来源：梁中华宏观研究

　　·概(gài) 要 ·

　　美联储(chǔ)如期加息25BP，并按计划缩(suō)表(biǎo)。坚持(chí)加息的关键(jiàn)仍是通胀压(yā)力(lì)太大(dà)。

　　本(běn)次美联储(chǔ)声明较3月(yuè)有何变化？第一，重申(shēn)经济(jì)依然稳健，表(biǎo)述修改为“一季(jì)度经济温(wēn)和(hé)增长，就业强劲，失业率(lǜ)在低位”。第二，重(zhòng)申美(měi)国银行稳(wěn)健，明(míng)确银行(xíng)风险导致家庭和企业信贷的收紧(jǐn)。第(dì)三，重申通胀压(yā)力，“通货(huò)膨胀仍然很高，委员会仍然高度(dù)关注通货膨胀(zhàng)风(fēng)险”。第四，修改货币政(zhèng)策表述，重申(shēn)“委员会评(píng)估(gū)货(huò)币政策的(de)滞(zhì)后影响”，删除“委员会预(yù)计一些额外(wài)的政(zhèng)策紧缩可能(néng)是适(shì)当的”。

　　鲍威尔有何表态？关(guān)于经(jīng)济，认为经济可能面临(lín)来自紧缩信贷(dài)的阻力，其影响还(hái)需要(yào)时间来体现(xiàn)；预计美国经济温和增长，有(yǒu)可(kě)能避免衰退，或者(zhě)是温和衰(shuāi)退。关于加息，本次加息依然是共识；认为原则上不(bù)需要利率提(tí)高(gāo)那(nà)么高(gāo)，正在评估是否达到限制性水平，认为或已经(jīng)达到（或已经接(jiē)近(jìn)达到(dào)）。关于降息，强调劳(láo)动力市场在(zài)走(zǒu)弱(ruò)，但依然强(qiáng)劲，薪资水平仍高；通胀有所缓和，但依然(rán)高企，远高于目(mù)标(biāo)，降低(dī)通(tōng)胀仍需(xū)较长时间(jiān)，当(dāng)前降(jiàng)息并不(bù)合适。关于银行和(hé)债务(wù)上限(xiàn)，强调地(dì)区性银(yín)行发(fā)挥非常重(zhòng)要的作用，不希望大型(xíng)银行进行大规(guī)模收购，银(yín)行业总体上有所改善，美(měi)国(guó)银行系统健康且具有弹(dàn)性。强调应及时(shí)提(tí)高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年(nián)5月3日，美联(lián)储5月FOMC会(huì)议(yì)决定(dìng)加息(xī)25BP，上调联邦基(jī)金利率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高点。此外，上调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔(gé)夜逆回购(gòu)利(lì)率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利(lì)率至5.25％，上调隔(gé)夜回购利率至(zhì)5.25％。

　　按计划缩表，美联储(chǔ)将继续(xù)减(jiǎn)持美国国(guó)债(zhài)、机构债务和机构(gòu)抵押(yā)贷款支持(chí)证券，上限为950亿美元（600亿美元国债和350亿美元(yuán)MBS）。

　　我们(men)认为，美联储坚持(chí)加息的关键仍在(zài)于通胀压力较大。例如，3月(yuè)美国(guó)核心通胀季(jì)调环比仍在0.4％的高位(wèi)，且已经连(lián)续4个月处于高位；核(hé)心(xīn)通胀年化同(tóng)比(bǐ)也仍(réng)在4.9％，边(biān)际上(shàng)并没有明显(xiǎn)降温。本(běn)轮加(jiā)息是80年代以来最快的一次，10次便累计加息500BP。

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　　加(jiā)息或将结束

　　从声明(míng)来(lái)看，与(yǔ)2023年3月相比(bǐ)有哪些变化？

　　关于经济方(fāng)面，重申经济依然稳健(jiàn)。不过表述修改为“1季度经济活动以适度的(de)速度增长，最近几个月就业增长强劲，失业率保(bǎo)持在低(dī)位”。

　　关于通胀方面，重申(shēn)通胀(zhàng)压力。“通货膨胀(zhàng)仍然很高(gāo)”、“委员会仍然(rán)高度关注通货(huò)膨胀(zhàng)风险”、“致力(lì)于恢复2％的(de)通(tōng)胀目标”。

　　关于加息(xī)方面，或将停止加息(xī)。重申(shēn)委员会将评估货币政策的滞后(hòu)影响，“在确定额外的政策紧缩(suō)在多大程度上适合于随着时间的推移将(jiāng)通(tōng)货膨(péng)胀率恢复到2％时，委员会将考虑(lǜ)货币政策的累(lèi)积紧缩(suō)，货币(bì)政(zhèng)策影(yǐng)响经(jīng)济活动和通货膨胀的滞后(hòu)，以及经济和(hé)金融发(fā)展”。重点是(shì)删除了“委员会预计，一些额外的政策紧缩可能是(shì)适(shì)当的，以实现一种货币政策立场”，表明美联储加息或将(jiāng)结束。

　　关于银(yín)行风险，重(zhòng)申美国银行(xíng)稳(wěn)健(jiàn)。“美(měi)国银(yín)行体系稳健且富有弹性”；明确银行风险导致了家庭和企业信贷的收(shōu)紧(jǐn)（上一(yī)次表述(shù)为“可能(néng)”），重申这对经济、就(jiù)业和(hé)通(tōng反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数)胀的(de)影响存在不确(què)定性(xìng)，“家(jiā)庭(tíng)和企业信贷条(tiáo)件收紧可(kě)能会拖(tuō)累经济活动、就业和通胀，这些影响的程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍威(wēi)尔有何表态？

　　关于经济，仍期(qī)待“软着陆”。美(měi)联储主(zhǔ)席鲍威尔认(rèn)为，经(jīng)济可能面(miàn)临来(lái)自(zì)紧缩信(xìn)贷的(de)阻(zǔ)力，其影(yǐng)响还需要时间来体(tǐ)现（尤(yóu)其是住房和投资领域(yù)）。不过明确指出，如果美国出现经济衰退(tuì)，希望是温和的；强调(diào)，美(měi)国可能会(huì)出现轻微的经济衰退。

　　关(guān)于加息，或已(yǐ)经达到限制(zhì)性水平。美联储在3月议息会议时，就已经在讨论停(tíng)止加息的问题(tí)；不过(guò)，鲍威尔(ěr)指出本次加息(xī)依然(rán)是共识，所有人全票通过，一些政策(cè)制定者谈(tán)到(dào)停止(zhǐ)加息，但(dàn)不是本次会(huì)议。

　　对于未来利率终点的问题，鲍威尔认为原则上(shàng)不需要利率提高那(nà)么高，正(zhèng)在(zài)评估是否(fǒu)达(dá)到(dào)限制性(xìng)水平，认为(wèi)或已经达(dá)到(dào)了限制性水平（或已经接近达到），也就意味着也许(xǔ)可以暂停加息了。后续政(zhèng)策变化的关键仍(réng)是审视数(shù)据，尤其是通胀。

　　关于降息，当(dāng)前并不合适(shì)。鲍威尔强(qiáng)调，美(měi)国劳动(dòng)力市(shì)场在走弱，但依然强(qiáng)劲，失(shī)业率仍在低位，薪资水平仍高，高(gāo)于2％的通胀水平(píng)。整体通胀有所缓和，但依然高企，远高于目标水平，降低通胀仍(réng)需较长时间(jiān)，当(dāng)前(qián)降息并不合适。

　　关(guān)于银行风险，鲍威(wēi)尔强调(diào)地区(qū)性银行(xíng)发挥非常重(zhòng)要的作用(yòng)，不希望大型银行进行大(dà)规模(mó)收购，银行业总体上有所改(gǎi)善，美国银行系统健(jiàn)康且(qiě)具有弹性(xìng)。银行(xíng)危(wēi)机(jī)的影响程度目(mù)前(qián)尚不确定(dìng)。

　　关于债务上限风险(xiǎn)，鲍威反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数尔强调(diào)应及时提高债务上限，如果(guǒ)没有达(dá)成债务协议，经济后果“高度不确定”。此前(qián)，美国财(cái)政部长耶伦也强调，如果(guǒ)国会不尽早采取(qǔ)行动提高债务上(shàng)限，美国可能最早于6月1日出现(xiàn)债务违(wéi)约(yuē)。

　　由于美联邦政府触(chù)及31.4万(wàn)亿美元的法定举债上(shàng)限(xiàn)，美国财政(zhèng)部于今(jīn)年1月(yuè)宣布采(cǎi)取特别措施，避免联邦(bāng)政(zhèng)府发生债务(wù)违约。美国国会预(yù)算办(bàn)公室5月1日(rì)发布的最(zuì)新报告显示，美(měi)国在6月(yuè)初耗尽资金(jīn)的风(fēng)险较之(zhī)前更高。

　　往前看，美国银行(xíng)风险(xiǎn)演(yǎn)变成系统性(xìng)风险(xiǎn)的概率或有限，但中(zhōng)小银行(xíng)破产(chǎn)或(huò)依然会(huì)出现。目前市场依然预(yù)期美(měi)联储6-7月维持利率水平不变(biàn)，9月(yuè)开始(shǐ)降息(xī)（概率达70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我们认为，美国经济虽在下滑，但依然有韧性；美国通胀压力仍大，年内(nèi)降息概率(lǜ)或(huò)较(jiào)低。

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