主要(yào)内容

　　营收“逆PPI式(shì)”改善(shàn)但(dàn)工(gōng)业(yè)利润(rùn)仍承(chéng)压(yā)，主因(yīn)成本与费用压力仍(réng)构(gòu)成掣肘。3 月工(gōng)业企业(yè)利润当月同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深(shēn)收缩区间。虽然3月在需求侧(cè)经济(jì)数据表现亮(liàng)眼后，工(gōng)业企(qǐ)业实际(jì)营(yíng)收增速积极回(huí)升(shēng)，抵消PPI回落的抑(yì)制，令3月名义(yì)营(yíng)收增速回升，但(dàn)整体企业(yè)盈利压力仍(réng)大，主要源于两方(fāng)面，其一(yī)是国际高油价导致(zhì)的(de)输入性成本压力仍(réng)在约束(shù)利润改善，3月营业成本对当月利(lì)润拖累(lèi)幅度仅收窄2.1个(gè)百分点至-13.8个百分点，拖累程(chéng)度(dù)仍然较深。其二是(shì)今(jīn)年降(jiàng)费(fèi)政策未再(zài)明(míng)显新增(zēng)，加之(zhī)部(bù)分企业开始(shǐ)补缴社(shè)保费，企业费(fèi)用(yòng)同比压力开(kāi)始加大，3月(yuè)费用(yòng)对(duì)当月利润(rùn)拖累幅度大幅扩大(dà)6.1个百分点至-9.5个百分点。与去年(nián)费用(yòng)率改善拉动利润增速(sù)6个百分点形成鲜明对比。

　　营(yíng)收(shōu)：消费短期较(jiào)快(kuài)恢(huī)复加之投(tóu)资韧性支撑营收增(zēng)速回升，但高油(yóu)价仍构成(chéng)约束。3月工业企业营收增速(sù)回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看，下游(yóu)消费相关行业营收(shōu)增速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵(dǐ)消(xiāo)了PPI回落对于名义(yì)营(yíng)收增速的拖累，其(qí)中汽车、家(jiā)具、计算机通信电(diàn)子(zi)设备等均回升(shēng)明显，显示递延(yán)需求(qiú)释(shì)放以及汽(qì)车集中降价等(děng)对于短期消费需求的推(tuī)动。其次(cì)，煤(méi)炭冶金产业链营收增速延续改善(shàn)，显示保交楼政策推动地产(chǎn)建安投资构成(chéng)支(zhī)撑，但石油化(huà)工产业链(liàn)营收增(zēng)速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％）却明显回落(luò)，高油价(jià)对于石化产(chǎn)业链相关行业需求(qiú)持续构成抑制。

　　成本率：虽然(rán)煤价回落已在缓和中(zhōng)下游(yóu)成本压力，但高油价继续构成输(shū)入性成本(běn)传导。3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍然偏(piān)大(dà)，尤其是高(gāo)油(yóu)价下(xià)的(de)国内石(shí)化产(chǎn)业链，成本率(lǜ)同比(bǐ)增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对水平明显(xiǎn)高于其他行业。由于我国石化产(chǎn)业链主要为(wèi)中下游，上游环(huán)节在海外主(zhǔ)要原(yuán)油寡头(tóu)国家(jiā)，因而国(guó)际高油价带来的上游利(lì)润改(gǎi)善无法被国内产业链吸(xī)收，国(guó)内(nèi)以(yǐ)中下(xià)游为主的石化产(chǎn)业链反而会(huì)在高(gāo)油价(jià)下受到输入性成本压(yā)力(lì)，也即(jí)3月的情况。相较而言(yán)，煤炭产业链上中下(xià)游均在国内，所以虽然(rán)3月(yuè)煤炭冶金产业成本率(lǜ)同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下(xià)行导致(zhì)煤(méi)炭(tàn)产业(yè)链上游成(chéng)本率被动(dòng)走高(gāo)、利润承(chéng)压，而中下游成本率(lǜ)实际上是改善的，与此(cǐ)同时，更靠近下游(yóu)的(de)消费行(xíng)业成本(běn)率(lǜ)也明显(xiǎn)改善。

　　利(lì)润：下游消费行业利润仍显现韧(rèn)性，但石化产业链利润在高油价下(xià)仍(réng)承(chéng)压。分(fēn)行业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大(dà)的成本压(yā)力改善和(hé)积极的营(yíng)业收入(rù)回升，因而下游消(xiāo)费行业利润(rùn)增速恢复继续好于其他行业，单(dān)月(yuè)改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具、电子设备等改善(shàn)明显(xiǎn)，煤炭(tàn)冶金产(chǎn)业链中下(xià)游利润增速(sù)也(yě)积极改善(shàn)，相较而(ér)言，石(shí)化产(chǎn)业链行业(yè)在营业收入与成本(běn)压力均承压(yā)背景下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　关注二季度(dù)企业盈利(lì)三重风险，以及下半年潜在的(de)内生恢复空间。3月工业企业(yè)利润数据显示，虽然(rán)经济需求(qiú)侧短(duǎn)期恢(huī)复较快，但在成本与费(fèi)用压力(lì)背(bèi)景下，企(qǐ)业盈利仍然承(chéng)压，而(ér)展望二季度(dù)，关注企业盈(yíng)利的三(sān)重风险，其一(yī)是(shì)经济内生动能弱化。伴随递延需(xū)求主导的需(xū)求(qiú)脉冲性回升过程逐(zhú)步结束，经济内生动能仍面临弱化风险。其二是高油价带(dài)来的成(chéng)本压(yā)力。OPEC+5月将开(kāi)启正(zhèng)式(shì)减产操作，加之全(quán)球服务(wù)消费逐步(bù)恢复(fù)，国际(jì)油价或(huò)再(zài)度(dù)走(zǒu)高，这(zhè)也意味着成本压力仍较(jiào)大。其三是费(fèi)用率对于利润(rùn)的拖累，企业逐步补缴前期社保费缓(huǎn)缴等，以及今(jīn)年目前(qián)降费政策更(gèng)多为延续而非新增(zēng)，费用(yòng)率(lǜ)对于利润(rùn)同比增速(sù)的的拖(tuō)累(lèi)也将逐步显现(xiàn)，二季度剔除基数扰(rǎo)动(dòng)后的企(qǐ)业盈(yíng)利真(zhēn)实修复过程(chéng)或(huò)相(xiāng)对缓慢。而展望下半年，经济内生动(dòng)能的复苏可以期(qī)待，两(liǎng)大领先(xiān)指(zhǐ)标已经(jīng)验证，重点关注下半年经(jīng)济内生(shēng)动能逐步复(fù)苏、国际(jì)油价(jià)涨幅逐步趋(qū)缓后(hòu)工业企业利润的修复空间。

　　风险提示：外部地(dì)缘政(zhèng)治风险，疫(yì)情形势变(biàn)化。

　　以下为(wèi)正文

　　一(yī)、营(yíng)收“逆PPI式(shì)”改(gǎi)善但工业利润仍承压，主(zhǔ)因成本与费用压力仍是掣肘。

　　3月(yuè)工业企业利润累计同比仅小(xiǎo)幅回升1.5个(gè)百分点至-21.4％，当月同比也仅小(xiǎo)幅回(huí)升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处于(yú)较(jiào)深收缩(suō)区间。虽然3月在需求侧经济数据(jù)表(biǎo)现亮眼后(hòu)，工业(yè)企业实际营收增速已(yǐ)积极回升，抵(dǐ)消了PPI回(huí)落带(dài)来(lái)的抑制，3月名(míng)义营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压力仍大，主要源于两个方面：

　　其一是国(guó)际高油价导致的输(shū)入性成本压力仍在约束利(lì)润改善(shàn)，3月(yuè)营(yíng)业成本对(duì)当月利润拖累幅度仅收窄2.1个(gè)百分点至-13.8个百分点，拖累程度仍然较深。

　　其二(èr)是今年降费(fèi)政(zhèng)策未再明(míng)显新增(zēng)，加之部分企业开始补缴(jiǎo)社(shè)保费，企业费用同比压(yā)力(lì)开始(shǐ)加大，3月费用对当月利润(rùn)拖(tuō)累幅度(dù)大幅扩(kuò)大6.1个百分点至-9.5个百(bǎi)分点。2022年社(shè)保缴(jiǎo)费缓缴等一系列(liè)新增降费政策持续改善企业费用率，对2022年全年工业企(qǐ)业利(lì)润增速构成较强支撑，全年拉动工业企业利润同比增速6个百(bǎi)分(fēn)点。但从今年开始前期(qī)社保费降费的企业开始补缴社(shè)保费(fèi)，加之(zhī)今年未再新增更大力度的降(jiàng)费政策，从同比视角来看(kàn)费用对于工业(yè)企业利润的拖累开始显现。

　　二(èr)、营收：消费短期较快恢复加之投资韧(rèn)性支撑营收增速(sù)回升，但高(gāo)油价(jià)仍构成约(yuē)束。

　　3月(yuè)工业企业营收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看，下游消费相(xiāng)关(guān)行(xíng)业营收增速（名义(yì)+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了(le)PPI回落对于名(míng)义营收增速的拖(tuō)累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备(bèi)（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明显(xiǎn)，显示递延需(xū)求(qiú)释(shì)放(fàng)以及汽车(chē)集中降价等(děng)对于短期消费需(xū)求(qiú)的推动(dòng)。其(qí)次(cì)，煤(méi)炭冶金产业链营收增速（名义+3.9pct至(zhì)3.8％，实(shí)际(jì)+4.5pct至5.2％）延续(xù)改善，显(xiǎn)示保(bǎo)交楼政(zhèng)策推动地产建(jiàn)安投资(zī)构(gòu)成支撑，但(dàn)石油化(huà)工(gōng)产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价对于石(shí)化产业链相关行业需求持续构成抑(yì)制。

　　三、成本率(lǜ)：虽然煤价回落已在缓(huǎn)和中下(xià)游(yóu)成本(běn)压力，但高油价继续构成输入性成本传导

　　3月工业(yè)企业成本(běn)率上升46.8bp至85.3％，成本压(yā)力仍然偏大，尤(yóu)其是高油价下(xià)的国内(nèi)石化产业链，成本(běn)率同比增(zēng)量扩(kuò)大14bp至261bp，绝对水平(píng)明显高于其他行业。由于我国石化产业链主要为中下(xià)游，上游环节在海外主要原油寡头国家，因而国(guó)际(jì)高油价带(dài)来的上(shàng)游利润(rù仙洋为什么判7年，仙洋为什么被抓了n)改善无法被国内产业链(liàn)吸收(shōu)，国内(nèi)以中下(xià)游(yóu)为主的石化产业链反而会在(zài)高油价下受到输入性成本压力，也(yě)即3月(yuè)的(de)情况。相较而言，煤炭产业链上中(zhōng)下游均(jūn)在(zài)国内，所(suǒ)以虽然(rán)3月煤炭(tàn)冶金产业成本率(lǜ)同比(bǐ)增(zēng)量也(yě)扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因(yīn)煤价下行导(dǎo)致煤(méi)炭产业链上游成本率被动走高、利润承(chéng)压(yā)，而(ér)中(zhōng)下(xià)游(yóu)成本(běn)率实际上是改善的（成本(běn)率同(tóng)比增量下行8.2bp至33.5bp），与此(cǐ)同时，更靠近下游的(de)消费行业成本率也(yě)明显改善(shàn)（同比增量(li仙洋为什么判7年，仙洋为什么被抓了àng)-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下游(yóu)消费行(xíng)业利润仍显(xiǎn)现韧性，但石化产(chǎn)业(yè)链利润(rùn)在高油价(jià)下仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游消费(fèi)行业面临最大的成本压力改善(shàn)和积极的营业收入回升，因(yīn)而下游(yóu)消费(fèi)行(xíng)业利润增速恢复(fù)继续好于其他行(xíng)业，单(dān)月改(gǎi)善(shàn)8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机通信(xìn)电子(zi)设备、家(jiā)具等行业利润增(zēng)速均改善20仙洋为什么判7年，仙洋为什么被抓了-50个百分点。煤炭冶金(jīn)产业链虽然整体利润(rùn)增(zēng)速仅(jǐn)小幅(fú)改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价(jià)格回落导致上游(yóu)利润(rùn)下降的(de)缘故，而中(zhōng)下(xià)游面临的是营收改善、成本压(yā)力缓(huǎn)和的(de)格(gé)局，中下游利(lì)润增(zēng)速(sù)改善明显，金属(shǔ)制品、通用设备、非金属矿物制品等行业利润增速均改善10-20个百分点。相较而言(yán)，石化产业链行业在(zài)营(yíng)业收入与(yǔ)成(chéng)本(běn)压力(lì)均承压背景(jǐng)下，利润增速仍处于-40.7％的较深区(qū)间。

　　五、关注(zhù)二季度企业盈利三重风险，以及下半年潜在的(de)内(nèi)生恢复空(kōng)间。

　　3月工业企业利润数据显示，虽然(rán)经(jīng)济需求侧短期恢复较快(kuài)，但在成本(běn)与(yǔ)费(fèi)用压力背景下，企业盈利仍然承压，而展望二(èr)季度，关注企业盈利(lì)的三重风险(xiǎn)，其一是经济内(nèi)生动能(néng)弱化。伴随递延(yán)需(xū)求主(zhǔ)导的需求(qiú)脉(mài)冲性回(huí)升过程逐(zhú)步结束，经济内生动能仍面临弱化风险。其二是高油(yóu)价带来的(de)成本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式(shì)减产操作，加之全球服务消费逐步恢复，国(guó)际(jì)油价或再度走(zǒu)高，这也意(yì)味着成(chéng)本压(yā)力(lì)仍较大。其三(sān)是费用(yòng)率对于利润(rùn)的拖累，企(qǐ)业逐步补缴前(qián)期社保费缓缴(jiǎo)等，以及今年目(mù)前降费(fèi)政策更多为(wèi)延续(xù)而非新增，费用率对于利润同比增(zēng)速(sù)的的拖累也将逐步(bù)显现，二季度剔除基(jī)数(shù)扰动后的企业盈(yíng)利真(zhēn)实修复过程或相对缓慢。

　　而展(zhǎn)望下(xià)半年，经济内生动(dòng)能的复苏可以(yǐ)期待，两大领先指标(biāo)已(yǐ)经验证，其一是居(jū)民消费倾向结束持(chí)续一年的(de)下滑(huá)过程，消费信心逐步恢复，其二是保(bǎo)交(jiāo)楼政策已推动上半年地产建安投资和竣工积极回补，有(yǒu)望拉动(dòng)下半年汽车、家电、家具(jù)等后周(zhōu)期大宗(zōng)消费，重点(diǎn)关(guān)注下半(bàn)年经(jīng)济内生动能逐步(bù)复(fù)苏、国际(jì)油价涨(zhǎng)幅(fú)逐步趋缓(huǎn)后工业企业利润(rùn)的修复空间。

　　内(nèi)容节选(xuǎn)自申(shēn)万宏(hóng)源宏观(guān)研究报告：

　　《被市场低(dī)估的成本(běn)与(yǔ)费用压(yā)力——工业(yè)企业效(xiào)益数(shù)据(jù)点评（23.03）》

　　证券(quàn)分析师：屠强王胜(shèng)

未经允许不得转载：泉州电动车网 福建骑行网 仙洋为什么判7年，仙洋为什么被抓了