《基金经理(lǐ)投(tóu)资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周(zhōu)期拐(guǎi)点 实现财富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博士），创金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士），创金合(hé)信基(jī)金基金经理

　　我们上期对市场的(de)整体(tǐ)观(guān)点是大概率市场处于“战略僵持阶段的乱战(zhàn)”，5月交易(yì)机会可能更均衡、但也(yě)更(gèng)脆弱，当前可能是一个布局的好阶段，而未(wèi)必会是收获的(de)阶段，投资者需(xū)要多一点耐心(xīn)。市(shì)场可能继续对(duì)一(yī)季(jì)报定价，短期市(shì)场的核心矛盾在于缺乏特别明显的(de)亮点。同时(shí)我们(men)也提醒大(dà)家，虽然我们看好TMT和中特(tè)估全年的投资(zī)机会，但是短期游戏传媒(méi)和中(zhōng)特估与其他板(bǎn)块(kuài)分化较为极致，也是(shì)不争的事实，提醒大(dà)家这两(liǎn正方形的棱长是什么意思，正方形的棱长是什么什么叫棱长g)个(gè)板块短期可能的(de)风险。

　　一、市场的(de)表现：继续(xù)定价国(guó)内经济疲弱修复

　　过去的一周，市场的演绎跟我(wǒ)们(men)的(de)观点(diǎn)大致符合(hé)：周一中特估上(shàng)涨之(zhī)后连续回调，一季报业绩尚可、同时前期又没有定(dìng)价充(chōng)分的火电、纺(fǎng)织服装、新能(néng)源和(hé)家电等有一定的超额收益，但是(shì)反(fǎn)弹也(yě)相对脆弱。国内外(wài)公布的部分经(jīng)济金融数(shù)据传递(dì)的信息都没有明确的方(fāng)向性，股市和债市依然定(dìng)价国内经(jīng)济(jì)疲弱的复苏力度，没有在我们上(shàng)一(yī)次对市场的判断上(shàng)提供明显的增量(liàng)信(xìn)息。

　　上(shàng)周申万(wàn)31个行业中有7个(gè)行(xíng)业(yè)出现(xiàn)上(shàng)涨正方形的棱长是什么意思，正方形的棱长是什么什么叫棱长，24个行业出(chū)现下跌。分行业看(kàn)，公用(yòng)事业(yè)、煤炭(tàn)、汽(qì)车等行(xíng)业表(biǎo)现较好，周(zhōu)涨跌(diē)幅(fú)分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装(zhuāng)饰、传媒、有色金属等行业表现较(jiào)差，周涨跌幅(fú)分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值(zhí)来(lái)看，社(shè)会服务、商贸零售、美容护理(lǐ)等行业处于(yú)历史高位估值区间，市盈率分(fēn)位数分别为(wèi)81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电力设备、煤炭(tàn)等行业处于历史低位估值区间(jiān)，市盈率分位数分别(bié)为0.53%、0.86%、2.63%。估(gū)值环比上周(zhōu)变化来看，环保(bǎo)、公用事业、汽车等行业(yè)位于前列，市(shì)盈率分位数分(fēn)别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食品饮料，传媒等(děng)行业稍显落后(hòu)，市(shì)盈(yíng)率分位(wèi)数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交(jiāo)易(yì)情绪来看，纵向（时(shí)序上(shàng)）拥(yōng)挤度观察，银行、交通运输(shū)、非银金融等行业(yè)换手率位于(yú)一年内高点，换手(shǒu)率分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护理、食品饮料等(děng)行业换手(shǒu)率位于一(yī)年内低点，换手率分位数分别(bié)为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业(yè)间）拥挤度观察，银行、非银金融(róng)、传媒等行业(yè)成(chéng)交额占比位(wèi)于(yú)一年(nián)内高点，成交额占比分位数(shù)分别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧渔、基础化工、综合(hé)等行(xíng)业成交额占比位于一年内低点，成交(jiāo)额占比分位(wèi)数均(jūn)为(wèi)1.9%。

　　二、脆弱、均衡市(shì)场的进一(yī)步验证(zhèng)：宏观依据

　　对(duì)市场的定性是下一步决策的依据，从(cóng)宏观证据来看，市场是脆弱而(ér)均(jūn)衡(héng)的：

　　第(dì)一，出口不(bù)弱，趋势(shì)变弱，进口验证(zhèng)乏力的外需(xū)。

　　中国4月出口(kǒu)同比(bǐ)上升8.5%，3月为同比上(shàng)升14.8%；4月进口同比下跌(diē)7.9%，3月(yuè)为同比下(xià)跌1.4%；4月贸(mào)易顺(shùn)差902.1亿美元，3月为881.9亿美元。出口预测可能是打脸市(shì)场(chǎng)预期(qī)次(cì)数最多(duō)的指标之一，正如(rú)每年大家对出口进(jìn)行展望一样，今(jīn)年年初的出口确(què)实又再次超出大家的预期。今年出口的变化，需要我(wǒ)们审视、理(lǐ)解出口的中期(qī)逻(luó)辑变化：中国的国家战略在清晰地知道(dào)欧美日韩的战略意图之(zhī)后，在过去几(jǐ)年(nián)做(zuò)了很多(duō)的(de)应(yīng)对和(hé)部署(shǔ)，东盟、一(yī)带一(yī)路、上合和广大发展中国家逐(zhú)渐被更(gèng)充分(fēn)地融入到中国经(jīng)济圈，成为外需(xū)和中国(guó)全球战(zhàn)略的重要一环，也需要成为我们(men)日后分析中的重点之一。

　　分析完中期的逻辑变化，再回到(dào)短期的现(xiàn)实(shí)。4月的出口肯(kěn)定(dìng)是不弱的，不过趋(qū)势在走弱，考虑(lǜ)到全球经济和金融系(xì)统在过去一段时间的风险暴露(lù)逐(zhú)渐增加，再结合越南、韩(hán)国(guó)这些重要出口国家近期的数据走势，出(chū)口趋势是(shì)在(zài)走(zǒu)弱的，如果全球经济动能走弱，一带一(yī)路(lù)和东(dōng)盟(méng)可能也无法单独(dú)把中(zhōng)国出口稳住(zhù)。与此同时，进口(kǒu)继续(xù)走弱(ruò)，在经历(lì)了(le)年初(chū)复(fù)苏短暂的(de)斜率走陡之后，经济(jì)的(de)复苏(sū)斜率明显(xiǎn)趋于平(píng)缓，国(guó)内外(wài)新的(de)政(zhèng)策变化(huà)又还没有看(kàn)到，当前(qián)市(shì)场(chǎng)大(dà)逻辑(jí)是(shì)相(xiāng)对缺乏(fá)的，这是我们觉得市场脆弱而均衡(héng)的重要原(yuán)因。

　　第二，社融信(xìn)贷一季(jì)度加(jiā)速放量后逐渐回归正常，居民(mín)加杠杆意愿(yuàn)弱。

　　4月新(xīn)增人民币贷(dài)款0.72万(wàn)亿，去(qù)年同期0.65万亿；新增(zēng)社融1.22万(wàn)亿，去年(nián)同期(qī)0.93万亿；社(shè)融(róng)增速(sù)10%，前(qián)值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值(zhí)12.7%；M1同比(bǐ)5.3%，前值5.1%。历史(shǐ)纵向来看，因为(wèi)2022年4月本身就是社融(róng)信贷比较弱的一(yī)个月，所以(yǐ)今年4月的社融信贷看上(shàng)去比(bǐ)去(qù)年多，但(dàn)实际上(shàng)是比较弱的(de)，比疫情前(qián)的2019、2018年4月(yuè)社融都要弱。就今年的(de)节奏(zòu)来看(kàn)，一季度(dù)社融信贷(dài)提前发力，所以(yǐ)投放巨大，4月份慢慢回归(guī)正常乃至(zhì)略偏弱(ruò)的状态。

　　居民的中长贷在经历了积压需(xū)求暂时释放之后，再度(dù)回归(guī)比较弱(ruò)的态势，居民中长贷同(tóng)比比去年萎缩1156亿，这意味着居民可能(néng)非但没有明显增加房贷的意愿(yuàn)，反而在加大还贷(dài)的量，这与前段时间新闻报道的居民提前还房(fáng)贷现象增加的(de)情况(kuàng)一致(zhì)。另外，根据不完全统(tǒng)计(jì)的4月部(bù)分银行的理财规(guī)模变化，银行理财出现了(le)明显的回流，但在权(quán)益市场(chǎng)上资金回流并不明显(xiǎn)，因(yīn)此极有可能流到了低风险低波动的(de)相关产(chǎn)品上(shàng)。这(zhè)说(shuō)明无(wú)论是对实物投资还是金融(róng)投资，居民(mín)部门的风险偏好仍(réng)有待修复。因此，随(suí)着居民部门(mén)购房欲望下降之后，整个金融部门(mén)其(qí)实并(bìng)不缺钱，但(dàn)大家都在等待(dài)权益(yì)市场(chǎng)系统性(xìng)风险偏好抬升的一个明(míng)确的政策(cè)或者基本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱(ruò)复苏下(xià)低通胀，反(fǎn)映(yìng)的是(shì)内生动力偏弱(ruò)的(de)预期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同(tóng)比下降3.6%，预期下降(jiàng)3.3%，前值下降2.5%，通胀维持低(dī)位，这反映的是(shì)国内(nèi)修复(fù)动力偏弱，而供应总体充(chōng)足，进而价格维持低迷。我们也(yě)判(pàn)断(duàn)在弱修复之下(xià)，低通胀的(de)特质有(yǒu)望延续。

　　结构(gòu)上看，食品价格继续回落。4月(yuè)CPI食(shí)品价格同比上涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下(xià)降1%，前值(zhí)下(xià)降1.4%，由于天气转暖(nuǎn)，鲜(xiān)菜上市量增加(jiā)，鲜菜价格同(tóng)环(huán)比大幅(fú)下降，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏量也相对充裕(yù)，猪肉(ròu)价格环(huán)比继续(xù)下跌3.8%，降幅有所收窄。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上(shàng)月持平，环比上(shàng)涨0.1%。从大(dà)类分项来看(kàn)，食(shí)品烟酒、生活用品及服务、交通和(hé)通(tōng)信同比(bǐ)涨幅回落；衣(yī)着、居住(zhù)、教育文(wén)化和娱(yú)乐涨(zhǎng)幅较上月(yuè)有所扩大；医疗保健持平，这反映的是普通消费品(pǐn)的需(xū)求修复较弱，而高端、偏服(fú)务(wù)项的(de)消费需求率(lǜ)先修复。

　　PPI同比(bǐ)继续大幅回落，主要(yào)受上(shàng)年同(tóng)期基(jī)数较高(gāo)影响，同时全球库存周期去化，制(zhì)造业偏弱。生(shēng)产资料价(jià)格同比下降4.7%，环比下降0.6%，继续回落；生活资(zī)料(liào)同比上涨0.4%，环比(bǐ)下降(jiàng)0.3%，均较弱。分(fēn)行(xíng)业来看，上游和中游煤炭开(kāi)采、石(shí)油和天然气(qì)开采、黑(hēi)色金属采矿、石油、煤炭及(jí)其(qí)他燃料加工、黑色金属冶(yě)炼和压延加工业均有较大(dà)拖累，电(diàn)力、热力的生(shēng)产和供应业、纺织(zhī)服装服饰业，非金属矿采选业同(tóng)比上涨。

　　通胀连续两个月(yuè)处在低(dī)位，我们认为这反映的是内生修复动力较弱。季节性因(yīn)素以(yǐ)及产(chǎn)业(yè)周期带(dài)来的食品价(jià)格下(xià)跌和(hé)生产资料价格下(xià)跌，带(dài)动CPI同比放缓、PPI大幅回落。随着(zhe)下半(bàn)年基数(shù)下降(jiàng)，经济逐步修复，通(tōng)胀有望回升，但我们认为通(tōng)胀短期内也较难(nán)回到(dào)1%水平之上，投资均不需要过度考虑“通缩”和“通胀”问题。短期来看，物价回(huí)落(luò)有助于企业刚性成本下降，修复盈利能力，关注通胀(zhàng)的修复更(gèng)多反映的(de)是需求(qiú)修复的幅度。

　　三、下一步的策略：反弹概(gài)率大，要(yào)保持交(jiāo)易的灵活性

　　从上述基本面的分析出发(fā)，我们仍然维持“市场乱战(zhàn)，均衡且脆弱的交易机会”的判(pàn)断。从技术面看，当前权益市场的买入理由(yóu)是大(dà)盘(pán)指数再(zài)度接近前期低位，这为我们提供了布局机会，交易(yì)的反弹概率在加(jiā)大。从策略角度看，投资者需要高度重视交易的(de)灵活性(xìng)。策略(lüè)的整体包括趋(qū)势、结构(gòu)与节奏(zòu)，反弹带来(lái)的是节奏(zòu)的变化，不(bù)是(shì)趋势和结构的(de)变化(huà)。

　　哪些(xiē)板(bǎn)块(kuài)反弹机会(huì)较(jiào)大呢？创金合信(xìn)基金(jīn)宏观策略配(pèi)置团队观察(chá)各(gè)家分(fēn)析师对申万各(gè)行业2023年归母净利润的(de)预测(cè)，可以作为(wèi)参考(kǎo)。如果(guǒ)让反弹(dàn)更扎实一些，预期业绩(jì)变化是一个相对(duì)可靠的数据。

　　环比(bǐ)上周来看(kàn)，市(shì)场对公用(yòng)事业、石油(yóu)石化、房地产等行业(yè)基本面较为乐观(guān)，预计(jì)2023年净利润(rùn)分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对(duì)汽车(chē)、农林牧渔、钢铁等行业基(jī)本面预期有所调整，预计2023年净(jìng)利(lì)润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤(fèng)春博(bó)士，创(chuàng)金合信基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济学家，投委会(huì)委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大学经济学博士，清华(huá)大学管理科学与(yǔ)工程博士(shì)后。学术(shù)研究(jiū)与教学(xué)以及宏观经济走势(shì)、金融产品分析等实务领域经验丰富(fù)、成果(guǒ)卓著。从业23年(nián)以来(lái)，一直致力于在周期波动的框(kuāng)架内(nèi)运用(yòng)财政的视角解(jiě)构(gòu)宏观经济的(de)运行，将(jiāng)中国经(jīng)济看作(zuò)一份资产，通过资本资产定(dìng)价的方(fāng)式来确定(dìng)其价值与风险。

　　罗水(shuǐ)星博(bó)士，创(chuàng)金合信(xìn)基金经理、首席宏观分析师，2022年(nián)2月加入创金合信基金。此前履职博时基金，负责宏观策略、宏观政(zhèng)策(cè)、大类资产配置与择时研究。武(wǔ)汉大学学士，上海财经大学(xué)经济学(xué)硕士(shì)、博士(shì)，中国社科院经济学博士后，学术论文(wén)多发表于国际SSCI英(yīng)文核(hé)心经济学(xué)期(qī)刊(kān)。

未经允许不得转载：泉州电动车网 福建骑行网 正方形的棱长是什么意思，正方形的棱长是什么什么叫棱长