72小时是几天，72小时是几天几夜

　　“现在的房(fáng)地产很难再(zài)出现像(xiàng)过去十年的系统性行情。”思(sī)睿集团合(hé)伙人、首席经济学家洪(hóng)灏(hào)向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示(shì)，房(fáng)地产行业分化的(de)愈加明(míng)显，让机构和(hé)投资者的关(guān)注(zhù)度从板块向单个(gè)标(biāo)的转移(yí)。上(shàng)海(hǎi)利檀投资董事长(zhǎng)陈昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业(yè)绩，还是估值，房地产都(dōu)已经双杀到(dào)了最(zuì)底部，而且是反复(fù)地杀(shā)到了底部，再(zài)往下(xià)的空间已(yǐ)经不大(dà)了。

　　三(sān)道(dào)红线等(děng)指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如(rú)何(hé)寻找(zhǎo)房(fáng)地产个股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道(dào)中(zhōng)进行(xíng)选择，需要(yào)非常(cháng)小心，避免选了半天，标的(de)公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指(zhǐ)出，需要满(mǎn)足以下三个基准：有大的(de)国(guó)资(zī)背景的、杠(gāng)杆率(lǜ)较低的(de)、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他还(hái)表示，如(rú)果关(guān)注一下今年房地产的开(kāi)发资金来源，可以发(fā)现，其实银行(xíng)的信贷倾(qīng)向是不太(tài)愿意给房企贷(dài)款的(de)，房企的主要资金来源来自新盘的销(xiāo)售。但(dàn)今年(nián)新房的销售(shòu)情况相较一般。再(zài)关注一下(xià)，哪些房(fáng)企能从银行拿(ná)到(dào)钱，其实(shí)主要(yào)还是那些有(yǒu)国(guó)企背景(jǐng)的房(fáng)企，民营房(fáng)企相(xiāng)对比较困难，所以(yǐ)整个行业出现了一个很明显的分化，无(wú)论是在(zài)销售，还(hái)是融资等各个(gè)方(fāng)面都非常明显。现在有国资背景(jǐng)的房企(qǐ)在资本市(shì)场表现相(xiāng)对(duì)较(jiào)好，但没有国资(zī)背景的(de)民营房企(qǐ)股(gǔ)价大多(duō)表现(xiàn)很(hěn)一(yī)般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周(zhōu)刊(kān)》表示，在(zài)房地产(chǎn)行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体(tǐ)到(dào)如(rú)何挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业的成本优势，更(gèng)具体一(yī)点，就是(shì)它的(de)净(jìng)借(jiè)贷水平（净负债率）是不是行业内(nèi)的最低水平；利润率是不(bù)是(shì)行业(yè)内(nèi)最高的；融资成本是否是行业内(nèi)最(zuì)低的；建安成本是否也是业内(nèi)最低的；这(zhè)些都是我们(men)看重的一家(jiā)房企的(de)综合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满足上述条件的房企并不多。即便(biàn)是在国(guó)央企中，仍有(yǒu)部分房企(qǐ)出现(xiàn)了(le)“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶(è)化的趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整(zhěng)理发现，截至2022年(nián)末，天房发(fā)展、陆家嘴、格(gé)力(lì)地(dì)产、西藏城投、中交(jiāo)地产、中国武夷等国(guó)央企“三道(dào)红线”全踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发展(zhǎn)、光(guāng)明(míng)地产、云南城投、首开(kāi)股份、珠江股份、城投控股等国(guó)央企(qǐ)房企也踩了(le)“三(sān)道红(hóng)线”中的两条。

　　2022年(nián)激进(jìn)扩(kuò)张房企

　　需(xū)警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便是有(yǒu)着较稳健特(tè)色的国央企(qǐ)房企，其财务指标(biāo)称得(dé)上完全(quán)健康的仍(réng)是(shì)少数。而更(gèng)加值得注意的(de)是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大(dà)举扩张。而这无疑又进(jìn)一(yī)步(bù)考验着国(guó)央企的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张(zhāng)速(sù)度的张弛有度尤为重要，节奏把握准(zhǔn)确(què)，有助于房企(qǐ)储备优质“弹药”；但过于乐观(guān)的预(yù)判未来(lái)市场(chǎng)，以及过于激进的扩张拿地节(jié)奏也(yě)有可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举(jǔ)例，它从2018年开始到2021年(nián)，连续4年的净借贷比例(lì)都维持在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没有增加杠(gāng)杆比例。而到(dào)2022年，这(zhè)家房企明显(xiǎn)感觉到机会来了，其开始(shǐ)在一线城市进行大举(jǔ)拿地，净(jìng)负债(zhài)率也由此前的33％左右水准提(tí)高到45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接近三(sān)分(fēn)之一。与(yǔ)此(cǐ)同时，该房企新(xīn)购入(rù)地块也实现(xiàn)了快速的开盘(pán)利用(yòng)率，预计今年会有更多的楼盘入市。像这类企(qǐ)业就符(fú)合(hé)“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方(fāng)面，在于它本身(shēn)储备了(le)很多弹药，去年拿地(dì)超1000亿元，且其中一半在一线城(chéng)市(shì)，另外一半也主要集中在强二线和二线(xiàn)城(chéng)市；另一(yī)方面，它(tā)的(de)扩张是有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房(fáng)企的(de)扩张(zhāng)速度让人感觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到(dào)了2016年～2020年(nián)期间扩张(zhāng)的(de)民营(yíng)企业的影子。虽然说，见到机(jī)会时要出手，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的(de)两(liǎng)年(nián)市(shì)场没有想(xiǎng)象得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么(me)如(rú)何(hé)来衡量一家房企的扩张速度是否(fǒu)激(jī)进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表示，主要还是(shì)看房企的净负债率水平，在我(wǒ)看来(lái)，这(zhè)个比例(lì)如果超(chāo)过60％，就(jiù)是扩(kuò)张得(dé)过(guò)于快(kuài)速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三道红线(xiàn)”对(duì)房企的净负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬(yáng)解释，当前(qián)房(fáng)地产(chǎn)行业(yè)的复苏速度并没有那么快，所以(yǐ)要规避公司净负(fù)债率提高到一(yī)个(gè)比较(jiào)危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对(duì)在2022年拿地较积极(jí)的(de)房企梳理(lǐ)发现(xiàn)，中交地产、中国金(jīn)茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房(fáng)企2022年(nián)净负债(zhài)率都在(zài)60％之上。其中，中交地产净(jìng)负(fù)债率持续居高(gāo)不下，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比(bǐ)的是，华润(rùn)置地(dì)、中(zhōng)国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团(tuán)等(děng)房企在(zài)践行较(jiào)积极的拿地策略的同时(shí)，也较好地控(kòng)制了(le)公(gōng)司的(de)扩张速度(dù)与净(jìng)负(fù)债率水平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等(děng)个别民(mín)营房企

　　或具备(bèi)“最后赢家(jiā)”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们(men)是以同一筛选标(biāo)准来看国央企(qǐ)与民营房企，但在各(gè)维度的实(shí)际表现上，国央企确实会更胜一(yī)筹。如国央企(qǐ)的融资(zī)成本更低(dī)，融资渠道也更顺畅，能够做到(dào)想(xiǎng)融就融，这样，国央(yāng)企自然而然(rán)就具有(yǒu)天然优势。

　　虽(suī)然对比民营房企，机构更加看(kàn)好国(guó)央企，但这也并不意味(wèi)着，民(mín)营(yíng)企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍(réng)有少(shǎo)数民营(yíng)房企同(tóng)样受到机构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年(nián)一季报，滨江(jiāng)集团的十大流通股东中新进了“中国(guó)工商银行股(gǔ)份有限(xiàn)公司－景顺长(zhǎng)城中国回(huí)报灵(líng)活配置混合型证(zhèng)券投资基金”“全(quán)国社保(bǎo)基金(jīn)一一六组(zǔ)合(hé)”等(děng)。

　　除(chú)此之外，自(zì)2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海阿(ā)巴(bā)马(mǎ)资产管(guǎn)理有限公司就长期持有滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团。根据一(yī)季报(bào)，该资(zī)产公司的几只产品合(hé)计持有滨江集团(tuán)9543万股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青(qīng)睐，和其自身(shēn)的基(jī)本(běn)面表现(xiàn)存在一定关(guān)系。2020年以来的近三年时间，房地(dì)产市场(chǎng)整体在走“下坡(pō)路(lù)”，但作为杭州(zhōu)本(běn)土房企的滨江集团仍是表现出(chū)较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江(jiāng)集团(tuán)在业绩表现、销售规模、新增(zēng)土储、股价(jià)表现等多维度都(dōu)表现了较强的增(zēng)长(zhǎng)势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归(guī)母净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次(cì)实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根(gēn)据近期发布的2023年一季报，今(jīn)年(nián)一(yī)季度，滨江集(jí)团更是实现了扣非归母净(jìng)利润5.41亿元，同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房地产(chǎn)“青(qīng)铜时代(dài)”仍能保(bǎo)持自身业绩的持(chí)续增长，和滨江集(jí)团扎根杭州的战略(lüè)布局关系密切。根(gēn)据2022年年报(bào)，滨江集团有近七成营(yíng)收来自(zì)杭州地(dì)区，而在(zài)2021年，杭州(zhōu)地区的营收比重只占到近(jìn)六成。近三年(nián)持(chí)续稳居杭州房企(qǐ)销售排名第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土储补(bǔ)充同样较为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网数据显示(shì)，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州的本(běn)土(tǔ)第一(yī)。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的较突出表现，也(yě)让滨江集团的(de)房企排名(míng)迅速(sù)提升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲(chōng)进(jìn)前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实(shí)现销售额(é)607.3亿(yì)元，位列房(fáng)企第(dì)九位。

　　值(zhí)得(dé)注(zhù)意的(de)是，2020年至今，滨江集(jí)团股价翻了超(chāo)一倍以上，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集团更是迎来多家机构的集中调研。滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)发(fā)布(bù)公告表(biǎo)示，公司于(yú)5月10日接(jiē)受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上(shàng)房地产开(kāi)发只是房地产产业链上的中游(yóu)环节，其(qí)上游(yóu)主要为钢铁、水(shuǐ)泥(ní)、建材、玻(bō)纤等材料供应商，而下游应用行业主要包括中介服务、家用电(diàn)器(qì)、物业管理、家居用品。综合(hé)《红周刊(kān)》的采访，房地产开发环节(jié)与上游材料端息(xī)息相关，新盘开工不足导致上(shàng)游不(bù)被看(kàn)好(hǎo)，机构寻觅个(gè)股阿尔法的思路(lù)渐(jiàn)渐移至下游(yóu)。“中国(guó)房地(d72小时是几天，72小时是几天几夜ì)产行业在进入存量房(fáng)时代(dài)，所以(yǐ)对地产产业链，尤其(qí)是偏消(xiāo)费属性的(de)家装家居领(lǐng)域，我们(men)相对看好(hǎo)，因(yīn)为居民保有的住房规模(mó)越来越大，随着时(shí)间的增加，内装更新(xīn)的需求也会越(yuè)来越(yuè)多(duō)。美国过去(qù)的数据(jù)充(chōng)分说明了这一点(diǎn)，在新(xīn)房销售见顶之后，家具消费的(de)增长却一直都很好。对(duì)于地产产业链，我们相(xiāng)对看好(hǎo)和内装相关的行业(yè)，例如消费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而(ér)根据《红(hóng)周刊(kān)》对(duì)下游细分中相关(guān)赛道龙(lóng)头年内(nèi)表现的(de)统(tǒng)计，目前暂居前(qián)两位的都是来自家(jiā)纺赛道的(de)公司，它们(men)分别是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线连(lián)收七根阳线的基(jī)础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主要(yào)从(cóng)事纺织家居、睡眠(mián)家居、生活类(lèi)产品的研发、设计、生(shēng)产及销售(shòu)，旗下拥(yōng)有原创(chuàng)“富安(ān)娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨(xīn)而乐”和(hé)“酷(kù)奇智(zhì)”自有(yǒu)品牌。第一季(jì)度报告显示，报告(gào)期内，富安娜实现营业(yè)收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市(shì)公司股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十(shí)大流(liú)通股股(gǔ)东来看，能够发现该股早已成(chéng)为基(jī)金重仓股的天下，彼时包(bāo)括公募的中欧价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都在其(qí)中出现，占据了(le)半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧的两(liǎng)只基(jī)金都(dōu)是价(jià)值派基金经理(lǐ)曹名长在管的产品，首季其同(tóng)时重仓的房地产产(chǎn)业链股票还有金地集团和大(dà)亚(yà)圣(shèng)象。

　　对比(bǐ)而(ér)言，前几年曾经(jīng)风光(guāng)一时(shí)的家居(jū)板块也因疫情(qíng)、消(xiāo)费复苏进程(chéng)缓慢等(děng)多因素一(yī)度沉寂，不过(guò)好在困(kùn)境反转(zhuǎn)露出曙(shǔ)光，家居(jū)板(bǎn)块中年内表现最好(hǎo)的是志邦家居(jū)。同一时间段(duàn)，该股年内上涨已经(jīng)超过23％，从业绩来看，无论是(shì)营(yíng)收(shōu)还是归母净利(lì)润，公(gōng)司都(dōu)实(shí)现了同比(bǐ)双(shuāng)升(shēng)。

　　从公司的十大(dà)流(liú)通(tōng)股股东来看，《红周(zhōu)刊》发现(xiàn)广发基金经理罗(luó)洋慧眼独具，一季报中他管(guǎn)理的(de)广发策略优选和(hé)广发安宏回报均(jūn)增加了持股(gǔ)，而(ér)这两(liǎng)只产品也(yě)成为志邦(bāng)家居十大流(liú)通股股东中仅有的两只公(gōng)募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的情(qíng)有独钟，在(zài)另一家赛(sài)道(dào)公司金牌橱柜中，他管理的全部三(sān)只产品均登榜十大流通股股东，其也(yě)成为他的独门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺外，下游的(de)物(wù)业(yè)股也越来越被(bèi)机构所青睐，不(bù)过这类标(biāo)的大多(duō)在香港上市，如何选择成为难题。对此，前述上海(hǎi)公募基金经理举(jǔ)例分析：“物业(yè)服务不是一个高毛利的行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司还(hái)是希(xī)望挣的(de)是(shì)市场化(huà)应该挣(zhēng)的钱，以(yǐ)我(wǒ)曾经买的绿城服务为例，它在(zài)中(zhōng)高端楼盘占比是比较高的，每(měi)年到期的合同里提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部(bù)分项目到期之后，经过(guò)两三轮合同(tóng)周期还(hái)能做到(dào)产品提价。”

　　“行业里真正能做到(dào)产品提价的公司很少，因为物(wù)业公司很(hěn)容易一开始是挣钱的，后面因为保安这些固定人(rén)员成本的年(nián)度增长(zhǎng)，不过(guò)服务没有特(tè)别好(hǎo)，客户没有那么(me)满意，能(néng)做到提价(jià)难度是(shì)非常(cháng)大的。但(dàn)是该(gāi)公(gōng)司能在(zài)业内做到到期之后提价率(lǜ)比较高，这跟它(tā)的定位和(hé)比较好的(de)服(fú)务是有关系的。”他(tā)进(jìn)一步强调。

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