文(wén)：天风宏观宋雪涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月居民新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元(yuán)，这是居民存(cún)款在(zài)连续13个月同比(bǐ)多增后，首(shǒu)次(cì)回落。

　　在过去(qù)一(yī)年多时(shí)间里，居民部门积攒了一大笔超额储蓄。今年这(zhè)笔超额储蓄能(néng)否顺利释放对判断经(jīng)济(jì)和资本市场(chǎng)走(zǒu)势至关重要。这里我们尝试(shì)回(huí)答(dá)两个问题。一是(shì)4月居民存款同比多减是不是超(chāo)额(é)储蓄释放的开始？二是这一趋势(shì)能否延(yán)续？

　　对上述问题的回答取决于存款会受(shòu)到哪些因素(sù)的影(yǐng)响。一般影响居民存款的主要有这么几种行(xíng)为：可支配收入(rù)、消费支(zhī)出、金融资(zī)产相关收支和房地产相关(guān)收支。

　　收(shōu)入增长(zhǎng)、消费减少(shǎo)、金融资产(chǎn)赎(shú)回、购房减(jiǎn)少会(huì)推动(dòng)存款(kuǎn)增(zēng)加(jiā)；反之(zhī)，收入(rù)减少、消费增加、认购金(jīn)融资产、购房增加、提(tí)前(qián)还贷(dài)等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居民少消费、少投资、少购房的结果(guǒ)（详见《超额储蓄(xù)能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居民(mín)收入(rù)增速放缓并提前还(hái)贷(dài)，但因为投(tóu)资、购房等下滑幅度更大，所以存款(kuǎn)同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存(cún)款同比多增2.1万亿则是(shì)收(shōu)入修复和理财存(cún)款化的(de)结果。

　　一季度(dù)居(jū)民人均可支(zhī)配(pèi)收入(rù)同比增长525元，理财存续规模(mó)相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银(yín)行办理速度放(fàng)缓等因(yīn)素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持(chí)证(zhèng)券(quàn)）条件早偿率指(zhǐ)数 2 相比于(yú)2022年(nián)有所回落(luò)，即居民提前还款对存款(kuǎn)的拖(tuō)累(lèi)相比(bǐ)于去年末略有放缓(huǎn)。

　　但是(shì)，随着居(jū)民消费和购(gòu)房行为修复，其对存款的支撑力度减(jiǎn)弱，一季度人均消费支出同(tóng)比增加(jiā)345元（低于收入涨幅）、购房支(zhī)出同比多增1575亿元。但因为支撑因素的规模更大，所以(yǐ)存款继续(xù)回升。

　　4月和一(yī)季度(dù)最核(hé)心的不同在(zài)于理(lǐ)财市场的变(biàn)化。4月居民存款下滑可能(néng)的原因一是居(jū)民(mín)存款理财化；二是(shì)提前还贷规模增加(jiā)<当年非典为什么神秘结束了/strong>。因为居民收入(rù)和消费数据不(bù)足，暂(zàn)时无法判(pàn)断消费和(hé)收入(rù)在4月对(duì)存款的(de)影响。

　　存(cún)款回流理财(cái)是4月存款回(huí)落的核心原因(yīn)，4月理财(cái)存量规(guī)模环比(bǐ)增(zēng)加1.26万(wàn)亿至25.5万(wàn)亿，结束(shù)了自去年10月以来的(de)下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理(lǐ)财(cái)等资(zī)产是(shì)理财(cái)风险降(jiàng)低、收益回升和存(cún)款利率下(xià)滑共(gòng)同作用的结果。受益(yì)于(yú)债(zhài)券市场走(zǒu)强，今年理财市场表现逐步好转，理财(cái)产品单位(wèi)破净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑(huá)至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率，存款对居民的吸引力逐(zhú)渐减弱，而理财对居民的吸(xī)引力则不(bù)断增强。

　　从5月理财规模上看，随(suí)着破净(jìng)率进(jìn)一步回落，居(jū)民还在继续增配理财产品(pǐn)，存款理财化趋势有望延续(xù)。

　　提(tí)前还贷规模扩大(dà)是存款下滑的又一(yī)个(gè)原因。4月(yuè)早偿率月(yuè)均值(zhí)相比于(yú)2月低点(diǎn)上行4.3个百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居民加大提前还贷(dài)力度一是因(yīn)为(wèi)当年非典为什么神秘结束了首套(tào)房利率还在下降，居(jū)民(mín)提前还贷以降低成本，4月沈(shěn)阳、马鞍山等(děng)多地继续降低首套房(fáng)利率，贝壳研究(jiū)院数据显示(shì)百(bǎi)城(chéng)首(shǒu)套主流房贷利率平(píng)均为4.01％，环比(bǐ)3月继(jì)续回落1个BP。二是政策放(fàng)松(sōng)后(hòu)，1、2月份(fèn)部分积压的还贷业务在3、4月份办理，这会(huì)推动提前还贷规(guī)模走高。

　　总(zǒng)的(de)来说，随着理财市场(chǎng)好转，此前因(yīn)居民(mín)少消费、少投(tóu)资、少买房等积攒(zǎn)下来的(de)超额储蓄已经开始部分回流理(lǐ)财(cái)市(shì)场了(le)，且5月初这一趋(qū)势还在延续(xù)。

　　往(wǎng)后来看(kàn)，理财市场和(hé)提前还贷在后续几(jǐ)个月里(lǐ)或继续成为超额存(cún)款的主要流向。

　　五一旅游人均消费水平未见明显(xiǎn)改善或(huò)部分表明当下居民(mín)消费意(yì)愿依(yī)旧偏(piān)弱，考(kǎo)虑到超额储蓄的持(chí)有分(fēn)化且并非主要来自(zì)消费(fèi)，后续超额储(chǔ)蓄(xù)对消(xiāo)费(fèi)的支撑力度依(yī)旧偏弱(ruò)。（详见《超额储蓄(xù)能否(fǒu)转(zhuǎn)化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期积压(yā)的(de)购房需(xū)求逐渐释放，房地(dì)产销(xiāo)售(shòu)目(mù)前已经(jīng)有(yǒu)走(zǒu)弱(ruò)迹象，地(dì)产短(duǎn)期(qī)或(huò)不会(huì)成为(wèi)超储的主要流(liú)向。但是因为按揭(jiē)利率存在明显利差，居民提(tí)前还贷行(xíng)为或将(jiāng)延续(xù)。从这个角度来(lái)看，主(zhǔ)要因为少买房(fáng)、少投资而积攒(zǎn)下来的储蓄，在理财市场环(huán)境好转和存款利率下滑的背景下或将继(jì)续回(huí)流到理财市(shì)场。

　　1 存款同比增速使用金(jīn)融机构住户存(cún)款余额+4月新(xīn)增来进行估算(suàn)

　　2早(zǎo)偿率是指(zhǐ)在个人住房抵(dǐ)押(yā)贷款中债务人提前偿付的金额(é)在资产池未偿本金余额的占比

　　风险提(tí)示

　　地产销售(shòu)变(biàn)动超预(yù)期(qī)，超额储蓄释放(fàng)弱于预期(qī)，理财市场波动加(jiā)大