5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其(qí)累计(jì)有效认购申请份额总(zǒng)额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例(lì)配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对这(zhè)一“中特估”主题的(de)追捧力度(dù)。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关注(zhù)度非常高(gāo)，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去(qù)年(nián)底及今年一季度，一(yī)些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式(shì)等问题成(chéng)为市场关(guān)注(zhù)焦(jiāo)点，中国基(jī)金(jīn)报采(cǎi)访多(duō)位投研人(rén)士(shì)，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企主题(tí)ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极(jí)追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多(duō)只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合(hé)计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续(xù)有多(duō)只国央(yāng)企主题(tí)基金(jīn)发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国(guó)企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个(gè)催化因(yīn)素就(jiù)是(shì)积极推介相关(guān)央企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的发行，和(hé)诸多主题基金的申报发行，我认为(wèi)确(què)实会成为(wèi)引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基(jī)金(jīn)指数与量化(huà)投(tóu)资部(bù)基金经(jīng)理(lǐ)杨(yáng)振建就表示，近期密(mì)集申(shēn)报的(de)国央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大主题，这(zhè)样的布(bù)局可以更好(hǎo)支(zhī)持央国企(qǐ)的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨(zhǎng)的(de)催化剂(jì)。去年以(yǐ)来公(gōng)募基(jī)金发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企主题(tí)基金(jīn)申报和发行，行情火热下将为市场带来增量(liàng)资金，有望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基(jī)金(jīn)积(jī)极布(bù)局央国(guó)企主题基(jī)金，一方面是因为新一(yī)轮深(shēn)化国(guó)企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央(yāng)国企上市公司(sī)的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的(de)基(jī)金将为投(tóu)资者提供更丰富(fù)的工(gōng)具以(yǐ)参与到央国企投资(zī)。另一方面是落实公募基金行业高质(zhì)量发展的要求，引导更多资(zī)金参与央国(guó)企改革，更(gèng)好发挥公募基金服务资(zī)本市场改革、服务(wù)实体经济和国家战(zhàn)略的(de)作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将(jiāng)为(wèi)央企相(xiāng)关(guān)标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成(chéng)为中特估行情的催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构性(xìng)行情明显(xiǎn)，中特(tè)估(gū)和(hé)人工智能成(chéng)为两(liǎng)大(dà)明显的(de)主线，而(ér)新能(néng)源等前期(qī)热门赛(sài)道股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自己目(mù)前重(zhòng)点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或(huò)地方国资所(suǒ)在的行业(yè)，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身(shēn)基本面(miàn)在(zài)今年会有重大的向上变(biàn)化的机(jī)会，比如火电，会(huì)受(shòu)益于煤炭价格(gé)的下(a4纸一半大的照片是几寸的啊，a4的一半大小的照片是什么尺寸xià)跌，扭(niǔ)亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年(nián)市场(chǎng)成交量的(de)放大，盈利大幅增(zēng)长(zhǎng)等。同(tóng)时，随着(zhe)国有企(qǐ)业(yè)改(gǎi)革的推进，大概率这些企业(yè)会进入一个提质(zhì)增效、释(shì)放业(yè)绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过(guò)去5年10年(nián)改(gǎi)革的成果，是(shì)非常(cháng)基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下(xià)半年抓住这波(bō)中特(tè)估的投资机会(huì)做好了准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底已开始重视(shì)中特估(gū)的投资机会，判断(duàn)中(zhōng)特(tè)估的(de)机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示，第(dì)一阶(jiē)段(duàn)也(yě)就是今年(nián)以(yǐ)数字(zì)经济(jì)和“一(yī)带一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收(shōu)益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶(jiē)段是(shì)未来两年，在主题性机会消散(sàn)以后，基于(yú)顶层(céng)设(shè)计对国央经(jīng)营(yíng)管理价(jià)值导(dǎo)向变化(huà)，我(wǒ)们判断经营(yíng)成果随之改变是(shì)一个慢变量，会(huì)在未(wèi)来(lái)两年体现(xiàn)在每一(yī)个央(yāng)国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖(wā)掘(jué)公(gōng)司经营(yíng)层(céng)面可能(néng)发生显著(zhù)正向变化的个股提前进行布局，比如(rú)医药(yào)和(hé)消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露(lù)出(chū)不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金(jīn)证(zhèng)券研(yán)究所数据显示(shì)，偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年年报前(qián)十(shí)大(dà)重(zhòng)仓股(gǔ)股(gǔ)票池(chí)中，“中特(tè)估(gū)”概(gài)念占偏股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例(lì)仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金的持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加仓“中特估”概念(niàn)股的市值(zhí)占2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动(dòng)加仓了“中(zhōng)特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末(mò)不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计也显示，一季度(dù)主动偏(piān)股型(xíng)公募基金对(duì)港股(gǔ)央国企的持股(gǔ)市(shì)值比重达(dá)到2019年以(yǐ)来的新高，港股(gǔ)央国企持(chí)股总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企(qǐ)专门的股票(piào)库

　　可以说中国特色估(gū)值体系(xì)，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到日常的投研流程(chéng)和(hé)实(shí)践之中，不少基(jī)金(jīn)公司在(zài)加大投研力量(liàng)，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层(céng)设计(jì)改变(biàn)研究员过去对国(guó)央企的固(gù)定(dìng)思维，需要实(shí)地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且需(xū)要利用当前国央企(qǐ)愿(yuàn)意交(jiāo)流(liú)的(de)契机，多花精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行动上(shàng)，要(yào)求研究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所有(yǒu)国央企构建专门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪(zōng)，包括(kuò)考察(chá)其实地(dì)调研的的成果，了解国(guó)央企经营(yíng)思(sī)路和财(cái)务(wù)导向的变化，结合行业趋势(shì)和(hé)特征，寻找价值(zhí)洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中(zhōng)特(tè)估(gū)”有了更深刻的认识：首先要认(rèn)识市场体制机制(zhì)、行业产业(yè)结构、主体持(chí)续(xù)发展能力等方(fāng)面所体现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在此基础上构建的具(jù)有时代特征(zhēng)和(hé)中国特色、符(fú)合(hé)国家战略导(dǎo)向(xiàng)的(de)估值体(tǐ)系，而不是简单套(tào)用(yòng)国外的传(chuán)统估(gū)值模(mó)型。

　　“中特(tè)估是一种(zhǒng)新的提法，但是(shì)这个概念所(suǒ)涉及到的行业和(hé)公(gōng)司(sī)，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关(guān)注传统产(chǎn)业的变化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领(lǐng)域(yù)，因此也是(shì)一定能够抓住中特估这(zhè)波(bō)行情的(de)机会的。同时，随(suí)着时(shí)局的变(biàn)化(huà)，也在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春表示(shì)，积极践(jiàn)行(xíng)中(zhōng)国特色的(de)估值(zhí)体(tǐ)系是资本市场使(shǐ)命，投资(zī)者需要学习领会(huì)并针(zhēn)对原有的估值体系(xì)进行改造，以适应现实的需要。明确该(gāi)体(tǐ)系的框架是第一位的工作，合理(lǐ)设置(zhì)指标也非常重要(yào)，投资者的认(rèn)可和实施(shī)是最终该体系能(néng)否具备长期价(jià)值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认(rèn)知误区，市(shì)场化认可是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国(guó)家(jiā)战略(lüè)价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央(yāng)企发展要符合(hé)国家战略发展发向，更需(xū)要承担社会公共责任等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中(zhōng)，也引(yǐn)发市场关(guān)注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基(jī)金经理认为，对于国央企的估值方(fāng)式要充分(fēn)体(tǐ)现企业的社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值，目前已经(jīng)形成了初步的(de)企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值、符(fú)合国家战略(lüè)发展的价值(zhí)？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国(guó)特色(sè)的价值(zhí)评价体(tǐ)系，改变从以私人股(gǔ)东权益(yì)出发，现(xiàn)金流折现(xiàn)为主要方法的(de)单一价(jià)值估值体系，转(zhuǎn)向社会整体(tǐ)价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国(guó)特(tè)色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的(de)社会(huì)价值与国家(jiā)战略价值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部(bù)基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振(zhèn)建也直(zhí)言，近年(nián)来国资委指导国(guó)内团队对(duì)于中国特色ESG披(pī)露与评(píng)价体系不(bù)断探索，结合国际通用规则，目(mù)前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的企业(yè)社(shè)会价值评价体系，其中包(bāo)括(kuò)《企业ESa4纸一半大的照片是几寸的啊，a4的一半大小的照片是什么尺寸G披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基(jī)金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应(yīng)该是(shì)注(zhù)重企(qǐ)业(yè)价值的(de)可持(chí)续估值，要重视股东、员工和社(shè)会(huì)责任(rèn)等要素(sù)对企业稳健成长的重大意义(yì)，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创(chuàng)新对提升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样有利于提高(gāo)估值(zhí)定价模型(xíng)的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实务工作中(zhōng)，都(dōu)有(yǒu)成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净资产收益率、营业(yè)现(xiàn)金比率、资产负债率(lǜ)、研发经(jīng)费投(tóu)入(rù)强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选(xuǎn)基金经理(lǐ)李(lǐ)欣更细致分析(xī)在估值(zhí)思维、估值结论、估(gū)值判(pàn)断(duàn)上有变(biàn)化，尤(yóu)其是估值的(de)方法和指标上，他认为其(qí)包括产业(yè)链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以及(jí)在纵(zòng)向和横向上(shàng)的研(yán)究，强调政策优惠(huì)、产业(yè)发(fā)展、市场竞争(zhēng)力和可持(chí)续发展等各种因素与企业价值的关系。这些因素在对估值结论和判断的(de)影响上，也使(shǐ)得(dé)中(zhōng)国特(tè)色的估值(zhí)体系与传统的估值体(tǐ)系(xì)有所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值思维的(de)变化，还有估值结论和估值判断的变(biàn)化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场(chǎng)和(hé)经济特点(diǎn)，提供(gōng)更精(jīng)准、更合理的企业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认的指标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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