核心(xīn)结论：①22/10以来价值、成长均是(shì)内部分化明(míng)显，行业(yè)和指数角度均可验证。②本质(zhì)上过(guò)去一段(duàn)时间行情(qíng)是情绪修(xiū)复，政策和事件(jiàn)驱动下数(shù)字经济、中(zhōng)特(tè)估表现好，未来行情或(huò)进入(rù)基本面驱动。③全年牛市格(gé)局未变，当前处在蓄(xù)势阶段，行业(yè)或阶段性(xìng)再平衡。

　　分(fēn)歧(qí)：价值(zhí)还是(shì)成长？

　　近(jìn)期(qī)参加一场(chǎng)交流活动时，对今年市场(chǎng)风(fēng)格的(de)讨(tǎo)论很热烈，坚持价值风格者以“中特估”大涨作为证据，坚(jiān)持成长风格者(zhě)以人工智(zhì)能大涨(zhǎng)作为证据，乍一听都有(yǒu)道理，但其(qí)实(shí)不然，因为价值阵营(yíng)和(hé)成长阵营里，除了这(zhè)些(xiē)大涨的(de)品种(zhǒng)都(dōu)存在下跌的品(pǐn)种。怎么理中国十大文武学校哪间好，中国十大文武学校排行榜解这种割裂的现象？未来市场风(fēng)格将如何演绎？本篇报告将就(jiù)此进行探讨(tǎo)。　

　　1.22/10以来价值(zhí)、成(chéng)长都(dōu)是结构性分化(huà)

　　当前市场(chǎng)对于风格(gé)讨论较(jiào)多，有投资者认为(wèi)近期(qī)银行等高股息股票表现较好，风格偏(piān)向价(jià)值，也有投资者认为近期(qī)TMT行业涨幅(fú)仍然领(lǐng)先，成长风格占优(yōu)。我们(men)通过行业(yè)和指数层面分析市(shì)场风格特征，发现市(shì)场(chǎng)自底(dǐ)部反转以来价值与成长(zhǎng)两种风格并不(bù)明显，具体如下(xià)。

　　行(xíng)业角度(dù)看，底部(bù)反转以来价值、成长内(nèi)部(bù)分化(huà)明显。我们在前期多篇报告中提出去年10月底来市场已进入牛市初期的第一波上涨。从整体看，市(shì)场(chǎng)并没(méi)有呈(chéng)现严格的风格(gé)偏向，去年10月底以来申万一级(jí)行业(yè)中成(chéng)长类行业最大涨幅(fú)中位数为27.3％，价值类行业中位(wèi)数为24.3％，所有申万一级行业的涨(zhǎng)幅中(zhōng)位数(shù)为24.5％。从最大涨幅居前20％的(de)不同风格行(xíng)业数量占比看(kàn)，成长(zhǎng)类占比为50％、价(jià)值类也为(wèi)50％，可见成长、价值行业整体(tǐ)表现并未(wèi)明显(xiǎn)分化。

　　成(chéng)长和价值内部行业表现(xiàn)有涨有跌。成长(zhǎng)类行业，去年10月末以(yǐ)来(lái)科(kē)技占优(yōu)，新能源表现(xiàn)较差，在“数据二十条”等产业政策、以及以ChatGPT为代表的人工智能(néng)技术的双重(zhòng)催化(huà)，科(kē)技板块(kuài)中传媒（22/10/31至今最(zuì)大涨幅92％，下同）、计算机(jī)（51％）、通信(xìn)（47％）等表现居前，而电力设备（7％）、新能源车指数（9％）表现明显靠后(hòu)。价值方面，受益于防疫、地产(chǎn)政策优(yōu)化，22/10以来消(xiāo)费行业中食品饮(yǐn)料（44％）、地产链中房地产（36％）、建筑装饰（35％）等行业阶段(duàn)性(xìng)表现亮眼(yǎn)，而(ér)基(jī)础化工（2％）等行业表(biǎo)现较(jiào)差。

　　若我们从今年(nián)年初以来的时间维度(dù)看，成长(zhǎng)板(bǎn)块内行业保(bǎo)持去(qù)年10月以来的格局，即科技表现好、新能源相(xiāng)对弱。再(zài)来看(kàn)价(jià)值板块(kuài)，今年(nián)以来在“中特估”主题催(cuī)化下(xià)建筑(zhù)装饰(shì)（28％）、非(fēi)银（22％）等行业表现较(jiào)好，消费板块整体涨幅相对靠后，其中(zhōng)农林牧渔（1％）、社服（3％）行业指数走势明显偏(piān)弱，今(jīn)年以来基本处在(zài)“歇息”状态。

　　指数角度看(kàn)，价值(zhí)、成长内部分化明显。从代表性的风(fēng)格指数(shù)看，风格特征也(yě)并不明确。去(qù)年10月底以来成长(zhǎng)风格指数中科(kē)创50最大涨幅为(wèi)28％（今年初以(yǐ)来最大涨幅为(wèi)22％，下同）、创业(yè)板指(zhǐ)为19％（3％）、国证成长为(wèi)19％（2％）、中证(zhèng)500为(wèi)13％（11％）；价值风(fēng)格指数中国证价值为(wèi)28％（17％）、上证(zhèng)50为27％（6％）、中证100为24％（13％）。同种风格的指数表现不同，其背后源于(yú)指数的成分行业(yè)权(quán)重不(bù)同。以成长风格中创业板指和科创50为例(lì)：22/10月底以来创业板指走势相对偏弱，最大(dà)涨(zhǎng)幅仅为19％，其(qí)成(chéng)分(fēn)行业(yè)中表现(xiàn)较弱的电力设备权(quán)重占比高达35％；而科创50实现(xiàn)最大涨幅(fú)28％，其(qí)成分行业中涨幅居前的科技行业权重占比(bǐ)高达62％。

　　2.过去(qù)是情(qíng)绪修复，未(wèi)来(lái)会进入盈利驱动

　　过去一(yī)段时间(jiān)市场是牛市(shì)初期的(de)情绪修复。回顾历史(shǐ)上牛(niú)市上涨第一阶段(duàn)，可以发现期(qī)间市场往往(wǎng)呈现普涨、轮涨(zhǎng)的特征，不同风格指数表现差异(yì)不大：05/06-05/09期间成(chéng)长累计涨18％、价(jià)值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨、轮(lún)涨的(de)背后源(yuán)于市场自底(dǐ)部起来后，处低(dī)位的行业(yè)容易受到(dào)政(zhèng)策利好和预期改善(shàn)的催化，出(chū)现短期明显的上(shàng)涨(zhǎng)，但由于此(cǐ)时基(jī)本面的(de)趋势尚未明确，该阶段行情往往(wǎng)不存在特定的主(zhǔ)线，因此(cǐ)风格(gé)特征并不明显。

　　去(qù)年10月以来的这轮行情中数字经济(jì)、中(zhōng)特估表现较好，其本质属(shǔ)于政策和事件驱(qū)动(dòng)下的情(qíng)绪修复。数(shù)字经(jīng)济方面，去年(nián)二十(shí)大报(bào)告(gào)提出“加快发展数字经济”、“建(jiàn)设(shè)现(xiàn)代化产业体系”，信创(chuàng)指数(shù)率先开(kāi)启一(yī)波行(xíng)情，22/10-22/12期间最大(dà)涨幅26％。此后(hòu)相关政策和事件进一步催(cuī)化市场情绪，政策端22/12国务(wù)院印发(fā) “数据二十条”，23/03成立国(guó)家数据局，技术端以ChatGPT为(wèi)代表(biǎo)的大模型推出标志人工智能逐(zhú)步(bù)落地应用(yòng)，政策和技术双轮驱(qū)动(中国十大文武学校哪间好，中国十大文武学校排行榜dòng)下(xià)数字经济行(xíng)情持续演(yǎn)绎，今年以来人工智(zhì)能指数最大涨幅达64％、数字经(jīng)济(jì)指数(shù)为38％。中特估方面，本(běn)轮(lún)中特估行(xíng)情也主(zhǔ)要来自低估值(zhí)的国央(yāng)企的估值修复。22/11证监会主(zhǔ)席提出“中特估”概(gài)念，政策(cè)层面高度重视国央企价值实现，相关政(zhèng)策和事(shì)件进(jìn)一步(bù)催化行情，在此背景下中特估(gū)相关板块(kuài)同样涨幅明显(xiǎn)，本轮行情中特估指(zhǐ)数(shù)最大(dà)涨幅达46％。

　　未来(lái)市场会(huì)进入盈利驱动。拉(lā)长(zhǎng)时间(jiān)看(kàn)，股票是一台(tái)“称重机”，基本面(miàn)决定股价(jià)涨跌，盈(yíng)利趋势的(de)分化决定未来(lái)风格的走向(xiàng)。我们(men)以国(guó)证成长(zhǎng)/价值指数刻画，2010-15年(nián)A股整体风格(gé)偏成长(zhǎng)，背(bèi)后是国证成长指数与价值指数的归(guī)母净利润累计(jì)同比增速差(chà)从10Q2的7.9个百分点升(shēng)至15Q3的15.6个百分(fēn)点，同期(qī)ROE（TTM）的差(chà)值(zhí)从(cóng)-0.6个百分点(diǎn)升(shēng)至(zhì)3.9个百(bǎi)分(fēn)点；而2016-18年(nián)成长开(kāi)始跑(pǎo)输的原因则是(shì)成长相对价值的业绩(jì)增速开始回落，国证成长(zhǎng)指(zhǐ)数-价值(zhí)指(zhǐ)数的(de)归母净利(lì)润累计同比增速差从15Q3的15.6个(gè)百分点回落至18Q4的-30.1个(gè)百分(fēn)点，同(tóng)期ROE的(de)差值从3.9个百分(fēn)点降(jiàng)至-2.1个百分点(diǎn)；到了2019-21年时风格又开始回归(guī)成(chéng)长，原因(yīn)在于成长(zhǎng)股的业(yè)绩又开始优于价值股，国证成长指数-价值指(zhǐ)数(shù)的归母净利润累计同比增速差从18Q4的(de)-30.1个百分(fēn)点升至21Q1的(de)40.8个百分(fēn)点，ROE的差值从18Q4的-2.2个百分点(diǎn)升至(zhì)21Q3的(de)7.3个(gè)。

　　本轮(lún)决(jué)定市场风格和主线的(de)关(guān)键仍(réng)在业绩(jì)，未来关(guān)注基本面的趋(qū)势。当前全(quán)部A股(gǔ)盈利仍处在底部区域，一季报数据显示A股盈利(lì)的拐点已(yǐ)渐现，全部(bù)A股归母净利(lì)润(rùn)累计同比增速已从(cóng)22Q4的(de)低点0.9％回升至23Q1的(de)1.4％，我(wǒ)们预计23年全年增(zēng)速有望达10％-15％。随着基本面逐(zhú)渐(jiàn)回升，市场或(huò)由(yóu)前期的(de)政策和事件驱动走向盈利驱动，关注中报(bào)的基(jī)本面验(yàn)证情况，以及下半(bàn)年宏观月度(dù)数据的回升情况。展望全年，稳增长(zhǎng)政策(cè)推(tuī)动(dòng)下现(xiàn)代(dài)化产业体系建设，成长盈利(lì)增速有(yǒu)望更快(kuài)，但风格内(nèi)部盈利增速可能仍有分化，例如成长风(fēng)格类指数中科创50预计23年(nián)归母净利增速达到60％左右(yòu)、创业板指预(yù)计在(zài)23％左右，而(ér)价值类指数里中证100 23年归母净利同比预计在(zài)12％左右、上证50预(yù)计在10％左(zuǒ)右。从盈利增速(sù)差(chà)值看，未来(lái)科(kē)创50与上证50归母净利增速(sù)同比差值(zhí)有望从(cóng)22年的(de)30个百分点提升(shēng)到23年的50个百(bǎi)分点，成(chéng)长基本面相对优势有望(wàng)扩(kuò)大。

　　3.市场(chǎng)蓄势(shì)阶段行业或再平衡(héng)

　　市场全(quán)年向上趋势不变，阶(jiē)段性蓄势中。我(wǒ)们(men)在《旭日初升——2023年(nián)中国资(zī)本市(shì)场展望-20221203》中分(fēn)析过，从(cóng)牛(niú)熊周期、估(gū)值(zhí)、基本面、资金面等(děng)维度来看，22年10月(yuè)底以来(lái)A股已(yǐ)经进(jìn)入新一轮牛市周(zhōu)期(qī)。但牛(niú)市往往难(nán)以一蹴而(ér)就，我们在《好事多磨——23年二季度股市展(zhǎn)望-20230401》中就提出二季度市场可能处蓄势阶段，二季度(dù)以来市场(chǎng)表现也(yě)印证着我们的判断。当前市场正(zhèng)处在牛市初期，就好比冬(dōng)天已过、春天到(dào)来，气温整(zhěng)体已在回升(shēng)，但(dàn)短期温度仍可能上下波动。因此(cǐ)，市(shì)场短期可(kě)能出现宽幅震荡的(de)情况(kuàng)，其背后(hòu)源于牛(niú)市初期基本面还不够(gòu)扎(zhā)实(shí)，更易(yì)受到其他因(yīn)素的扰动。目(mù)前宏观经济数据显示当前(qián)基本面恢复(fù)尚不扎实(shí)：4月(yuè)PMI指数回落(luò)至(zhì)49.2％；从信贷(dài)数据看，4月新增信(xìn)贷和(hé)社(shè)融数(shù)据较一季(jì)度均明(míng)显走弱；从(cóng)物价(jià)数据(jù)看，4月(yuè)CPI同比继续明显(xiǎn)回落(luò)至0.1％，PPI同比(bǐ)降(jiàng)至-3.6％，显示当前经济复苏仍然(rán)较(jiào)弱(ruò)。综合来看，当(dāng)前国内基本面(miàn)回暖仍需要一个过程，未(wèi)来短期内市场更可(kě)能继续处在蓄势期。

　　行业阶(jiē)段性再平(píng)衡(héng)，全年数字经(jīng)济(jì)仍(réng)是(shì)主线。在政策和(hé)事件的催化下数字经济、中特估(gū)涨幅已(yǐ)经较为(wèi)明显，未来(lái)决(jué)定风格的关键在于相(xiāng)对基本面趋势，应关(guān)注能够有业绩落地的(de)持(chí)续性机会。此外，当前重(zhòng)视消费(fèi)结构性机会。

　　着眼全年，数字(zì)经济代表的成(chéng)长空间或更大，去伪(wěi)存真的试金(jīn)石是业绩。我(wǒ)们(men)从4月初以来就提出TMT板(bǎn)块出现阶(jiē)段性过热，未来可能会有所休(xiū)整，过去(qù)一个月TMT板块的(de)股价表现也印证了(le)我们的判断，目前TMT可(kě)能(néng)仍处在降温期，但从全年维度(dù)看(kàn)政策和技术驱动下数(shù)字经济仍是第一主线。从基金调(diào)仓经(jīng)验看，历史上(shàng)公募基金(jīn)调仓往(wǎng)往需要一年，例(lì)如(rú) 20-21年(nián)公募持仓(cāng)从白酒(jiǔ)转向(xiàng)新(xīn)能源(yuán)，公募基(jī)金(jīn)对TMT板块的增持可能还未结(jié)束(shù)，23Q1基金重仓股中TMT板块超配比例（相(xiāng)对沪深(shēn)300行业占比）仍(réng)处在2013年以(yǐ)来低位(wèi)。

　　未来行情或进入由业(yè)绩验证的去伪存真阶段，关(guān)注政(zhèng)策和(hé)技术两条主线机会。第(dì)一，从(cóng)政策线看(kàn)，数字经(jīng)济(jì)已成(chéng)为(wèi)现代化产业体(tǐ)系的重要支撑(chēng)，数字要(yào)素流通体系正在加快建立，政府有(yǒu)望加大(dà)对(duì)数(shù)字安全和数字(zì)基(jī)建(jiàn)的(de)投入。去年12月(yuè)发布的(de) “数据(jù)二(èr)十条”为(wèi)数据要素市场提(tí)供(gōng)顶层(céng)规(guī)划(huà)，刚成立(lì)的国家数据(jù)局有(yǒu)望成(chéng)为顶层文(wén)件落地执行的统(tǒng)筹(chóu)机构，数据要素市场化有望加速(sù)，这也将大幅提升数(shù)字基(jī)础设施建设，根(gēn)据(jù)中(zhōng)国通服(fú)基建产业研究院，预计23-25年我国数据中心产业规模复合增速将达到(dào)25％。第二，从技术线(xiàn)看，ChatGPT为(wèi)代表的人(rén)工智能应用落地，大模型、半导体(tǐ)等(děng)上游软硬(yìng)件领域有望(wàng)率先受(shòu)益。当(dāng)前科技巨(jù)头正加大对AI大模型的开发，近(jìn)日谷歌(gē)发布了PaLM 2模型，其在部分逻辑中国十大文武学校哪间好，中国十大文武学校排行榜和(hé)推理上(shàng)的部分(fēn)结果已超越(yuè)了GPT-4，AI模(mó)型(xíng)市(shì)场有(yǒu)望(wàng)加速(sù)发展(zhǎn)，根据观研天下(xià)，预计22-30年中(zhōng)国自然语(yǔ)言处理市场复合增长率达到36.5％。AI模型的算数和推理也将提(tí)升对上游(yóu)硬件的需求(qiú)，根据亿欧智(zhì)库，预计23-25年我(wǒ)国(guó)AI芯(xīn)片市场规模(mó)复合(hé)增(zēng)速达31％。

　　我国消费仍有韧性，关注消(xiāo)费结(jié)构性机会。消费(fèi)方(fāng)面，促消费一直是目前政策关注(zhù)的重点(diǎn)，后续(xù)关注消费的结构性机(jī)会(huì)。我们(men)在(zài)《中国(guó)消费的韧(rèn)性：没有(yǒu)日(rì)本式资产负债表(biǎo)衰(shuāi)退-20230507》中提出，资产端看，我国房产(chǎn)价格相对趋稳，居(jū)民财富大幅缩水风险较小；从收(shōu)入端看(kàn)，国内经济复苏(sū)将推动收入和(hé)消费意愿提升。因此我国(guó)消费仍具有韧性(xìng)，预计(jì)今年社零总额增速有望达(dá)8-9％，22-23年两(liǎng)年平均增速(sù)为4-5％。从(cóng)股(gǔ)市表现看，我们在(zài)前(qián)文中(zhōng)提(tí)出(chū)今(jīn)年以来消费行业涨幅在所有(yǒu)行业(yè)中涨(zhǎng)幅明显偏低，随着基本面改善，消费部分领域有(yǒu)望迎(yíng)来向上的机遇。结(jié)合(hé)海通行业分(fēn)析(xī)师(shī)和Wind一致(zhì)预(yù)测，预计23年医药(yào)板块中中(zhōng)药净利增速(sù)为20％、医疗服务(wù)为50％、创新药为(wèi)30％。

　　此(cǐ)外，前期概(gài)念催化下“中特估”板块热度同(tóng)样较高，未来行情(qíng)或也将出现“去伪存真”的分化，我们认(rèn)为可以关注中特(tè)重估三大可能发力方向，即关系国(guó)计民生的重大安全领域、举国(guó)体制(zhì)支持的部分科(kē)技领(lǐng)域、部分盈利稳定、现金流充裕(yù)的国企，详见《“中特”重估的三大发力方向——“中(zhōng)特估值(zhí)”探(tàn)究系列8》。

　　风险提示：国内疫情恶化影(yǐng)响国(guó)内经济；美国经济(jì)硬着陆(lù)影响(xiǎng)全球经济。

未经允许不得转载：泉州电动车网 福建骑行网 中国十大文武学校哪间好，中国十大文武学校排行榜