来源：梁中华(huá)宏观研究

　　·概(gài) 要 ·

　　美联储(chǔ)如期加息25BP，并按计(jì)划缩表。坚(jiān)持加息的关键仍(réng)是通胀(zhàng)压力(lì)太(tài)大。

　　本次美联储声(shēng)明较(jiào)3月(yuè)有何(hé)变化？第一，重(zhòng)申经济(jì)依然稳健，表(biǎo)述(shù)修(xiū)改为“一(yī)季度经济温和增长，就业强劲，失业率在低位”。第二，重申美国银行稳健(jiàn)，明确银行(xíng)风险导(dǎo)致家庭和企业信贷的(de)收紧。第三，重申通胀压(yā)力，“通货膨(péng)胀(zhàng)仍然很(hěn)高，委(wěi)员(yuán)会仍然高度关注通货(huò)膨(péng)胀风险”。第四，修(xiū)改(gǎi)货(huò)币政策表述，重(zhòng)申“委(wěi)员会评估货(huò)币政策的滞后(hòu)影(yǐng)响(xiǎng)”，删除“委员会(huì)预计一些额外的政策紧缩(suō)可能(néng)是适当的”。

　　鲍(bào)威(wēi)尔有何(hé)表态(tài)？关于经济，认(rèn)为经济可能面临(lín)来自紧缩信贷的阻力，其(qí)影响还需要时间(jiān)来体现；预计美(měi)国经济温和(hé)增长，有可能避(bì)免(miǎn)衰退，或者(zhě)是温和衰退。关于加息，本次(cì)加息(xī)依然是共识；认为(wèi)原则上(shàng)不需要利率(lǜ)提高(gāo)那么(me)高(gāo)，正(zhèng)在评估(gū)是否(fǒu)达(dá)到限制(zhì)性水平(píng)，认(rèn)为(wèi)或已经达到(dào)（或(huò)已经(jīng)接近达到）。关于(yú)降息(xī)，强调劳动力(lì)市场在(zài)走弱，但依然(rán)强劲，薪资水平仍高；通胀有所缓和，但(dàn)依(yī)然高(gāo)企，远高于目标，降低通胀仍需(xū)较长时(shí)间，当前降息并不(bù)合适。关于银行(xíng)和(hé)债(zhài)务(wù)上限，强(qiáng)调地区性银(yín)行发挥非(fēi)常重要的作用，不(bù)希望(wàng)大型银行(xíng)进行大规模收购，银(yín)行业总体上有所改善，美国银行(xíng)系统健康且具有弹(dàn)性(xìng)。强调应及时提高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美联储5月(yuè)FOMC会议决定加息25BP，上调联邦基(jī)金利率区(qū)间至(zhì)5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高点。此外(wài)，上调准(zhǔn)备金余(yú)额利(lì)率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆回购利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主(zhǔ)要(yào)信贷利(lì)率(lǜ)至5.25％，上调隔(gé)夜回购利率至(zhì)5.25％。

　　按计(jì)划缩表，美(měi)联储将继续减(jiǎn)持美(měi)国国债、机构债(zhài)务和(hé)机(jī)构抵押贷款(kuǎn)支(zhī)持证(zhèng)券(quàn)，上(shàng)限为950亿美(měi)元(yuán)（600亿美元国债和350亿美元(yuán)MBS）。

　　我们认(rèn)为，美(měi)联储(chǔ)坚持加息的关键仍在于通胀(zhàng)压力较大。例(lì)如(rú)，3月美国核心(xīn)通胀季调环(huán)比仍在(zài)0.4％的高位，且已(yǐ)经连续4个月(yuè)处于高位；核心通(tōng)胀年化同比也(yě)仍在4.9％，边际上并没有明显(xiǎn)降(jiàng)温。本轮加息(xī)是80年代以来最快的一次，10次便累计加息500BP。

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　　加息(xī)或将结束

　　从声明来看，与(yǔ)2023年3月相比有(yǒu)哪些变化？

　　关于经济方面，重申(shēn)经济依然(rán)稳健。不过表述(shù)修改为“1季度(dù)经济(jì)活动以适(shì)度的(de)速度增长，最近几个月(yuè)就业增长(zhǎng)强(qiáng)劲，失业率保持在低(dī)位”。

　　关于通胀(zhàng)方面，重申通胀压力。“通货膨胀仍然很(hěn)高”、“委(wěi)员(yuán)会仍(réng)然高度(dù)关注通货膨胀风险”、“致(zhì)力于(yú)恢复2％的通胀目标”。

　　关于加息方面，或(huò)将停止加(jiā)息。重申委员会将(jiāng)评估货(huò)币政策的(de)滞后影响，“在确定(dìng)额外的(de)政策紧缩在(zài)多大程度上适(shì)合于随着时间的推移将通(tōng)货膨胀率(lǜ)恢复到2％时，委(wěi)员会将考虑货币政(zhèng)策的累积(jī)紧缩，货币(bì)政策影响经济(jì)活动和通货膨胀的滞(zhì)后，以及经济和金融(róng)发展”。重点(diǎn)是删除了“委员会预计(jì)，一些额外(wài)的政策紧缩可能是(shì)适当的，以(yǐ)实现一(yī)种货币政(zhèng)策(cè)立(lì)场”，表明(míng)美联储加息或将结束。

　　关于银行风险，重申(shēn)美国银行稳健(jiàn)。“美国银(yín)行体系稳(wěn)健且富有(yǒu)弹性(xìng)”；明确(què)银行风(fēng)险(xiǎn)导致(zhì)了家(jiā)庭和(hé)企(qǐ)业信贷(dài)的(de)收紧(jǐn)（上(shàng)一次表述为“可(kě)能”），重申这对经济、就业和通胀的影响存在不确定性，“家庭(tíng)和企业(yè)信贷条(tiáo)件收紧可能会拖累经济活动、就业和通胀，这些(xiē)影响的程度仍(réng)不确(què)定(dìng)。”

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　　鲍威尔有何(hé)表态(tài)？

　　关于经济，仍期待“软着(zhe)陆”。美(měi)联(lián)储主席鲍威尔(ěr)认为，经济(jì)可能(néng)面(miàn)临(lín)来自紧缩信贷的(de)阻力，其影响还(hái)需(xū)要时间(jiān)来体现（尤其是(shì)住房(fáng)和投资(zī)领域）。不(bù)过明确指(zhǐ)出(chū)，如果美国出现经济衰(shuāi)退，希望是温和的；强调，美国可能(néng)会出现(xiàn)轻微的经济衰退。

　　关于加息，或已经达(dá)到限制性水平。美联储在(zài)3月议息会议时，就已经在讨论停止加息的问题(tí)；不过，鲍威尔(ěr)指出本次(cì)加息依(yī)然是共识，所(suǒ)有人(rén)全票(piào)通过，一些(xiē)政策制定者谈到停(tíng)止加(jiā)息(xī)，但不是本次会议。

　　对(duì)于(yú)未来利率终点的问(wèn)题(tí)，鲍威尔认为原则上不(bù)需要(yào)利(lì)率提(tí)高(gāo)那么(me)高，正在(zài)评估(gū)是否达到限制性水(shuǐ)平，认(rèn)为(wèi)或已经达到了限制性水平（或已经接近达到），也就意味着(zhe)也许可以暂停(tíng)加(jiā)息了。后续(xù)政策变化的关键仍(réng)是审视(shì)数据，尤其是通胀。

　　关于降息，当前并不合适(shì)。鲍(bào)威尔强调，美国劳动(dòng)力市场在走弱，但依(yī)然强劲，失业(yè)率(lǜ)仍在低(dī)位，薪资(zī)水平仍高，高于2％的通胀(zhàng)水平。整体(tǐ)通胀有所缓和，但依(yī)然(rán)教师一年的工作日有多少天教师一年的工作日有多少天，一年有多少周，一年有多少周高(gāo)企，远高于(yú)目(mù)标水平，降低通胀(zhàng)仍(réng)需较长时间，当前(qián)降息并不(bù)合(hé)适。

　　关于银行风险，鲍威尔强调地区性(xìng)银行发挥(huī)非常重要的作用，不希望大型银行进行大规模收购，银行业(yè)总体上有所改善，美(měi)国银行(xíng)系统(tǒng)健康且具有(yǒu)弹性。银(yín)行(xíng)危机的(de)影(yǐng)响程度(dù)目前尚不确定。

　　关于(yú)债务上(shàng)限风险，鲍威(wēi)尔强调应(yīng)及时提高债务上限，如果(guǒ)没有达成债务协议，经(jīng)济后果“高度不确定”。此前，美国财(cái)政部长耶(yé)伦也强调，如果(guǒ)国会(huì)不(bù)尽(jǐn)早(zǎo)采取行(xíng)动提高债务上限，美国可能最早于6月1日(rì)出现债务(wù)违约。

　　由(yóu)于美(měi)联邦(bāng)政府触及31.4万亿美元的法定(dìng)举债上限，美国财(cái)政部于今年1月宣布采取特别(bié)措施，避免联邦政(zhèng)府发生债务违约。美国国(guó)会预(yù)算(suàn)办(bàn)公室5月(yuè)1日发(fā)布的最新报(bào)告显(xiǎn)示，美国在6月(yuè)初耗尽资金(jīn)的风险较之前更高。

　　往前(qián)看，美(měi)国银(yín)行风险演变成(chéng)系统性(xìng)风险的(de)概率或有限，但中小银行破产或依(yī)然会出(chū)现。目(mù)前市场(chǎng)依然预期美联(lián)储(chǔ)6-7月(yuè)维持利(lì)率水平不变，9月开始降息（概率达70％），年(nián)内至少降(jiàng)息50BP（概率达(dá)90％）。我(wǒ)们认为，美国经济(jì)虽在下滑，但(dàn)依然有韧性；美国通胀(zhàng)压力仍大(dà)，年内(nèi)降息概率或较低。

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