来源(yuán)：高瑞(ruì)东(dōng)宏(hóng)观笔记

　　核心(xīn)观点

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度，国内(nèi)经济(jì)回暖主(zhǔ)要(yào)缘(yuán)于(yú)疫后复苏红(hóng)利驱动(dòng)，表现为生产恢复推动出口(kǒu)形势好转，出(chū)行需求释放催(cuī)化下游消费回暖。从行业表现看，制造(zào)业从去年四季(jì)度的(de)“量(liàng)价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去库转向被动去库。从景气度(dù)边际表现看，下游(yóu)消(xiāo)费制造>；中游装备制造>；上游(yóu)原材(cái)料加工；服务业中，交(jiāo)通运输、住(zhù)宿(sù)餐饮(yǐn)、房地(dì)产等线下活动回暖，但距离疫情前仍有一定差距(jù)。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫(yì)后(hòu)经济(jì)脉(mài)冲式修复(fù)放缓、海外总需求回落预期逐步(bù)兑现，消费回暖和(hé)产业升级将(jiāng)成为推动下(xià)一(yī)阶段国内经济复(fù)苏(sū)的主线。

　　制造业、服务业(yè)是驱动一季(jì)度经济(jì)复(fù)苏的主因(yīn)

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制(zhì)造业(yè)，交通运(yùn)输、房地产(chǎn)等行(xíng)业景气度(dù)明显提升，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初出口数据好转、服务消费(fèi)快速(sù)恢复、房地产(chǎn)销(xiāo)售回暖而(ér)投资疲弱的特点相一致。

　　从制造业内部来(lái)看，今年3月(yuè)，制造(zào)业各行业景气(qì)度普遍(biàn)回暖，多(duō)数从(cóng)去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入(rù)“量升价跌(diē)”，指向(xiàng)经济(jì)复苏(sū)初期(qī)，供(gōng)给端修复(fù)好于需求端(duān)，行业整(zhěng)体(tǐ)去库(kù)进(jìn)程尚(shàng)未结束。从行(xíng)业景(jǐng)气度边际(jì)改善(shàn)情(qíng)况(kuàng)来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景气(qì)度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行、地产后周期相关的酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺织服装、文教娱(yú)、烟草、家具制造行(xíng)业(yè)景气度(dù)较高，部分行业表现为“量价齐升(shēng)”。

　　中游(yóu)装备制造业行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)居中，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，电气(qì)机(jī)械、专用设备、运输设备>；；；汽车(chē)制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电(diàn)子设备。

　　上游(yóu)原(yuán)材(cái)料加工行业景(jǐng)气度改善幅度最(zuì)弱，由于行业库存水(shuǐ)平偏高，多数行业仍(réng)然受(shòu)到价(jià)格下跌(diē)的(de)困扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看(kàn)，有色金(jīn)属>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿物(wù)>；；；石油石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和产业升级或(huò)是(shì)推动(dòng)下一阶段经济(jì)复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济(jì)复(fù)苏主要(yào)受益于疫(yì)后复苏(sū)红利驱动。需求(qiú)方面，出行类消(xiāo)费快(kuài)速(sù)复苏(sū)，前期积压的(de)购房、服务消费需求得以释放；供给方(fāng)面，国(guó)内(nèi)复工复产加(jiā)快推进，生产端快(kuài)速恢复，是推动(dòng)年初出(chū)口数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏(zòu)有所(suǒ)放缓(huǎn)，指向疫后复苏红(hóng)利驱动边际(jì)转弱，随(suí)着(zhe)未来海外总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动(dòng)国内经济(jì)增(zēng)长的线索，大(dà)概率来自(zì)于消费回暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是，一季度(dù)居民收入向上(shàng)修复(fù)，消费倾向明显回升，已经高于(yú)2020-2022年(nián)疫情期(qī)间(jiān)水平(píng)，同时信贷(dài)数据指向居民“去杠杆(gān)”势头缓(huǎn)和，未来消费回暖的确定(dìng)性进(jìn)一步增(zēng)强(qiáng)。预计交通、住宿(sù)、餐(cān)饮、娱乐等服务消费有望持续(xù)修复，家(jiā)电、家具、纺(fǎng)服(fú)等与出行及地产后(hòu)周期相(xiāng)关的可选消费也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是(shì)，产业升级(jí)路(lù)径驱(qū)动下，汽车(chē)和“新三样”产品出口(kǒu)优势(shì)增强，有望维持出口(kǒu)韧性(xìng)；随着下游消费稳步修复、二季(jì)度PPI同(tóng)比(bǐ)触底回升，制造业(yè)企业盈(yíng)利有望向上(shàng)修复，企业将(jiāng)从主动去库逐步转向被(bèi)动(dòng)去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需求有望(wàng)改(gǎi)善，推动中游(yóu)装(zhuāng)备制(zhì)造景气(qì)度维持(chí)高(gāo)位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一(yī)、节(jié)后消费降(jiàng)温，带动(dòng)CPI涨(zhǎng)幅(fú)明显回落(luò)

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏有哪(nǎ)些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱动一季度经济复(fù)苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量实(shí)现超预期(qī)增长，指向疫(yì)后复(fù)苏背景下，国内经济企稳(wěn)回升(shēng)。但不同于海(hǎi)外国家(jiā)疫后复(fù)苏的规律，本轮(lún)国内(nèi)疫(yì)后复苏发生在外需回落、国(guó)内经济转向高质量发展、居民前(qián)期“去(qù)杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济复(fù)苏的力量并不均衡，行业分化特征(zhēng)明显。因(yīn)此(cǐ)，我们重点(diǎn)从行业层面，观测当前各(gè)行业景(jǐng)气度(dù)水平。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价观(guān)测各行业表(biǎo)现来看，今年一季度制造业、交通运输业、房地产业景气(qì)度明(míng)显提升，而建筑(zhù)业景(jǐng)气度回落，与年(nián)初出(chū)口数据好(hǎo)转、服务消费快速(sù)恢复(fù)、房地(dì)产销售回暖(nuǎn)而(ér)投资疲弱(ruò)的情况相一(yī)致(zhì)。

　　我(wǒ)们(men)以2019年为基期(qī)计算各年(nián)份的复合(hé)增速，观察各(gè)行业增加值(zhí)变化。

　　今年一季度(dù)第一产业(yè)增(zēng)加值(zhí)增速(sù)为(wèi)3.6％，低于去(qù)年四(sì)季度的4.9％，但仍(réng)高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近(jìn)年来加快建设农业强(qiáng)国(guó)，推进农业(yè)农村现代化的目标(biāo)有关。

　　今年一季(jì)度(dù)第二产业增加值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业迎(yíng)来(lái)较快(kuài)复(fù)苏，增(zēng)加值增速提升(shēng)至(zhì)5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于(yú)2021年全年增速(sù)，与去年下半年之后(hòu)外需转(zhuǎn)弱、居民商品消费恢复(fù)偏慢有关。而建筑业景气(qì)度明显回落，增加值增速回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产新开(kāi)工拖累(lèi)。

　　今年一季度(dù)第三产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速小幅升至(zhì)4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相较疫情前仍存在产(chǎn)出缺口。其(qí)中，受(shòu)益于居(jū)民(mín)出行(xíng)活动(dòng)恢复，交通运(yùn)输(shū)、仓储和邮政业增加值增速(sù)明显(xiǎn)提升(shēng)，自去(qù)年四季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年(nián)、2021年全年(nián)增速；住(zhù)宿和餐饮业增加值(zhí)增速小幅回升，尽管高于疫(yì)情三年来的平均增速，但绝(jué)对水平不及2019年，指向供给水平恢复(fù)较(jiào)慢。而(ér)受益于新(xīn)房和二手房销售回暖，今年一季度(dù)房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领(lǐng)域复苏分化，中下游改善幅(fú)度(dù)好于上(shàng)游

　　对于行业景气度的观测(cè)，我们采用量（各(gè)行业工业增加值增速(sù)）与价格(gé)（各(gè)行业工业品价格增速）分别作为(wèi)供需的衡量指标。主要选取28个主要行业自2019年以来(lái)的月度数据，首先将(jiāng)各行业增加(jiā)值增速调整(zhěng)为以2019年(nián)为基期(qī)的复合增(zēng)速，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速和PPI增(zēng)速(sù)的分位(wèi)数水平，通(tōng)过对比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其(qí)边际变化。兔子一年生几窝，兔子一年生几窝,一窝几只

　　今(jīn)年3月，制造业各行业(yè)景气度(dù)出现普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供给端修复(fù)好于需求端，行业整体(tǐ)去库进程尚(shàng)未结束。从行业景(jǐng)气度(dù)边际改善情况来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制(zhì)造(zào)>；；；上(shàng)游原(yuán)材料加工(gōng)，煤炭行业景气(qì)度呈(chéng)现高位放缓情况(kuàng)。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出(chū)行、地产后周期相关的行业景(jǐng)气度(dù)最高(gāo)，部分行业步入“量价(jià)齐升”阶段(duàn)。今年3月，与居(jū)民外出(chū)消费相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教娱乐的量价分(fēn)位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平均(jūn)处在高(gāo)景气度区(qū)间，烟草、家具制(zhì)造行(xíng)业也呈现“量(liàng)价齐升”的特(tè)征；食(shí)品制造景气度(dù)有所回落，农副加工行业(yè)表现为“量价齐跌(diē)”，食(shí)品制造(zào)行(xíng)业表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”，二者价格(gé)下跌主要与高库存水平有关，今年2月，库存同比均处(chù)在(zài)2016年以来90％以上分(fēn)位数(shù)水平；而随着防疫(yì)需求的(de)降温，医(yī)药制(zhì)造业景气(qì)度有所回落，表现(xiàn)为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气度居中，均表现为“量升价跌(diē)”。一方面与(yǔ)原材料成本下(xià)跌有关，另一方面，也与(yǔ)年初外需表现好(hǎo)于(yú)内(nèi)需，部分行业仍在去库(kù)进(jìn)程有关。其中，电气机械、专用(yòng)设备、运输设备工业增(zēng)加值增速(sù)改善幅度最大，受(shòu)益于国内产业升级、出口优势带来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造(zào)、金(jīn)属制品，改善幅度最(zuì)弱的是通用设备、电子设(shè)备，与房地产新开工强度较(jiào)弱(ruò)、消费电子行(xíng)业周期性走弱(ruò)有关(guān)。

　　上游原材料加工(gōng)行业景气度改善幅度偏弱，由于行(xíng)业库存(cún)水平(píng)偏高，多(duō)数行业仍受(shòu)制于价格下跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。其中(zhōng)，有色金属(shǔ)行业生产端(duān)改善幅度(dù)最大，3月(yuè)增加值增速位于2019年以来70％分位数(shù)水平，但受全(quán)球大(dà)宗商(shāng)品(pǐn)下行周期影响，价格依旧承(chéng)压；随着年初建筑业施工回暖，相关的(de)黑色金属、非金属制品景气度(dù)提升(shēng)，但(dàn)由(yóu)于库存水(shuǐ)平偏高，价格仍(réng)处在下跌区间，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化(huà)链条行业(yè)生产水平普遍回暖，但(dàn)分(fēn)位(wèi)数水平仍处(chù)在50％以下的景气度偏低区间，今年由于能源(yuán)危机缓(huǎn)解，产(chǎn)品(pǐn)价格相较去年同期也出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开(kāi)采景(jǐng)气度(dù)仍处在高(gāo)位，但出(chū)现边际放(fàng)缓(huǎn)，生产(chǎn)及价(jià)格(gé)水平同步回落。这与去年(nián)以来行业产能持(chí)续扩张有关，今年2月(yuè)，煤炭开采(cǎi)产成品库存同比处在2016年(nián)以来94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和(hé)产(chǎn)业升级或是推动下一阶段经(jīng)济复苏的(de)主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏(sū)红(hóng)利。一方面，消费场景恢(huī)复后(hòu)，出行(xíng)类消费快速复(fù)苏，前期积压的购房、服务性(xìng)需求得以释(shì)放(fàng)；另一方面，国(guó)内复(fù)工复(fù)产加(jiā)快推进，保(bǎo)证(zhèng)供给(gěi)端的快速(sù)恢复，是推动(dòng)年初出口(kǒu)数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济(jì)复苏(sū)节奏有所放缓，指向(xiàng)疫(yì)后红利释放效果转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求回落(luò)的预(yù)期逐(zhú)步兑现，后(hòu)续驱(qū)动国(guó)内经济(jì)增长的(de)线索，大概率来自于消费回暖和(hé)产业(yè)升级两条主线。

　　一是，随(suí)着居(jū)民收入提升和消费(fèi)意愿改善，未(wèi)来(lái)消费(fèi)回暖的确定性进一步增强(qiáng)，交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服(fú)务消费，以及家电(diàn)、家(jiā)具(jù)、纺服等可选消费景气度均有望提(tí)升。

　　从一季度居民收入和消(xiāo)费数据看(kàn)，居民收入增速提升(shēng)，消费(fèi)倾向开始回升(shēng)，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫情前水平。以2019年为(wèi)基期的复合增速(sù)看，今(jīn)年一季度，全国居民人均可(kě)支配收(shōu)入(rù)增速提升至(zhì)6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居民人均消费(fèi)支出(chū)增速(sù)提升(shēng)至5.0％，高于去年四季(jì)度(dù)的3.0％。一季(jì)度(dù)居民平(píng)均消费(fèi)倾向(xiàng)为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距(jù)离(lí)2019年同期的65.2％仍有一定差距(jù)。未来随着(zhe)服务业恢复持续向好，有(yǒu)望带动相关就(jiù)业岗位加快恢复，进一步提振居民消费意(yì)愿。

　　从(cóng)居民存贷款数据看，居民储(chǔ)蓄(xù)意愿有所(suǒ)减弱(ruò)，消费(fèi)和投资信心正在筑(zhù)底。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从存款数据(jù)看，3月(yuè)居民(mín)新增存款同比(bǐ)增量降至(zhì)2051亿(yì)元(yuán)，低于(yú)1-2月9375亿(yì)元的(de)同(tóng)比(bǐ)增(zēng)量均值，也低于2022年6617亿元的月均(jūn)同比(bǐ)增量。从贷款数据看，3月居民部门新增净融(róng)资同比多(duō)增4859亿元，其中，短期(qī)信贷同比多(duō)增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿(yì)元(yuán)。居民部门新增(zēng)净融资(zī)连续2个月维持同(tóng)比扩(kuò)张，指向居(jū)民预期可能正在筑底，“去(qù)杠杆”势(shì)头开始(shǐ)放(fàng)缓。今年第(dì)一(yī)季度城(chéng)镇储户问卷(juǎn)调查结果显示(shì)，倾(qīng)向于“更多储蓄”的(de)居民占58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百分点(diǎn)；倾向于“更多消费”和“更(gèng)多投资”的居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均(jūn)分别高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居(jū)民(mín)储蓄意愿降低(dī)、消(xiāo)费和投资意愿(yuàn)提升。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出(chū)口优(yōu)势增强(qiáng)，以及相关行业设备投资更新，有望推动(dòng)中游装备(bèi)制(zhì)造景气度维持高位。

　　一方面，今年一季度国(guó)内出(chū)口数据回暖(nuǎn)，除与欧美供需缺口(kǒu)短(duǎn)期走阔、国内复工复产加快(kuài)推(tuī)进外，也(yě)受益于(yú)RCEP政策红利(lì)持续释(shì)放，以及汽车和“新三样(yàng)”产品出(chū)口优(yōu)势增强。今年在海外总需求回落背景下，我国与(yǔ)RCEP国家贸易往(wǎng)来加强(qiáng)、以(yǐ)及(jí)新能源(yuán)产(chǎn)品优势强化，有望维持装(zhuāng)备制造领(lǐng)域(yù)出口韧(rèn)性。

　　另一方面(miàn)，企业盈利下滑(huá)和库存(cún)高(gāo)位，对制造业投资扩(kuò)产造成一定压力。但随着(zhe)下游消费稳步修复(fù)、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈(yíng)利有望向(xiàng)上修复。目(mù)前看(kàn)，电气机械(xiè)等装(zhuāng)备制造业(yè)去库进程已(yǐ)进入下半场，今年(nián)1-2月(yuè)专用设(shè)备、通用设备产成品库存增速呈现触底反弹。随着需(xū)求(qiú)回暖、盈利修复，企(qǐ)业将(jiāng)从(cóng)主动去库逐步转向被动去库、主动(dòng)补库，设备投资需求(qiú)将(jiāng)随之提升(shēng)。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融(róng)与流动性数(shù)据：各(gè)国国债(zhài)收(shōu)益(yì)率多数上(shàng)行(xíng)

　　美国(guó)10年期国债收益率(lǜ)上行。本(běn)周(zhōu)（截(jié)至4月21日(rì)）美国10年期国债(zhài)收(shōu)益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀(zhàng)预期较上(shàng)周下行(xíng)2BP，实际(jì)收益率1.29％，较(jiào)上周末上(shàng)升(shēng)7BP。法(fǎ)国10年(nián)期国债收益率较(jiào)上(shàng)周末上行(xíng)5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债(zhài)收益率较上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年期国债收(shōu)益(yì)率较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期(qī)国(guó)债收(shōu)益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年期(qī)和2年期国债期限利差(chà)为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美(měi)国AAA级企业(yè)期权调整利差较上周(zhōu)末持平为0.55％，美(měi)国高收益(yì)债期(qī)权调整利(lì)差较上周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化(huà)，大宗商品(pǐn)价格普跌(diē)

　　全(quán)球(qiú)股(gǔ)市(shì)涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市(shì)普涨，法(fǎ)国CAC40、英国(guó)富(fù)时(shí)100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工业指(zhǐ)数(shù)、纳斯(sī)达克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价(jià)格普跌。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余(yú)大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行(xíng)观(guān)察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美(měi)联储(chǔ)褐皮书(shū)公布，显示近几周(zhōu)美国经济增(zēng)长陷入(rù)停滞，通胀和招聘活(huó)动放缓，信(xìn)贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济活动几乎没有(yǒu)变化，几个辖区指(zhǐ)出在不确定性增加和对流动(dòng)性(xìng)的担(dān)忧加剧(jù)之(zhī)际，银行收紧了(le)贷款标准。近期美(měi)国总体物价水平温和上升，但价格(gé)上涨速度(dù)或有所放缓(huǎn)。

　　美(měi)联(lián)储官员表示为应对高通胀，加息步(bù)伐(fá)或将继续。4月21日，美联储哈克称，需要(yào)进(jìn)一步收紧政策来应对高通(tōng)胀，加息结束后(hòu)美联储将需要在一(yī)段时(shí)间内维持利率稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今(jīn)年货币政策将需要(yào)进一步(bù)进入限制(zhì)性区(qū)域，终端利率或将高于5％，具体(tǐ)取决于经济和金(jīn)融形势的发展。

　　欧(ōu)洲央(yāng)行货币政策会议纪要公布(bù)，绝大多数委(wěi)员(yuán)同意将(jiāng)利率上调50个基点。4月20日公(gōng)布的欧洲(zhōu)央行会议纪(jì)要显示，货币政(zhèng)策(cè)在(zài)降(jiàng)低(dī)通胀方面(miàn)仍有(yǒu)一(yī)段(duàn)路(lù)要(yào)走(zǒu)，一(yī)些委员认(rèn)为整体而(ér)言通胀风险倾(qīng)向于(yú)上行。金融市场紧(jǐn)张局(jú)势被视为经济和通胀(zhàng)前景(jǐng)重大(dà)不确定性的来(lái)源。然而除非形势(shì)显著恶化，否则金融市场的紧张局(jú)势不太可(kě)能从(cóng)根本上改变欧(ōu)洲央行管(guǎn)理委员会(huì)对通胀前(qián)景(jǐng)的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯(xīn)片法案(àn)”落地；美财长耶(yé)伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会(huì)和欧洲议会通过了一项(xiàng)临时政治协议，就(jiù)涉(shè)及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致。法案目标是到2030年，欧(ōu)盟(méng)拟动用430亿(yì)欧元(yuán)资金提振半导(dǎo)体(tǐ)行(xíng)业，以将欧盟占全球半导体制造市场的(de)份额(é)从(cóng)10％提升至至少20％；大幅(fú)提升芯片制造工艺(yì)，建立欧盟的半(bàn)导体供应链，并与美国和(hé)亚(yà)洲同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议(yì)长麦(mài)卡锡表示，正在推(tuī)出一份债(zhài)务(wù)上限相关立法措施。白宫需要开始就债务上限进(jìn)行(xíng)谈判；众议院共和党希望(wàng)提高债(zhài)务上(shàng)限并削减(jiǎn)支出；正在(zài)推出一(yī)份债务上限相(xiāng)关立法措施(shī)；债务法案将设法收(shōu)回(huí)未使用的防疫资金用(yòng)于日(rì)常(cháng)开支；法案将减少对(duì)国税局的(de)拨款(kuǎn)，并结束绿(lǜ)色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财(cái)政部长耶伦就(jiù)中(zhōng)美关系(xì)发表讲话，表明美(měi)国无意与(yǔ)中国脱钩，但未来仍(réng)将(jiāng)强调(diào)“国(guó)家安全(quán)”。耶伦宣(xuān)称(chēng)，任何(hé)与中国脱钩的努力都将是“灾难性(xìng)的”，美国寻求与中国建立“建(jiàn)设性和(hé)公平的(de)经济关系(xì)”。但“当美(měi)国利益受到威胁(xié)时”，美国将坚定地捍卫国家安全，即使以(yǐ)牺牲中美关系为代价。在国(guó)际关系中，耶伦表示美中(zhōng)两国有必要“坦(tǎn)诚讨论棘手问题”，比如帮(bāng)助面临债(zhài)务问题(tí)的新兴市场和发展中国(guó)家等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜(tóng)价环比上涨

　　原油价格环(huán)比上(shàng)涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环(huán)比上涨(zhǎng)10.06％，环比由(yóu)负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均(jūn)价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环(huán)比上涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-5.18％转正(zhèng)为本(běn)月的7.14％，最新(xīn)月度均(jūn)价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝(lǚ)价环比上(shàng)涨，铜、铝库存同比下降。2023年(nián)4月以来，铜价环(huán)比上涨(zhǎng)0.86％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由(yóu)上(shàng)月的-1.33％转正为本(běn)月的0.86％，库存(cún)同比下(xià)降(jiàng)51.71％，降幅相对(duì)上月扩大44.13个百(bǎi)分点(diǎn)。铝价环比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存(cún)同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环(huán)比上升(shēng)，螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存(cún)同比下(xià)降

　　水泥价格(gé)指(zhǐ)数环(huán)比兔子一年生几窝，兔子一年生几窝,一窝几只上(shàng)升。4月以来，全国(guó)水泥(ní)价格(gé)指数环比(bǐ)上涨2.27％，增(zēng)幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东(dōng)北、华东、中南、西北以(yǐ)及西南各区(qū)价(jià)格指数环(huán)比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比下跌，库存同(tóng)比下降(jiàng)，钢坯库(kù)存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来，螺(luó)纹钢价格环比由正转负，环比由(yóu)上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅(fú)相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存(cún)同比(bǐ)上涨64.88％，增幅(fú)缩小(xiǎo)157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价菜(cài)价下(xià)跌(diē)，水果(guǒ)价格上涨

　　商(shāng)品房成交面积增幅(fú)缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商品房成交面(miàn)积上(shàng)涨(zhǎng)64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分(fēn)点(diǎn)。其中，一线、二线、三线(xiàn)城市(shì)商品房成(chéng)交(jiāo)面积同比(bǐ)分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面积跌(diē)幅收窄。2023年4月以来，百城土地供(gōng)应(yīng)面积同比增速为(wèi)5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢(yì)价率为5.50％，较上月上(shàng)涨(zhǎng)1.99个(gè)百分点(diǎn)。

　　猪(zhū)肉(ròu)、蔬(shū)菜价格下(xià)跌(diē)，水(shuǐ)果价格上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价(jià)格环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌(diē)幅相对上(shàng)月扩大2.6个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。蔬菜价格(gé)环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分(fēn)点。水果(guǒ)价格环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个(gè)百(bǎi)分点。

　　乘(chéng)用(yòng)车日均(jūn)零售销量增幅(fú)扩大(dà)。4月(yuè)以(yǐ)来，乘用车日均零售(shòu)销(xiāo)量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销(xiāo)量同比增加(jiā)15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市(shì)场利率(lǜ)趋(qū)势分化(huà)，国债利率普遍下行

　　货(huò)币市(shì)场利(lì)率趋势分(fēn)化，国(guó)债利率(lǜ)普(pǔ)遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年期国(guó)债利率(lǜ)较(jiào)上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年期国(guó)债利率较上月末(mò)下行(xíng)2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利率较上(shàng)月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消费持续回升的动力；国资委强(qiáng)调着力(lì)发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份(fèn)新闻(wén)发布会，强调要提振消(xiāo)费持续回升的动(dòng)力。接下来将重(zhòng)点做(zuò)好(hǎo)四方面(miàn)工作：一是，研(yán)究(jiū)起草(cǎo)关于(yú)恢复和(hé)扩大消(xiāo)费的政策文件，围(wéi)绕大(dà)宗(zōng)消费(fèi)、服务消费(fèi)、农村(cūn)消费等重点领(lǐng)域；二(èr)是，下大力(lì)气稳定(dìng)汽车消费，大力推动新(xīn)能源汽车(chē)下乡；三是，会同有关(guān)方面优化就(jiù)业、收入分配和(hé)消费全链条良性循环(huán)促进机制；四是，研究制定关于营造放心消费环境的政策文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日，国(guó)资委党(dǎng)委召开扩(kuò)大(dà)会议，强调推动(dòng)国(guó)资央企着力发展实体经济特别是战略性新兴(xīng)产业。会议认为，要更(gèng)好推动(dòng)国资央企在中国式现代化新征程(chéng)中走(zǒu)在前列，着力(lì)提升科(kē)技自(zì)立自(zì)强水平，提(tí)升自(zì)主(zhǔ)创新能力；着力发展实体(tǐ)经济特别(bié)是战略性(xìng)新兴(xīng)产业(yè)，加(jiā)快推(tuī)进现代化产业体系建设；抓好新一轮(lún)国企改革(gé)深化(huà)提升(shēng)行动(dòng)组织实施，高水平参与(yǔ)共(gòng)建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工(gōng)信部举办发布会介绍(shào)一季度工业(yè)和(hé)信息化发展(zhǎn)状况，表示下一步将(jiāng)制定实施(shī)重(zhòng)点行业稳(wěn)增长的工作方案(àn)。一(yī)是(shì)营造(zào)良(liáng)好产(chǎn)业发展环(huán)境，落实落(luò)细稳(wěn)增长政策举措，抓实抓(zhuā)细部省协(xié)作、部门协同；二是(shì)推(tuī)动出口(kǒu)保(bǎo)稳提质，加大对制造(zào)业外贸企业的(de)支持力(lì)度，配合有关部门落实好稳外贸(mào)政策举措；三(sān)是(shì)促进内需加快恢复(fù)，以(yǐ)高质量供给促进消费；四是持续增(zēng)强(qiáng)发展动(dòng)能(néng)，加(jiā)快战略性新兴(xīng)产业(yè)的(de)创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国内经(jīng)济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

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