文丨明(míng)明 章立聪 余(yú)经纬

　　跨季结束后资金利率自(zì)低丬这个偏旁读什么 小说，丬这个偏旁读什么字位持续(xù)上行(xíng)，即(jí)便税期结束，资(zī)金利(lì)率(lǜ)却仍(réng)未回落(luò)，反而丬这个偏旁读什么 小说，丬这个偏旁读什么字进一步走高。我(wǒ)们认为主(zhǔ)要是源于：①货币政(zhèng)策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行(xíng)资金融出意愿(yuàn)与能力降低。③资金较为拥(yōng)挤导致债市(shì)敏(mǐn)感(gǎn)度增加(jiā)。考虑假期和月末(mò)因素，预计短期内，资金利率下行空间有限，波动幅度(dù)加大，建议投资(zī)者关注资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资金利率持续(xù)上行。

　　跨季结束后资(zī)金利(lì)率自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而(ér)税(shuì)期(qī)结(jié)束(shù)后却并未回落，4月(yuè)21日(rì)冲高至2.27％，隔(gé)夜利率(lǜ)上行幅度更大(dà)。从隔夜利率角度观(guān)察，银行与非银机构间流动性分层现象弱化；此外，隔夜利(lì)率(lǜ)与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我(wǒ)们(men)认为税期结束，资金不松，主要有以下几点原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度边(biān)际转弱。

　　稳健(jiàn)的货(huò)币(bì)政策坚持以我为主、稳字当头，保持货(huò)币信(xìn)贷合(hé)理增长，确保利率水平(píng)合适，在追求(qiú)经济(jì)提振的同时，也注(zhù)重防(fáng)范市场过热带来的金融风险。在满(mǎn)足(zú)广义流动性供需匹配的前提下，货币工具力度可(kě)能(néng)会有(yǒu)所(suǒ)回(huí)摆。从(cóng)央行(xíng)的(de)具体操作上来(lái)看，MLF小(xiǎo)幅(fú)增量(liàng)续做，逆回购投放低量操作(zuò)，结构性(xìng)工具(jù)“有(yǒu)进(jìn)有退”，均预示后续(xù)政策将更(gèng)加“精准有(yǒu)力”，流(liú)动(dòng)性投放趋于谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷丬这个偏旁读什么 小说，丬这个偏旁读什么字投放情(qíng)况(kuàng)较好(hǎo)，导致(zhì)银行资金融(róng)出意(yì)愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而4月通常是缴税大(dà)月(yuè)，因此(cǐ)走款(kuǎn)可能对银行间流动(dòng)性(xìng)带来了一定的压(yā)力(lì)。此外，参考近期票据利率走势，预计信贷增速较(jiào)一季(jì)度将会有所(suǒ)放缓(huǎn)，但4月预计(jì)仍将保(bǎo)持同比多增的(de)态势(shì)。税期缴款(kuǎn)叠加信贷投放，银行系统整体资金(jīn)流出，因此向同业融(róng)出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥挤可能(néng)会导致债(zhài)市脆弱(ruò)性和敏感度(dù)增加(jiā)，且投资(zī)者对(duì)于未(wèi)来一个月资金利率上(shàng)行的担忧增加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和我们测算(suàn)的杠(gāng)杆率来看，虽然上周受资金(jīn)收(shōu)紧(jǐn)影响，加杠(gāng)杆情绪有(yǒu)所(suǒ)降(jiàng)温，但(dàn)依然(rán)处于(yú)历史相对(duì)积极的水平，导致债市敏(mǐn)感(gǎn)度增(zēng)加(jiā)。此(cǐ)外投资者对货币政策(cè)力(lì)度以及跨月资金面情况(kuàng)仍存担(dān)忧，使得市场上对于未(wèi)来一个月内资金价(jià)格上(shàng)行的预期(qī)更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金(jīn)的期限被动拉长，利(lì)率下行空(kōng)间有限。

　　月末往往财(cái)政集(jí)中支出(chū)，向市场(chǎng)释放资金；但(dàn)跨月前(qián)夕(xī)银行(xíng)资(zī)金融出(chū)意愿一(yī)般较低(dī)，预计资(zī)金波动幅度较大。对于(yú)债市而言，短期交易主线或延续(xù)政策与基本面预期交易，预计利率以震荡走势(shì)为主，建议投资(zī)者关注资金面的边际变化(huà)，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市情绪以及(jí)头寸管(guǎn)理(lǐ)的(de)影响(xiǎng)。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行货币政策不(bù)及预期；经济复苏节奏(zòu)不及预期；银行间市场流动性过快(kuài)收(shōu)紧。

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