金融界5月27日消息 近日因为昆明国资委的一(yī)封声明，让城投债成为关注的焦点，当前地方(fāng)债的规模和地方(fāng)政府的偿债能力已(yǐ)经越来(lái)越被重视。如何如何处置地(dì)方债(zhài)务？

　　中泰证券首席经济学家(jiā)李迅(xùn)雷发文称(chēng)，地方债包括地(dì)方一(yī)般(bān)债、专项债和(hé)包括城投债在内的各种隐形债(zhài)，其规模究竟有(yǒu)多大(dà)，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括银(yín)行、保险、基金等在内的机构投资者(zhě)是(shì)地方债的(de)主要持有(yǒu)者，他(tā)们普遍担心的还(hái)是城投债务、非(fēi)标等地方政府隐形债风险(xiǎn)。例如(rú)，近期贵州省政府(fǔ)发展研究中心提出，“化债工作(zuò)推进异常艰难，仅依靠自(zì)身能力已无(wú)法得到有效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来(lái)，在土地财政缩水(shuǐ)的(de)背(bèi)景下，地方政府的财权与事(shì)权(quán)不匹配问题(tí)又凸显出来。在我(wǒ)国政府杠杆率水平并不算高(gāo)的前提下，我国地方(fāng)政府的杠杆率水平确实(shí)够高了。需要调整(zhěng)中央和(hé)地(dì)方之间(jiān)债务(wù)余额(é)的比例关系。“今(jīn)后应加(jiā)大中(zhōng)央(yāng)政府的(de)发债规模，为地(dì)方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅(xùn)雷(léi)认为，在(zài)当前中国经(jīng)济转型的关键阶(jiē)段(duàn)，维(wéi)护(hù)地方政府的信用，防范区域性(xìng)金融风(fēng)险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投(tóu)公司还没有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投(tóu)债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难省份一(yī)定的“托底(dǐ)”支持，在政策上大力度支持地方(fāng)政府“化债(zhài)”。如帮助地方政府(fǔ)（如城投公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉(lā)长债务期限（非债(zhài)券类债务(wù)展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通(tōng)过政(zhèng)策性银行或(huò)商业银行的低(dī)息(xī)资(zī)金(jīn)来降(jiàng)低债务(wù)成本(běn)，让债务更加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　李迅(xùn)雷还建(jiàn)议，中(zhōng)央政(zhèng)策上支持地方政府通(tōng)过出让国有(yǒu)资产来偿债。他表示(shì)这类典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团(tuán)两次公告无偿(cháng)划转(zhuǎn)上(shàng)市公司共计(jì)1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅(máo)台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时市价(jià)计量市值(zhí)约为1600亿元）至(zhì)贵州国资(zī)。

　　以(yǐ)下文字来(lái)源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全国城投有息(xī)债务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成(chéng)为(wèi)地方债务主要体(tǐ)现形式

　　城投债是指城投企业公开发行的公司(sī)债券(quàn)和中期票(piào)据。按照新预算(suàn)法、“43号文”出台明确城(chéng)投债与地方政府(fǔ)信用脱钩，城(chéng)投公司定位由地方政府投融资机构(gòu)转变(biàn)为市(shì)场(chǎng)化(huà)运(yùn)营主体(tǐ)，地方政府(fǔ)不再对城投(tóu)债(zhài)兜底。但实际上市场仍(réng)然把城投债看作由地方政府背书(shū)的高信用(yòng)等级债券。

　　因此城投公司通常都是地方政府下设(shè)的投融资(zī)机构，很难完全(quán)独立成为与政府无关的纯市(shì)场化的企业。城投的债(zhài)务主要包括向银行借款和(hé)发行债券融资这两种方式，以前一种方(fāng)式为主，但后一种(zhǒng)债权融(róng)资的规模(mó)也不小，到(dào)2022年末(mò)，余(yú)额估计在13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国(guó)城投有息债务快速扩张，每年增速均(jūn)保持在10％以上，到2022年末，全国(guó)城投有(yǒu)息(xī)债务为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以上。

城投(tóu)平台发债余(yú)额的增长

图(tú)片来(lái)源(yuán)：Wind， 中泰(tài)证券(quàn)研究所(suǒ)

　　因此，城投平(píng)台实际上已(yǐ)经成为地(dì)方(fāng)债务(wù)的主(zhǔ)要(yào)体现(xiàn)形式，规模明(míng)显超过地方政府(fǔ)的一(yī)般债(zhài)和专项债(zhài)之和。城投平台中，如今，城(chéng)投平台(tái)的债(zhài)券余(yú)额大(dà)约(yuē)为13.8万(wàn)亿元，迄今(jīn)并无违(wéi)约案例(lì)，说明城投债(zhài)仍属于地方政(zhèng)府背书的(de)高等级信用债。但(dàn)是，城投平台的(de)非标违约(yuē)情况时有发生，银行贷款展期、调整还贷方(fāng)式的也比(bǐ)较(jiào)多(duō)。

　　地方政(zhèng)府应确保城投债按时(shí)兑付(fù)，不能轻(qīng)易违约

　　当前(qián)市场对地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)务增长和(hé)财政收入增速下降甚(shèn)至负增长的(de)现象普遍担(dān)心，尤其对财力女生冷淡考验一般多久，女孩考验男生的10个套路(lì)偏弱的东北、中西部省(shěng)份，城(chéng)投债的收益率普遍高(gāo)于东部发达(dá)省市。2022年13个省(shěng)土地出让金对政府债务利息覆盖程度不(bù)足100％（2021年只(zhǐ)有(yǒu)5个），扣除城投拿地(dì)之后，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后，对河南省乃至全国的信用债市场都造(zào)成负(fù)面冲击，信用分层(céng)现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如青海、云南和天津等近几年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以(yǐ)来融资成本有所下降，但整体降幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘肃2020年(nián)以来城投债加(jiā)权平均票(piào)面(miàn)利率降幅(fú)也明(míng)显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济复苏不及预(yù)期(qī)的背景下，投资者的(de)风(fēng)险偏好明显(xiǎn)下降。为此，地方政府(fǔ)应该确保城(chéng)投债(zhài)的按时(shí)兑付。因为违(wéi)约(yuē)不仅(jǐn)不能解决债(zhài)务问题，反而会(huì)恶(è)化区域信用环境，导(dǎo)致(zhì)地方国企(qǐ)融资难、融资贵。从未来区域(yù)经济(jì)发展的角度看，政府部门(mén)仍需要持续举债来实现经济平稳增长，需(xū)要保持(chí)政府信(xìn)用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议中(zhōng)央(yāng)大(dà)力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人(rén)的持有信心，首(shǒu)先要确保城投债(zhài)不(bù)违约，这就意味着城投(tóu)公司(sī)能够(gòu)具备低成本的借新还(hái)旧能力(lì)。

　　中(zhōng)央提(tí)出“谁(shuí)家(jiā)的孩(hái)子谁家抱”，意味着(zhe)对(duì)地(dì)方债不兜(dōu)底，但建议(yì)给予困难省份一定(dìng)的(de)“托底”支(zhī)持，即在政策上大力度支(zhī)持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”，如帮助(zhù)地(dì)方政府（如城投公司的借新(xīn)还旧(jiù)）降低(dī)债务(wù)成本、拉长债务期限(xiàn)（非债券类债务展期(qī)，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展期(qī)），通(tōng)过(guò)政策性(xìng)银(yín)行(xíng)或(huò)商(shāng)业银行的低息资金(jīn)来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于地(dì)方(fāng)政(zhèng)府可(kě)否通(tōng)过出让国有资产来(lái)偿(cháng)债方面，也希望中央给予政策(cè)上(shàng)的支持。因为今年3月1日，国资委(wěi)在(zài)对政协十三(sān)届(jiè)全国委员会第五次会议第00503号提案(àn)的答(dá)复中表示，将适(shì)时出台制(zhì)度规定(dìng)及(jí)操作细(xì)则(zé)，探索国有权益份额规范(fàn)化退出的有效方式和(hé)途径，充分发挥(huī)有(yǒu)限(xiàn)合伙企业的优势，助力(lì)国有企业创新发(fā)展(zhǎn)。

　　通(tōng)过出让国有企业股权获得(dé)收入偿还债务，典型案例为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次(cì)公告无偿划转(zhuǎn)上市公司共(gòng)计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按(àn)当(dāng)时市(shì)价计(jì)量市值约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　在当前中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信(xìn)用，防范区(qū)域性(xìng)金融(róng)风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故(gù)在(zài)城投公司还没(méi)有与政(zhèng)府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前(qián)，城(chéng)投债的“信仰”仍需要(yào)保(bǎo)持。

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