文：天风宏观宋(sòng)雪涛(tāo)/联系人(rén)孙(sūn)永乐

　　4月居民(mín)新增存(cún)款-1.2万亿，同(tóng)比(bǐ)多减4968亿元，这是居民(mín)存款在连续13个月同(tóng)比多增后，首次回落(luò)。

　　在过(guò)去一年多(duō)时间里，居民部(bù)门积攒了一大(dà)笔超额储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺(shùn)利(lì)释放对判断经济和资(zī)本(běn)市场走势至关重要。这里(lǐ)我们(men)尝试回答(dá)两个问题。一是4月居民(mín)存款(kuǎn)同比多减是不是超额储(chǔ)蓄释放的(de)开始？二(èr)是(shì)这一趋(qū)势能否延续？

　　对上(shàng)述问(wèn)题的(de)回(huí)答取决于存款会受到哪些因素(sù)的影响(xiǎng)。一般(bān)影响居民(mín)存款的主要有(yǒu)这么几种(zhǒng)行为：可支配(pèi)收(shōu)入、消费支出、金融资(zī)产相关收(shōu)支和房地产相关收(shōu)支。

　　收(shōu)入(rù)增长、消费减少、金融资(zī)产赎回、购(gòu)房(fáng)减少(shǎo)会推动存款(kuǎn)增加；反之，收入减少、消费增加、认购金融资产、购房增(zēng)加(jiā)、提前(qián)还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民(mín)存款同比多增7.9万亿是居民少消(xiāo)费、少投资、少购房的结(jié)果(guǒ)（详见《超额储蓄(xù)能(néng)否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居民收入增速放缓并(bìng)提前还贷，但因为投资(zī)、购房等下滑幅(fú)度更大，所以(yǐ)存款(kuǎn)同比大幅多(duō)增(zēng)。

　　2023年一季度居民(mín)存款(kuǎn)同比多(duō)增2.1万亿则是收入(rù)修(xiū)复和理财(cái)存款化(huà)的结果。

　　一季度居民人均可支配收入(rù)同比增长525元(yuán)，理财存(cún)续规模相比于(yú)2022年末(mò)下滑2.6万亿至(zhì)24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理速度放缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个人(rén)住房(fáng)抵(dǐ)押贷款支持证券）条件早偿率指数 2 相(xiāng)比(bǐ)于2022年有所回落，即居民提前还(hái)款对存(cún)款的拖累(lèi)相(xiāng)比于去年末(mò)略(lüè)有放缓。

　　但是，随着居民消费(fèi)和购房行为修复，其(qí)对(duì)存款的支撑力度减弱(ruò)，一季度人均消(xiāo)费支出(chū)同比(bǐ)增加345元（低于收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因(yīn)为支撑因(yīn)素的规(guī)模更(gèng)大(dà)，所以(yǐ)存款继续(xù)回(huí)升(shēng)。

　　4月和一季(jì)度最核(hé)心的不同在于理财市场的变化(huà)。4月居民存款(kuǎn)下滑可能的原(yuán)因一(yī)是居民存款理财(cái)化；二是提前还贷规(guī)模增加。因(yīn)为居民收入和消费(fèi)数据不足(zú)，暂时无法判(pàn)断消费和(hé)收入在4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存款回流理财(cái)是(shì)4月存(cún)款回(huí)落的核心(xīn)原(yuán)因，4月(yuè)理(lǐ)财存量(liàng)规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束了自去年10月以来的(de)下(xià)行趋势，重回扩(kuò)张区(qū)间。

　　居民增配理财等资产是理财风险降低、收益(yì)回升和存款利(lì)率下滑共(gòng)同作用的结果。受益于债(zhài)券市场走强，今年理财市(shì)场表现(xiàn)逐步好(hǎo)转，理(lǐ)财产品单(dān)位破净率从2022年(nián)12月(yuè)峰值的29.2％持(chí)续下滑至2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠(dié)加(jiā)这(zhè)一时(shí)期(qī)下滑(huá)的存款利率，存款对居民(mín)的吸(xī)引力逐渐减(jiǎn)弱，而理财对居民的吸引力则不断(duàn)增强。

　　从(cóng)5月(yuè)理(lǐ)财(cái)规模上看，随着(zhe)破净率(lǜ)进一步回落，居民还在继续增配理财产(chǎn)品，存款理财化趋势有(yǒu)望延(yán)续(xù)。

　　提(tí)前(qián)还贷规模扩(kuò)大是存款下滑的又一个(gè)原因。4月(yuè)早偿率月均(jūn)值相比于2月低点上行4.3个百分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民(mín)加大提前还(hái)贷力度(dù)一是因为首套房利率还在下降，居民提前还贷以(yǐ)降低成本，4月(yuè)沈阳、马(mǎ)鞍山等(děng)多地继续降低首套(tào)房利率，贝壳研(yán)究(jiū)院数(shù)据显示百(bǎi)城首套主流(liú)房贷利率(lǜ)平均为(wèi)4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放(fàng)松后，1、2月(yuè)份部分积压的还(hái)贷(dài)业务在(zài)3、4月软化和拉直哪个持久，为啥头发软化了一洗就不直了(yuè)份办理，这会(huì)推动提前还贷规模走高。

　　总的来说，随着理财(cái)市场(chǎng)好转，此前因居民少消(xiāo)费、少投(tóu)资、少买(mǎi)房等积攒下来的超额储蓄已经开(kāi)始部分回流(liú)理(lǐ)财市场了，且5月(yuè)初这一趋势(shì)还在延续。

　　往后来看，理财市场和提(tí)前还贷在后续几(jǐ)个月里(lǐ)或继(jì)续成(chéng)为超(chāo)额存款的主要流向。

　　五(wǔ)一旅游(yóu)人均消(xiāo)费(fèi)水平未见明显改(gǎi)善或部分(fēn)表明当下居民消(xiāo)费意愿依旧偏弱，考虑到超额储蓄的持有分化且并非(fēi)主要来自消费，后续超(chāo)额(é)储蓄对消费的支撑(chēng)力度依(yī)旧偏弱。（详见《超额储蓄(xù)能否(fǒu)转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前(qián)期积压的(de)购房需求逐渐释放，房(fáng)地产销(xiāo)售目(mù)前已经有走(zǒu)弱(ruò)迹象，地产短期或(huò)不(bù)会成为超储的主(zhǔ)要流(liú)向。但是因为按揭利率(lǜ)存在明显利差(chà)，居民提前还(hái)贷(dài)行为或将延续(xù)。从(cóng)这个角度(dù)来看，主要因为少买房、少投(tóu)资而(ér)积(jī)攒下来的储蓄，在理财市(shì)场环(huán)境好(hǎo)转和(hé)存款利率下滑(huá)的背景下或将继续回流到(dào)理财市场(chǎng)。

　　1 存(cún)款同(tóng)比增速使用(yòng)金融(róng)机构住(zhù)户(hù)存(cún)款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率是(shì)指在个人住房抵押贷(dài)款中债务人提(tí)前偿(cháng)付的金额(é)在资产(chǎn)池未偿本金余额的占比(bǐ)

　　风险(xiǎn)提示

　　地(dì)产销售变动超预期，超额储蓄释(shì)放弱于(yú)预期，理财市场波动加大

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