《基金经理投资(zī)笔记》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经济周期(qī)拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博(bó)士(shì)），创金合信基金首席经济学(xué)家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创(chuàng)金合信基金基金经理(lǐ)

　　乱云飞渡仍(réng)从容(róng)

　　上(shàng)期分享(xiǎng)中（查看原(yuán)文），我们(men)提出了5月(yuè)是乱花(huā)渐欲迷(mí)人眼，一个大的背景是市场进入了战略相持(chí)阶段，进攻和防(fáng)守的理由都不是非常清晰(xī)。周末中央发布(bù)长期的产业政策，基调是清(qīng)晰的(de)，但那是诗和远方，是战略性的布局(jú)，很多投资者更喜欢战术(shù)性的机(jī)会。伯(bó)克希尔哈撒韦年度股东大会在(zài)巴菲特的(de)老家(jiā)奥巴哈举(jǔ)行(xíng)，吸引了(le)全球投资者的目光，投(tóu)资者总希望(wàng)可以从中寻找到投资的秘诀(jué)，价值投资的道(dào)虽相同，但法(fǎ)、术、器是各异(yì)的(de)。不仅(jǐn)如(rú)此，伯克(kè)希尔决(jué)策者对宏观(guān)环境的担(dān)忧，对(duì)数字技术的批(pī)判，很多与会者(zhě)收获的(de)可能不是清晰的思(sī)路(lù)，而是(shì)在(zài)迷宫中(zhōng)又多(duō)走了一(yī)圈。

　　一、市场(chǎng)陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷(qióng)、六绝、七翻身(shēn)”的说法(fǎ)，谨慎(shèn)的A股(gǔ)投资者也开始考(kǎo)虑Sell in May,一(yī)个(gè)很(hěn)重要(yào)的理由是根据(jù)惯例(lì)，银(yín)行保险等利好兑现后(hòu)往往是市场开始调整的开(kāi)始(shǐ)。A股投(tóu)资历来是(shì)有季节性的，但这未必是历(lì)史的铁律，比(bǐ)如2022年5月(yuè)市场在新的(de)政策基调下开(kāi)始全面大反攻。我们需要因时而变，投(tóu)资(zī)者需要考虑到当前的市场背景已(yǐ)经(jīng)和之前有很大的不同。当(dāng)前市场进(jìn)入(rù)战略僵持阶段(duàn)的(de)一个重要理由是除(chú)了逻辑推演，很多重要问题(tí)很难用清晰的事(shì)实(shí)来验证。谨慎的(de)投资者往往(wǎng)是(shì)见好(hǎo)就收或者(zhě)谋定(dìng)而后(hòu)动，因此才(cái)有了上述的猜测。

　　市场不(bù)清楚的地方在(zài)哪里(lǐ)呢(ne)？

　　第(dì)一(yī)，从内部看(kàn)，市场已经提前(qián)交(jiāo)易了政(zhèng)策(cè)的方向，而(ér)且今年国(guó)内的政策本(běn)身也不是大开(kāi)大合。新(xīn)出台的政策更(gèng)多地(dì)在落实上，较少新的提法。

　　第二，从外(wài)部看，美联储依然在通胀、就业数据(jù)、金融数(shù)据(jù)和增长(zhǎng)数据传递的混乱信息中纠结。

　　第(dì)三，从投资主线看，数字经济(jì)和中特估依然(rán)既(jì)有政策、也(yě)有业绩或者(zhě)有未来(lái)预期的业(yè)绩(jì)改(gǎi)善(shàn)，但短期游戏、传(chuán)媒、中(zhōng)特估(gū)与其(qí)他(tā)板(bǎn)块分化(huà)较为(wèi)极致，也是不争的(de)事实。除(chú)了这(zhè)两条主线外，金融(róng)、消费和公用事业有反弹，但难以成为持续的配置(zhì)主(zhǔ)题，新(xīn)能源崩坏的(de)筹(chóu)码预期也决定了反弹的脆(cuì)弱(ruò)性。

　　第(dì)四，从交易行为看，投资(zī)者并未形成(chéng)一致预期。随着一季(jì)报的披露，市场阶(jiē)段性发挥了对盈利现实的定价效率。具体表现(xiàn)为，业绩出(chū)现一定(dìng)修复(fù)和表现(xiàn)有(yǒu)韧性的金融、中药(yào)、电力、中(zhōng)特估主题以及TMT中的游戏传媒等表(biǎo)现较好(hǎo)，家电此前也有一(yī)定表现。不过(guò)，随(suí)着(zhe)业(yè)绩的公(gōng)布(bù)反而出现了一定的(de)买预期卖(mài)现(xiàn)实的操作。当(dāng)然，相对而言市(shì)场也有定价效率不稳定(dìng)的(de)一(yī)面，同样是(shì)业绩修(xiū)复或有韧性(xìng)的(de)农林牧渔(yú)、新能(néng)源和(hé)消费板块，整(zhěng)体表现则(zé)一般。

　　二、市(shì)场(chǎng)僵持的原因：一(yī)季报(bào)显(xiǎn)示企业盈利仍(réng)在磨(mó)底阶段(duàn)

　　短期市场的(de)核心矛盾(dùn)在于缺乏特(tè)别明显的(de)亮点，TMT主(zhǔ)线前期超额收益过于显著，目(mù)前除了游戏(xì)、传媒(méi)一枝独秀(xiù)外，其他(tā)TMT细分(fēn)领域阶段性有所回调(diào)。中特估相(xiāng)关的(de)基建、银行(xíng)、石(shí)油(yóu)、出版等板(bǎ含盐率公式的3种，盐水的含盐率公式n)块盈利有支撑、估值也较(jiào)低，因此(cǐ)在最近市(shì)场(chǎng)调整(zhěng)的时候整体表现较好。在这两条我们看(kàn)好(hǎo)的全(quán)年主线(xiàn)之外，市场部(bù)分定价了一(yī)季报行情，但(dàn)核心问(wèn)题在于当(dāng)前盈利仍(réng)处在(zài)磨底阶段。扣(kòu)除(chú)金融和两桶油，A股的(de)盈(yíng)利还在下滑，这(zhè)意味着短期(qī)盈利很(hěn)难撑起A股系统性的行情。所以，我(wǒ)们看到这(zhè)两条主线之外(wài)其(qí)他业绩尚可的板块，整体(tǐ)反(fǎn)弹(dàn)的幅度都相对有限。消费的盈利有一定的修(xiū)复，而市(shì)场(chǎng)由于(yú)前期的悲观情绪(xù)尚未对其定价，这可能蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略性布(bù)局是清晰而明确的：政策关注产业升级(jí)和人的问题

　　近期国内(nèi)也处(chù)于一个(gè)会议密集召开的含盐率公式的3种，盐水的含盐率公式阶段(duàn)，政(zhèng)治局会议(yì)、中(zhōng)央(yāng)财(cái)经委会议和国(guó)常会相(xiāng)继(jì)召开(kāi)。决(jué)策层(céng)对于当(dāng)前经济(jì)复苏动力(lì)不足(zú)、复苏势头不稳的(de)问(wèn)题(tí)，有着清醒的认识，短期的工作重点是(shì)恢(huī)复和扩大需求，但(dàn)同时也明(míng)确不会再走老(lǎo)路——不会通(tōng)过低水平的(de)债务扩张来刺激经济，而是(shì)聚焦实体经济(jì)的产(chǎn)业升级，推进产业智能化、绿色化、融合化。

　　现代产业体系下的融合发展

　　这次财经委(wěi)会议(yì)的一个新(xīn)提法是(shì)“坚(jiān)持三次产业融合发展，避免(miǎn)割裂对立；坚持推动传(chuán)统产业(yè)转型升级(jí)，不能当成(chéng)‘低端产业(yè)’简单(dān)退(tuì)出”，这个提法(fǎ)很重要。我(wǒ)们去年底强调接下来一段(duàn)时(shí)间的政策(cè)需要强调(diào)均(jūn)衡(héng)性和系统性，才能形(xíng)成经济发(fā)展的合力。卡脖子的领域要(yào)重点(diǎn)支持(chí)和发展(zhǎn)，但(dàn)是经(jīng)济的运行(xíng)是一个完整的系(xì)统(tǒng)，生产和消费(fèi)、实体经济和金融(róng)支撑、高科(kē)技领域和低技术领域、融(róng)资(zī)-设计-制造—物流-销售(shòu)-服务等各方面(miàn)需要协调发(fā)展，大家的信(xìn)心(xīn)慢慢(màn)恢(huī)复、收(shōu)入慢慢恢复，才能够(gòu)真正把需求拉动起来。不能够孤立(lì)、片面地理解和执行政策(cè)，毕(bì)竟(jìng)即使是芯片这么最高科技的领(lǐng)域，它的(de)下游需求(qiú)也主要来(lái)自消费电子产品中的(de)手机、汽车、智能家居等等，没有需(xū)求的拉动，产业的(de)发展就缺(quē)乏良性循环的基(jī)础(chǔ)。

　　高质量的(de)人才红利

　　另(lìng)外，最近政策讨论的一个重点(diǎn)是人，作(zuò)为投资生产拉动核心的企业家、作为人力资源重点的(de)人才(cái)、承(chéng)载民(mín)族(zú)未来的新生人口、需要(yào)关(guān)注的老(lǎo)龄人(rén)口。当前中(zhōng)国的发(fā)展逐渐从资(zī)本和劳动要素(sù)拉动转向(xiàng)人力(lì)资(zī)源拉动，技术创新成为能否(fǒu)突破内外部约束(shù)的关键。技术创新能力取(qǔ)决于制度保障下的主(zhǔ)观(guān)能(néng)动(dòng)性，在经(jīng)历了过去(qù)几(jǐ)年的非常态(tài)之后，在内外部不确定性的制约下，如何让当前每个主体充满信心、充满主观(guān)能动性，是政策的(de)重心。以人工智(zhì)能为代(dài)表(biǎo)的(de)数字经济大发展，有可能能够帮(bāng)助我们适(shì)当缩小国际竞(jìng)争(zhēng)中人力(lì)资源的差距，这需要从一个更高的(de)角度(dù)理解人工(gōng)智(zhì)能和数(shù)字经济。

　　四、乱(luàn)云飞渡(dù)仍从容(róng)：乱战(zhàn)之后的投资(zī)路径

　　5月的市(shì)场，看起来是战略(lüè)僵持阶段的乱战(zhàn)。接下来的(de)政策力度和效(xiào)果有多大、盈利能否实质性的反弹(dàn)、经济复苏的斜率是(shì)否面临趋缓的(de)压力、海外的潜(qián)在风险(xiǎn)到底有多大(dà)、美联储到底下一步面临的是什么样的(de)经济(jì)形势(shì)等，投资(zī)者(zhě)希望渐次判断上述(shù)一(yī)系列的重要问(wèn)题的(de)程度，并据此进行(xíng)布局。

　　从这个意义含盐率公式的3种，盐水的含盐率公式上讲，5月交易(yì)机会(huì)可能(néng)更均衡、但也更脆弱，当前可能(néng)是(shì)一个布局的好阶(jiē)段(duàn)，而未必会是收获的阶段。投资者需要(yào)多(duō)一点耐心，风浪越大，下一次的(de)鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容”，这是我们(men)从巴菲特历次(cì)股东(dōng)大会上看到(dào)价值投资(zī)者很重要的一(yī)个特(tè)质，即(jí)我们提倡的“道(dào)”。市(shì)场的乱是暂时的，随着事实的清晰，投资路径也将会非常明确。这个路径(jìng)，我们从(cóng)产业视角做了一下梳理，供(gōng)投资者参考。

　　具(jù)体而言：投资的(de)上限是(shì)产业(yè)现代化(huà)，科(kē)技自(zì)主可用，数字化、高端化与(yǔ)智能化是明确的诗(shī)与(yǔ)远(yuǎn)方，需要进行(xíng)战略布局。投(tóu)资的下(xià)限是避免系统性的(de)风(fēng)险，在现代化的产业转型中，当前蕴藏(cáng)风险和未来跟不上(shàng)历史步伐的产业是不(bù)能进行战略布(bù)局(jú)的(de)。投资(zī)的中(zhōng)间状态是周期与(yǔ)消费行业，是战术(shù)性的布局(jú)。

　　产业视角下的投资路(lù)线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合(hé)信基金首席(xí)经济学(xué)家，投委会委员兼秘书(shū)长(zhǎng)，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部(bù)总(zǒng)监，南(nán)开(kāi)大学经(jīng)济学博士，清华大学管(guǎn)理(lǐ)科(kē)学与(yǔ)工程博士后。学术研究与教学(xué)以及宏(hóng)观经济走(zǒu)势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果卓著。从业23年(nián)以来，一直(zhí)致力于(yú)在周期波动(dòng)的框架(jià)内(nèi)运用财政的视角(jiǎo)解(jiě)构宏观经济的运行，将(jiāng)中国(guó)经(jīng)济看(kàn)作一份资产(chǎn)，通过资本资产定价(jià)的方式来确定其价值与(yǔ)风险。

　　罗水星(xīng)博士，创金合(hé)信基(jī)金经(jīng)理、首(shǒu)席(xí)宏观分(fēn)析师，2022年2月(yuè)加(jiā)入创金合信基(jī)金。此前(qián)履职博(bó)时基金，负责宏观策略、宏观政策、大类(lèi)资产(chǎn)配置与择时研(yán)究。武(wǔ)汉大学学士，上海(hǎi)财(cái)经大学(xué)经济学硕士、博士，中国社科院经(jīng)济学博(bó)士后(hòu)，学术论文多发表于(yú)国际SSCI英(yīng)文核心经济学(xué)期刊(kān)。

未经允许不得转载：泉州电动车网 福建骑行网 含盐率公式的3种，盐水的含盐率公式