金融界5月27日消(xiāo)息 近日因为昆明国(guó)资委(wěi)的一封声明，让城投债成为关注的焦点(diǎn)，当(dāng)前地方债的(de)规模(mó)和地方政府的偿债能力已经越来越被重视(shì)。如(rú)何如(rú)何处(chù)置地方债务(wù)？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷(léi)发文称，地方债包括(kuò)地方一般债、专项债和包括城投债在内(nèi)的各种隐形债，其(qí)规模(mó)究竟(jìng)有(yǒu)多大，尚有争议(yì)，但(dàn)增长迅猛。包括(kuò)银行、保险(xiǎn)、基(jī)金等在内的机构投资者是地(dì)方债的(de)主要持(chí)有者(zhě)，他们普遍担心的还是(shì)城投债(zhài)务、非标等(děng)地方(fāng)政府(fǔ)隐形(xíng)债风险。例(lì)如，近期(qī)贵(guì)州省政(zhèng)府(fǔ)发展(zhǎn)研(yán)究(jiū)中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无(wú)法得到(dào)有效解(jiě)决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土地财政缩水(shuǐ)的背景下，地(dì)方政府的财权(quán)与事(shì)权(quán)不匹配问题又(yòu)凸显出(chū)来。在我国政府杠(gāng)杆率水平并不算高(gāo)的前提下，我国地方政(zhèng)府(fǔ)的杠(gāng)杆率水平确(què)实够高了。需(xū)要调(diào)整中央和地方之间债务余额(é)的(de)比(bǐ)例关系。“今(jīn)后(hòu)应加大中央政府(fǔ)的(de)发债规(guī)模，为地(dì)方经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前(qián)中国经济转型(xíng)的关(guān)键阶(jiē)段(duàn)，维护地方政府的信(xìn)用，防(fáng)范区域性金融风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故(gù)在城投公司还没(méi)有与政府(fǔ)部门完(wán)全手机话费交了能退吗“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要手机话费交了能退吗保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持，在政策上大(dà)力度支持地(dì)方政府(fǔ)“化债”。如帮助(zhù)地方政府(fǔ)（如(rú)城投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉长债务期限（非债券类债务展期，如(rú)遵义道桥实(shí)践(jiàn)银行(xíng)贷款展期），通过(guò)政策性银行或(huò)商(shāng)业银行的低息资金来降低债务(wù)成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷还(hái)建议(yì)，中央(yāng)政策上支持地方(fāng)政府通过出让(ràng)国有资产来偿(cháng)债。他表示这(zhè)类典(diǎn)型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划转上市公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅(máo)台总股本8％，按当时市(shì)价计量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来源李迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处(chù)置地方债务的辨证(zhèng)思(sī)考》

　　截至2022年(nián)末全国城投有(yǒu)息债务54.1万(wàn)亿(yì)元

　　城投平台(tái)成(chéng)为地(dì)方债务主(zhǔ)要体现形式

　　城投债是(shì)指城(chéng)投(tóu)企业公开(kāi)发行的(de)公司债券和中期票据。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城(chéng)投债与地方政府信用(yòng)脱钩，城投公司定位由(yóu)地方政府投融资机构转变为市(shì)场化运(yùn)营主体，地(dì)方政府(fǔ)不再对城投(tóu)债兜底。但实(shí)际上市场仍然把城投债(zhài)看作由(yóu)地方政府背(bèi)书的(de)高信用等级债券。

　　因(yīn)此城投公司通常(cháng)都是地方(fāng)政府(fǔ)下设的投融资机(jī)构，很难(nán)完全独(dú)立成为与政府无关的纯市场化(huà)的企业。城投的债务主要包(bāo)括(kuò)向银行借款和发行(xíng)债(zhài)券(quàn)融资这两种方式，以(yǐ)前一种方式为主，但后一种(zhǒng)债权融(róng)资(zī)的规(guī)模也不(bù)小，到2022年末，余额估(gū)计在13万(wàn)亿(yì)元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快速(sù)扩张，每年增速均保持在(zài)手机话费交了能退吗10％以上，到2022年末(mò)，全国城(chéng)投有息债(zhài)务为(wèi)54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城(chéng)投平台发债余额的增(zēng)长

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实(shí)际上已经成为(wèi)地方债(zhài)务的主要体现形式(shì)，规模明显超过地(dì)方政府的一般债和专(zhuān)项债(zhài)之和(hé)。城投平台(tái)中，如今，城投(tóu)平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并(bìng)无违约案例，说明城投债仍属于地方政(zhèng)府背书的高等(děng)级信用债(zhài)。但是，城投平台的非标违(wéi)约情况时有发(fā)生，银行贷款展期、调整(zhěng)还贷(dài)方式的(de)也比较多。

　　地方政府应确保城投债按时兑(duì)付，不能轻(qīng)易违约(yuē)

　　当前市场对地方政府债(zhài)务(wù)增长和财政(zhèng)收入增速下(xià)降(jiàng)甚至负增长的现象普遍担心，尤其对(duì)财力偏弱的(de)东北、中西(xī)部省(shěng)份(fèn)，城投债的收益率普遍高(gāo)于东部发(fā)达省(shěng)市(shì)。2022年13个(gè)省土地(dì)出让金对政府(fǔ)债务(wù)利息覆盖程度(dù)不(bù)足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投(tóu)拿(ná)地(dì)之后(hòu)，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明(míng)显。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之后，对河南省乃至全国的信用(yòng)债市场都(dōu)造成负面冲(chōng)击，信用(yòng)分层现象加(jiā)剧，部分经济偏弱(ruò)区域被边缘化。例(lì)如青(qīng)海、云南和(hé)天津(jīn)等近(jìn)几年(nián)融资(zī)成本仍在上升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅(fú)上升，虽然2020年以来(lái)融资成本有所下降，但整体降幅相较(jiào)全国(guó)更(gèng)小。辽宁、广西、吉林、重庆(qìng)、陕西(xī)、宁夏和(hé)甘肃2020年(nián)以(yǐ)来城投债(zhài)加权平均票面利率降(jiàng)幅(fú)也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前(qián)在经济复苏不(bù)及预期的背景(jǐng)下，投资者的风险偏好明显下降。为此(cǐ)，地(dì)方(fāng)政府应该确(què)保城投(tóu)债的(de)按时兑付。因为(wèi)违约(yuē)不仅(jǐn)不(bù)能解决(jué)债务问题，反而会恶化区域信用(yòng)环境(jìng)，导致地方国企融资难、融(róng)资贵(guì)。从未来区(qū)域经济发展(zhǎn)的角(jiǎo)度看(kàn)，政府部门仍需要持(chí)续举债来实(shí)现经济平稳增长，需要保持政府信用，不(bù)能轻易违约。

　　建议中央大力度(dù)支(zhī)持(chí)地方(fāng)政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫(pò)切需要(yào)增强城投债权人的持有信心，首先要确保城投债(zhài)不违约，这就意味着(zhe)城投公(gōng)司能够(gòu)具(jù)备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意味着对地方债不(bù)兜底，但建议给予困(kùn)难(nán)省份一定的“托底”支持，即在(zài)政策上(shàng)大(dà)力(lì)度支(zhī)持地方政府“化(huà)债”，如帮助地方政府（如城投公司的借(jiè)新(xīn)还旧）降低债(zhài)务成本、拉(lā)长(zhǎng)债务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵(zūn)义道(dào)桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通(tōng)过政策性银行或商业(yè)银行的低(dī)息资金(jīn)来降低债务成本，让(ràng)债(zhài)务(wù)更(gèng)加容易滚续。

　　此(cǐ)外，对于地(dì)方政府可(kě)否通(tōng)过出让国有资产(chǎn)来(lái)偿债(zhài)方面(miàn)，也希(xī)望(wàng)中(zhōng)央给予政策上的(de)支持(chí)。因为今年3月1日，国资委在(zài)对政协十(shí)三届全(quán)国委员(yuán)会第五(wǔ)次会(huì)议第00503号提案的答(dá)复中表示，将适时出台制(zhì)度规定(dìng)及(jí)操作细则，探索国有权益份(fèn)额规(guī)范(fàn)化退出的有效方式和途径，充(chōng)分发挥有限合伙企业的优势，助力国有企业创新发(fā)展。

　　通(tōng)过出让(ràng)国有企业股权(quán)获得收入偿还债务(wù)，典型(xíng)案例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当前(qián)中国经济转(zhuǎn)型的(de)关键(jiàn)阶(jiē)段，维(wéi)护地方政府的信用，防范区域性金融风(fēng)险显(xiǎn)得(dé)尤(yóu)为重要(yào)，故在城投(tóu)公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

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