来源(yuán)：高(gāo)瑞(ruì)东(dōng)宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一(yī)季度，国内经济回暖主要缘于(yú)疫后复苏红利(lì)驱(qū)动，表(biǎo)现(xiàn)为生产恢(huī)复(fù)推(tuī)动出(chū)口形势好转，出行需求释放催化下游消费回暖。从行业表现看，制造(zào)业从去年四季度的“量价(jià)齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主(zhǔ)动去库转向(xiàng)被动去(qù)库。从景(jǐng)气度(dù)边际(jì)表现(xiàn)看(kàn)，下游消费(fèi)制造(zào)>；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；上游原材(cái)料(liào)加工；服务业中(zhōng)，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地产等(děng)线下(xià)活动回暖，但距离疫情(qíng)前仍有(yǒu)一(yī)定差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外(wài)总(zǒng)需求回落(luò)预期逐步兑现，消费回暖和产(chǎn)业升级将成为推动下一阶(jiē)段国内经济复苏(sū)的主线(xiàn)。

　　制造业、服务业是驱(qū)动一(yī)季度经济复苏(sū)的主因

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造(zào)业，交通运(yùn)输、房地产(chǎn)等行(xíng)业景气度明显提升，而(ér)建筑业景气度回(huí)落，与年(nián)初(chū)出口(kǒu)数据好转、服务消费快(kuài)速恢复、房地产销(xiāo)售回暖(nuǎn)而投资疲弱的特(tè)点相(xiāng)一致。

　　从(cóng)制(zhì)造业内部来看，今年(nián)3月，制造(zào)业各行业(yè)景(jǐng)气(qì)度普遍回暖(nuǎn)，多数(shù)从去年(nián)12月的“量(liàng)价齐跌(diē)”转入“量升价跌(diē)”，指向经济复苏(sū)初期，供给端修(xiū)复好于(yú)需求(qiú)端，行(xíng)业(yè)整体去库进程尚(shàng)未结(jié)束(shù)。从行业景(jǐng)气度边际改善情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭行(xíng)业景气(qì)度表现为高位放(fàng)缓。

　　下游消(xiāo)费(fèi)制造行业(yè)中(zhōng)，与出行、地产后(hòu)周期(qī)相关的酒饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行业(yè)景(jǐng)气度较高，部(bù)分行业表现为“量价齐(qí)升(shēng)”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景气度居中，表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”。从(cóng)“量(liàng)”维度看，电气(qì)机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制(zhì)造、金属制品>；；；通用设备、电子(zi)设(shè)备。

　　上游原材料加工行业景气度改(gǎi)善(shàn)幅(fú)度最弱(ruò)，由于行业库存水平(píng)偏高，多数行业仍(réng)然受到价格下跌的困(kùn)扰，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属(shǔ)矿(kuàng)物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复(fù)苏(sū)主(zhǔ)要受益于疫后(hòu)复苏红利(lì)驱动。需求(qiú)方面，出行类消费(fèi)快速复苏，前(qián)期(qī)积压的(de)购(gòu)房、服务消费需求得以释放；供给方(fāng)面(miàn)，国内复(fù)工复(fù)产加(jiā)快(kuài)推进，生产(chǎn)端快速恢复，是推动(dòng)年初出口(kǒu)数(shù)据好转的(de)重要原因(yīn)。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节(jié)奏有(yǒu)所放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫后(hòu)复(fù)苏红(hóng)利驱动边际转弱，随着未来海外总需求回落(luò)的(de)预期(qī)逐步(bù)兑(duì)现，后(hòu)续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一是，一季度居民收(shōu)入向(xiàng)上修复，消费倾向(xiàng)明(míng)显回升(shēng)，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同时信贷数(shù)据指向居民“去杠杆”势头缓(huǎn)和，未来消费回暖(nuǎn)的(de)确定性进(jìn)一步增强。预计交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱(yú)乐(lè)等服(fú)务消费有望持续修复，家电、家具、纺服等(děng)与出行(xíng)及地(dì)产后周期相关的可选(xuǎn)消费也(yě)有(yǒu)望进一步回暖。

　　二是，产业升级(jí)路(lù)径(jìng)驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势(shì)增强，有望维(wéi)持出口韧性；随(suí)着下游消费稳(wěn)步(bù)修复、二季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业(yè)盈利有望向上修复(fù)，企业将从(cóng)主动(dòng)去库逐步转(zhuǎn)向(xiàng)被(bèi)动去库、主(zhǔ)动补(bǔ)库，设备投资需求(qiú)有望改善，推动中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造景气度维持高位。

　　风险提(tí)示：国内经(jīng)济(jì)恢(huī)复(fù)力(lì)度不及预期；海外需(xū)求(qiú)超预期回落。

　　一、节后(hòu)消费降温(wēn)，带动(dòng)CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本周聚焦：疫后经济复苏有哪(nǎ)些结(jié)构性(xìng)特(tè)征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业(yè)是驱(qū)动一季度经济(jì)复苏的主因(yīn)

　　一季度我(wǒ)国(guó)GDP总量(liàng)实现(xiàn)超(chāo)预期增长(zhǎng)，指向疫(yì)后复苏背(bèi)景下，国内(nèi)经(jīng)济企稳回升。但不同于海(hǎi)外(wài)国家疫后复苏的规律，本轮国(guó)内疫后复苏发生在(zài)外(wài)需回(huí)落、国内经济(jì)转向(xiàng)高(gāo)质量发展、居民(mín)前(qián)期“去杠杆”的过程(chéng)中，因此驱动疫(yì)后经济复(fù)苏的力量并不(bù)均(jūn)衡，行(xíng)业分化特征明显(xiǎn)。因此，我们重点从行(xíng)业层面，观测当(dāng)前各行(xíng)业(yè)景气度水平。

　　从GDP不变价(jià)观(guān)测各行业表现(xiàn)来看(kàn)，今年一季(jì)度制造业、交通(tōng)运(yùn)输(shū)业、房地产(chǎn)业景(jǐng)气度明显提(tí)升，而(ér)建筑业景气度回(huí)落，与年(nián)初(chū)出口数据好(hǎo)转、服务消费快(kuài)速(sù)恢复(fù)、房地(dì)产销售(shòu)回暖而投资疲(pí)弱的情况相一(yī)致。

　　我们(men)以2019年(nián)为基期(qī)计(jì)算各年份(fèn)的复合增速(sù)，观(guān)察各行业增加值变化。

　　今(jīn)年一季度(dù)第一产业增(zēng)加值增速(sù)为3.6％，低于去年四季(jì)度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年(nián)全年(nián)增(zēng)速，与近年来加快建(jiàn)设农业强国，推(tuī)进(jìn)农业农村(cūn)现代(dài)化的目标有关。

　　今(jīn)年(nián)一季度第二产业增加值增速升(shēng)至5.4％，高于去年四季度的(de)4.4％。其(qí)中，制(zhì)造业迎来较快(kuài)复(fù)苏，增加值增速提(tí)升(shēng)至(zhì)5.9％，高于去年四季(jì)度的4.7％，但(dàn)低于(yú)2021年全年增速，与去年(nián)下半年之(zhī)后外需转(zhuǎn)弱、居民商品消(xiāo)费恢复偏慢有关。而建(jiàn)筑(zhù)业景(jǐng)气度明显(xiǎn)回(huí)落，增加值增速(sù)回落至1.9％，低于去年(nián)四季度(dù)的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一季度第三产(chǎn)业增(zēng)加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四季度的(de)4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存在产(chǎn)出缺口。其(qí)中，受(shòu)益于居民出(chū)行活动(dòng)恢复(fù)，交通(tōng)运输、仓储和邮政业(yè)增加值增速明显提(tí)升(shēng)，自去(qù)年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住(zhù)宿和(hé)餐饮(yǐn)业增加值增速小幅回(huí)升(shēng)，尽管高于疫情三年来的平均(jūn)增速，但绝(jué)对(duì)水平不及2019年，指向(xiàng)供给水(shuǐ)平(píng)恢(huī)复较慢(màn)。而受(shòu)益(yì)于新房和二手房销售回(huí)暖，今年一季(jì)度房地产业增加值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分化，中(zhōng)下(xià)游改善幅度好(hǎo)于(yú)上游(yóu)

　　对(duì)于行业(yè)景气度的(de)观测，我们采用量（各行业工业增加(jiā)值增速）与价格(gé)（各行业工(gōng)业品(pǐn)价格增速）分别作为(wèi)供需(xū)的衡量(liàng)指标。主要选取28个主要行业(yè)自(zì)2019年以(yǐ)来(lái)的月(yuè)度数据，首先将各行业增加值(zhí)增速(sù)调整为以2019年(nián)为基(jī)期的复合增(zēng)速，其次计(jì)算2019年-2023年3月(yuè)，每(měi)月的增加值增速和PPI增速的分位数(shù)水平，通(tōng)过对(duì)比2022年12月和2023年3月的(de)分位数(shù)水平，捕捉其边际变化。

　　今(jīn)年3月(yuè)，制造业各行业景气度出(chū)现普遍回暖，多(duō)数(shù)从去年12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价(jià)跌”，指向经济复(fù)苏初期(qī)，供给(gěi)端修(xiū)复(fù)好于需求端，行(xíng)业整(zhěng)体去库进程尚未结束。从(cóng)行(xíng)业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备(bèi)制造(zào)>；；；上游原材料(liào)加(jiā)工，煤(méi)炭行业景气度呈现(xiàn)高位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制造行业(yè)中(zhōng)，与出行、地产后周期相关的行(xíng)业景气度最高(gāo)，部分行业步入“量(liàng)价齐升”阶段。今年3月(yuè)，与(yǔ)居民外(wài)出(chū)消费相关的，酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教娱乐的量(liàng)价分位数水平均处在高景气(qì)度区(qū)间(jiān)，烟草、家具制(zhì)造行(xíng)业也呈现“量(liàng)价齐升(shēng)”的(de)特征；食(shí)品制造景气度有(yǒu)所回落，农副加工行业表(biǎo)现为“量价(jià)齐跌(diē)”，食品制造行业表现为“量升(shēng)价跌”，二者价格下跌主(zhǔ)要(yào)与高库存水平有关，今年(nián)2月，库存(cún)同比均处在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水平；而随(suí)着防疫需求的降温(wēn)，医药制造业景气度有所(suǒ)回(huí)落，表现为“量跌价平”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备制(zhì)造业行业景气度居中，均表现为(wèi)“量升价跌(diē)”。一(yī)方面与(yǔ)原(yuán)材料成本下跌(diē)有关，另一方面(miàn)，也与年初外(wài)需表现好于(yú)内需(xū)，部(bù)分(fēn)行业仍在去库(kù)进(jìn)程(chéng)有关。其(qí)中，电气(qì)机械、专用(yòng)设备、运输设(shè)备工业(yè)增加值增速改善幅(fú)度最大，受益(yì)于(yú)国内产业升级(jí)、出口优(yōu)势带来的韧性驱动(dòng)；其次(cì)是汽(qì)车制造(zào)、金属制品，改善幅度最弱的是通用设(shè)备、电子设备，与(yǔ)房(fáng)地(dì)产新开工强度(dù)较弱、消(xiāo)费电子行业周期(qī)性(xìng)走(zǒu)弱有关。

　　上游原材料(liào)加(jiā)工行业景气度改善幅度偏弱(ruò)，由于(yú)行(xíng)业库存水平偏高，多数行业仍受制于(yú)价格下跌的困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”。其中，有色金属行业生产端(duān)改善幅度最大，3月(yuè)增(zēng)加(jiā)值增速位于2019年以来(lái)70％分(fēn)位数水平，但受全球(qiú)大宗商品下行周期影(yǐng)响，价格依旧承压(yā)；随着年(nián)初建(jiàn)筑业施工回暖(nuǎn)，相关的(de)黑色金属、非金属制(zhì)品景气度提升，但由于库存(cún)水平偏高，价格仍处(chù)在下跌区间，拖累整体盈利水平；石化链条行业生产水平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分位(wèi)数(shù)水平仍(réng)处在50％以下的(de)景气度(dù)偏低区间，今年由于能(néng)源危(wēi)机缓解，产品价格相(xiāng)较(jiào)去年同期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤(méi)炭开采景气度仍处在(zài)高位，但出现边(biān)际放缓，生产及(jí)价格水(shuǐ)平(píng)同步回落。这与去年以来行业产能持续扩张有关，今(jīn)年2月，煤炭开采产(chǎn)成品(pǐn)库存同(tóng)比处(chù)在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产业升级或是(shì)推动下一(yī)阶段经(jīng)济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经(jīng)济(jì)复苏主要(yào)受益于疫后复苏红(hóng)利(lì)。一方面(miàn)，消费场景恢复后，出行类消费快速复(fù)苏，前期(qī)积压的购房(fáng)、服(fú)务性需求得以释放；另一方面，国内复工(gōng)复产加(jiā)快(kuài)推进(jìn)，保证(zhèng)供(gōng)给端的快速恢(huī)复，是(shì)推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所放缓，指向(xiàng)疫后红利释放效果转弱，随着未来海外总(zǒng)需求回(huí)落的预期逐步兑现，后续驱动(dòng)国内(nèi)经济增长的(de)线(xiàn)索，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和(hé)产业(yè)升级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收入提升和消(xiāo)费意愿(yuàn)改善，未来(lái)消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖的确定(dìng)性进一步增强(qiáng)，交(jiāo)通、住宿(sù)、餐饮、娱乐(lè)等服务消费，以及家电(diàn)、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景气(qì)度均有望提升。

　　从(cóng)一季度居民(mín)收入和(hé)消费数据(jù)看，居民收入增(zēng)速提升，消费倾(qīng)向开始(shǐ)回升，已经高于(yú)2020-2022年，但尚未(wèi)修复至疫情前水(shuǐ)平。以2019年为基(jī)期(qī)的复合增速看(kàn)，今年一季度(dù)，全国(guó)居民人均(jūn)可(kě)支配(pèi)收入(rù)增速提升至6.4％，高于(yú)去(qù)年四季(jì)度的5.6％，居民人(rén)均(jūn)消费(fèi)支出增速提升至5.0％，高于(yú)去年(nián)四季度(dù)的3.0％。一(yī)季度居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均(jūn)值(zhí)60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未(wèi)来随着服务(wù)业恢复持(chí)续(xù)向好，有望带动(dòng)相(xiāng)关就(jiù)业岗(gǎng)位(wèi)加(jiā)快(kuài)恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民(mín)存贷款(kuǎn)数据看，居民储蓄(xù)意(yì)愿(yuàn)有所减弱，消费和(hé)投资信心正在筑底(dǐ)。今年以来，居(jū)民(mín)储蓄意愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓和。从(cóng)存款数据(jù)看(kàn)，3月居民新增存款同比增量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量(liàng)均值，也(yě)低于2022年6617亿元(yuán)的(de)月均(jūn)同比增量(liàng)。从贷款数据看，3月居(jū)民部门新增净(jìng)融资同(tóng)比(bǐ)多增4859亿(yì)元，其(qí)中(zhōng)，短期信贷同比多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元。居民(mín)部门(mén)新增净(jìng)融(róng)资连续2个月(yuè)维持同比扩张，指(zhǐ)向居(jū)民预(yù)期可能正在(zài)筑(zhù)底，“去(qù)杠杆”势头开始放缓。今(jīn)年第一季(jì)度城(chéng)镇储户问(wèn)卷调查结果显示，倾向(xiàng)于“更(gèng)多储蓄(xù)”的居民占(zhàn)58.0％，比上(shàng)季(jì)度减少3.8个(gè)百分点；倾向于“更多(duō)消费(fèi)”和“更多投资”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季度(dù)的(de)22.8％、15.5％，同样也(yě)指(zhǐ)向居民储蓄意愿降低(dī)、消费和投(tóu)资意愿提升。

　　二是，产业(yè)升级路径驱动下，汽(qì)车和(hé)“新三样(yàng)”产品出口优势增强，以及相关行业设备投资(zī)更新，有望推动中游(yóu)装备制造景气度维(wéi)持高位。

　　一方面(miàn)，今年(nián)一季度国内出口数据回暖，除与欧美供需(xū)缺口短期走阔、国内复工复产加(jiā)快推进外(wài)，也(yě)受益(yì)于RCEP政策(cè)红利(lì)持续(xù)释放，以及汽车和“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口优势(shì)增强。今年在海(hǎi)外总需求回落背景下，我(wǒ)国与RCEP国(guó)家贸易(yì)往来(lái)加强(qiáng)、以及新(xīn)能源(yuán)产品优势强化，有望维持装备制造(zào)领域出口(kǒu)韧性。

　　另一方(fāng)面，企业盈利下滑和库存高位，对制(zhì)造业投资扩产造(zào)成一定压力(lì)。但随着(zhe)下游(yóu)消费稳步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回升，制造业企(qǐ)业盈(yíng)利有望向上修(xiū)复。目前看，电气机械等装备制造业去库进(jìn)程(chéng)已进入下(xià)半(bàn)场，今(jīn)年1-2月(yuè)专用设(shè)备、通(tōng)用设备产成品(pǐn)库存增速(sù)呈现(xiàn)触底反弹。随着(zhe)需求回暖(nuǎn)、盈利(lì)修复，企业将从主动去库逐步转向被动去库、主动(dòng)补库，设(shè)备(bè在电脑里登陆一个邮箱 要去哪登陆？该怎么登陆呢，邮箱电脑怎么登录i)投资需(xū)求将随之提(tí)升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融与(yǔ)流动性数据：各国国债收益率多数上行

　　美国(guó)10年期(qī)国债(zhài)收益率上行。本周(zhōu)（截至4月21日）美国(guó)10年期国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上(shàng)行5BP，其中通胀预期较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收益率较上周末上(shàng)行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益率较(jiào)上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利差收窄。本周(zhōu)美国10年期和2年期(qī)国债期限利差(chà)为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美国(guó)高(gāo)收(shōu)益债期权调整(zhěng)利差较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股市涨跌(diē)分(fēn)化，大宗(zōng)商(shāng)品价格普(pǔ)跌(diē)

　　全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌(diē)分(fēn)化。本周（4月(yuè)17日至4月21日(rì)），欧洲股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英(yīng)国富(fù)时100、德(dé)国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证(zhèng)指数、恒(héng)生指(zhǐ)数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格普跌。其中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价格(gé)普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白(bái)银(yín)、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息(xī)步伐或将继(jì)续

　　4月(yuè)19日，美(měi)联(lián)储褐皮书公布，显(xiǎn)示近几周美国经(jīng)济增长(zhǎng)陷入(rù)停滞，通胀(zhàng)和招聘(pìn)活(huó)动放缓，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几周美国(guó)总体(tǐ)经济活动几(jǐ)乎没有变化，几个辖区指出在不确定(dìng)性增加和对(duì)流动(dòng)性的(de)担忧加剧之(zhī)际，银行收紧(jǐn)了贷款标准(zhǔn)。近(jìn)期美国总体物价水(shuǐ)平温和(hé)上升，但价格上(shàng)涨速度或(huò)有所放缓(huǎn)。

　　美(měi)联(lián)储(chǔ)官(guān)员表示为应对高通(tōng)胀，加息步伐(fá)或将继续。4月(yuè)21日，美联储哈克称，需要(yào)进一步收紧政策(cè)来应对高通胀，加息结束(shù)后美(měi)联储(chǔ)将需(xū)要在一段时间内维持利率稳定。同日美(měi)联储(chǔ)梅斯特表示，预计(jì)今年(nián)货(huò)币政策将(jiāng)需要进(jìn)一步进(jìn)入限制性区域(yù)，终端利率或将高于5％，具体取决于经济和金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲央行(xíng)货币政策会议纪要公布(bù)，绝大多数委员同意将(jiāng)利率上调(diào)50个基点。4月20日公(gōng)布的欧洲央行(xíng)会议纪(jì)要(yào)显示，货币政策在降低(dī)通胀(zhàng)方(fāng)面仍有一段路要走(zǒu)，一些委员认为整体而言通胀风险(xiǎn)倾(qīng)向于上行。金融(róng)市场(chǎng)紧(jǐn)张局(jú)势被视为经济和通胀前景重大(dà)不确定(dìng)性的来源(yuán)。然而除非形(xíng)势显著恶化，否则(zé)金(jīn)融市场的(de)紧张(zhāng)局势不太(tài)可能从根本上改变欧洲央行管(guǎn)理(lǐ)委员会(huì)对通胀前景的评(píng)估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯(xīn)片法案”落地；美财长(zhǎng)耶伦强调美国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和(hé)欧洲议会通过了一项临时政治协议，就涉及430亿(yì)欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿欧(ōu)元资金提振半导体(tǐ)行(xíng)业，以将(jiāng)欧盟(méng)占全球(qiú)半导体制造市场(chǎng)的份(fèn)额(é)从10％提升至(zhì)至少(shǎo)20％；大(dà)幅提升芯(xīn)片(piàn)制(zhì)造工艺(yì)，建立欧盟的半导(dǎo)体(tǐ)供应链，并与(yǔ)美国和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国众议(yì)院(yuàn)议(yì)长(zhǎng)麦(mài)卡锡表示，正(zhèng)在(zài)推出一份债务上限相(xiāng)关(guān)立法措施。白宫需要开始就债务上限进(jìn)行谈(tán)判(pàn)；众(zhòng)议院共和党希望提高(gāo)债务上限并削减支出；正在推出一份债务(wù)上(shàng)限相关立法措施；债务法案将设法收(shōu)回未使用(yòng)的防疫资金用于(yú)日常(cháng)开支；法案将减(jiǎn)少对国税局的拨款，并结(jié)束绿色产业(yè)补贴措施。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国财政部长耶伦就(jiù)中美(měi)关(guān)系发(fā)表讲话(huà)，表(biǎo)明美(měi)国无意与中(zhōng)国(guó)脱钩，但未(wèi)来仍(réng)将(jiāng)强调“国(guó)家安全”。耶伦宣称，任何与(yǔ)中国脱钩的(de)努力(lì)都(dōu)将是(shì)“灾(zāi)难性的”，美国寻求与中国建立“建(jiàn)设性(xìng)和公(gōng)平(píng)的经济关系”。但“当美(měi)国(guó)利益(yì)受(shòu)到威胁时”，美国将坚(jiān)定地捍卫国家安全，即使以牺牲中美(měi)关系为代价。在国际(jì)关系中(zhōng)，耶伦(lún)表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手(shǒu)问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和发展中国家(jiā)等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比(bǐ)上涨

　　原油价格(gé)环比上涨(zhǎng)，环比由负转正。2023年4月以(yǐ)来(lái)，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正为(wèi)本(běn)月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布(bù)伦特原油价格环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本月(yuè)的7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元(yuán)/桶(tǒng)。

　　铜价、铝(lǚ)价环比上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的-1.33％转正(zhèng)为(wèi)本(běn)月的0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降幅(fú)相对上月扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比上涨2.25％，环比由(yóu)负转正，由上月的(de)-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥(ní)价(jià)格指数环比上(shàng)升，螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库(kù)存同比下降

　　水泥(ní)价(jià)格指数环比上升。4月以来，全国(guó)水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环比上涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分(fēn)点。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西(xī)北以及西(xī)南各区(qū)价格指(zhǐ)数环(huán)比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格(gé)环(huán)比下跌(diē)，库存(cún)同比下(xià)降，钢坯(pī)库存(cún)同比上(shàng)涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢(gāng)价格环比由正转负，环比由上(shàng)月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌(diē)幅相(xiāng)对上(shàng)月缩窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯库存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅(fú)缩窄，猪价(jià)菜价下(xià)跌，水果价格上涨

　　商品房成交面(miàn)积增幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商品房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百分点(diǎn)。其中(zhōng)，一线、二线、三线城市商(shāng)品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅(fú)收窄。2023年(nián)4月以(yǐ)来(lái)，百(bǎi)城土地供(gōng)应面积同比增(zēng)速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土(tǔ)地成(chéng)交面积同比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为(wèi)5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价(jià)格上涨。2023年4月以(yǐ)来(lái)，猪肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相(xiāng)对(duì)上月扩大2.6个百分点。蔬菜(cài)价格环比(bǐ)下(xià)跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤(jīn)，增幅缩(suō)小4.54个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　乘用车日均零售(shòu)销量增幅扩大。4月以来(lái)，乘用(yòng)车日均零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百(bǎi)分点。批发销量同(tóng)比(bǐ)增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流(liú)动(dòng)性：货币市场(chǎng)利率趋(qū)势分(fēn)化，国债利率普遍下行

　　货币(bì)市场(chǎng)利率趋势分化，国债利率普(pǔ)遍下(xià)行。2023年(nián)4月以来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较(jiào)上月(yuè)末(mò)下(xià)行(xíng)120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月(yuè)末(mò)上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至(zhì)2.27％。一年期(qī)国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末(mò)下行2bp至(zhì)2.83％。一(yī)年(nián)期AAA+企业(yè)债利率较上月末(mò)下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利率(lǜ)较上(shàng)月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强(qiáng)调提振消费持(chí)续回升(shēng)的动力；国资委强调(diào)着力发展战略性新兴(xīng)产业

　　4月19日(rì)，国家发展改(gǎi)革(gé)委举行(xíng)4月份新闻(wén)发布会，强调(diào)要提振消费持续回升的动(dòng)力。接下来将重点做(zuò)好四方面工作：一是，研(yán)究起草关(guān)于恢复和扩(kuò)大消费的政(zhèng)策文(wén)件，围绕(rào)大(dà)宗(zōng)消费(fèi)、服务消费(fèi)、农村消费等重(zhòng)点领域；二(èr)是，下大力气稳定汽车消费，大力推动新能(néng)源汽车下乡；三是，会同有关方面优(yōu)化就业(yè)、收入分配和消(xiāo)费全链条良性循环促进机制(zhì)；四是，研究制定关于营造放心消费环境的政(zhèng)策文件。

　　4月19日(rì)，国(guó)资委(wěi)党委召(zhào)开扩(kuò)大会议，强调推(tuī)动国资央(yāng)企着力发展实体(tǐ)经(jīng)济特别是战略(lüè)性新兴产业。会议认为，要(yào)更好(hǎo)推动国资央(yāng)企(qǐ)在中国式(shì)现代(dài)化新征程中(zhōng)走在(zài)前列，着(zhe)力提升(shēng)科技自立自强水(shuǐ)平，提升自主创新(xīn)能力(lì)；着力发展实体经济特别是战略(lüè)性新兴产业(yè)，加快推进现代(dài)化产(chǎn)业体系建设(shè)；抓好新一轮(lún)国企改革深化提升行动(dòng)组织(zhī)实(shí)施，高(gāo)水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工(gōng)信部举(jǔ)办发布会介绍一季(jì)度工(gōng)业和信息化发(fā)展状况，表示下一步将制定实施重点行业稳(wěn)增长的(de)工作方案(àn)。一是营造(zào)良好(hǎo)产业发展环境，落实落细稳(wěn)增长(zhǎng)政策举措，抓实抓细(xì)部省协(xié)作、部(bù)门协同；二是推动出口保稳(wěn)提(tí)质，加大对制造业外贸企业的支持力度，配(pèi)合(hé)有关(guān)部门落实好稳外(wài)贸(mào)政策举(jǔ)措；三(sān)是促进内需加(jiā)快恢复，以高(gāo)质量供(gōng)给促进消费；四是(shì)持续增强发展(zhǎn)动能，加快(kuài)战略性新兴产业(yè)的创(chuàng)新发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经济恢复力(lì)度不及预(yù)期；海外(wài)需求超(chāo)预期回落。

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