金融界5月(yuè)27日(rì)消息 近(jìn)日因(yīn)为昆(kūn)明国资(zī)委的一封声明，让(ràng)城投债成(chéng)为关注的焦(jiāo)点，当前地方(fāng)债的规(guī)模和地方政府的偿债能力已经越来越被重视。如(rú)何如何(hé)处(chù)置地(dì)方债务？

　　中(zhōng)泰证券首席经济(jì)学家李迅(xùn)雷(léi)发文称，地(dì)方债包括地(dì)方一般债、专项债和包括城投债在内的(de)各种(zhǒng)隐形债(zhài)，其规模究竟有多大，尚有争议，但增(zēng)长迅猛。包括银行、保险、基金(jīn)等在内的机构投(tóu)资(zī)者是(shì)地方(fāng)债(zhài)的主要持(chí)有者(zhě)，他们普遍(biàn)担心的还是(shì)城投债务(wù)、非标等地方(fāng)政(zhèng)府隐形(xíng)债风险(xiǎn)。例如，近期贵州(zhōu)省政府发展研(yán)究中(zhōng)心提出，“化债工(gōng)作推进异常(cháng)艰难，仅依靠自(zì)身(shēn)能力已无(wú)法得到有效解决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩水的背(bèi)景下，地方政府的财权(quán)与(yǔ)事(shì)权不匹配问题(tí)又凸显出来。在我(wǒ)国政府杠杆(gān)率(lǜ)水平并不算高(gāo)的前提下，我国(guó)地(dì)方政府的杠杆率水平确实够(gòu)高了。需要调整中央和地方之间债(zhài)务余(yú)额的比例(lì)关(guān)系。“今后应(yīng)加(jiā)大中央政府的发债规模(mó)，为(wèi)地方经济减(jiǎn)负。”他明确指出(chū)。

　　李(lǐ)迅雷(léi)认为(wèi)，在当前中国经济(jì)转型的(de)关键阶段，维护地方(fāng)政府(fǔ)的信用(yòng)，防范(fàn)区(qū)域性金融风(fēng)险显得(dé)尤为重要，故在(zài)城投公(gōng)司(sī)还没(méi)有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难省(shěng)份(fèn)一(yī)定的“托底(dǐ)”支持(chí)，在政策上大力度(dù)支持地方政府“化债”。如(rú)帮助地方政(zhèng)府（如(rú)城投(tóu)公司的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实(shí)践银(yín)行贷款展期），通过政(zhèng)策性银(yín)行(xíng)或(huò)商(shāng)业银行的低息资金来降低债(zhài)务(wù)成本，让(ràng)债(zhài)务更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中央政策上(shàng)支(zhī)持地(dì)方(fāng)政府通过出(chū)让国有资产来偿债。他表(biǎo)示这类典型案(àn)例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无偿划(huà)转上市(shì)公(gōng)司共(gòng)计(jì)1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　以下文(wén)字来源李迅雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方债务的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国(guó)城投(tóu)有息债务54.1万亿元(yuán)

　　城投(tóu)平台成为(wèi)地方债务主要体现形(xíng)式

　　城(chéng)投债是指城投企(qǐ)业公开发行的公司债券和中期票据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出台(tái)明(míng)确城投债与(yǔ)地方政(zhèng)府(fǔ)信(xìn)用脱(tuō)钩，城投公(gōng)司定位由地方政(zhèng)府(fǔ)投融资机构转变为市场化(huà)运营(yíng)主体，地方(fāng)政府不再(zài)对城投债兜底。但(dàn)实(shí)际上市场仍然(rán)把(bǎ)城投债看作由地方(fāng)政府背书(shū)的高(gāo)信用等(děng)级债券。

　　因此城投公司通常(cháng)都是地(dì)方政府下设的投融资机构，很难完全独立成(chéng)为与(yǔ)政(zhèng)府无关的纯(ch三件套是哪三件ún)市场化的企业。城投的债(zhài)务主要(yào)包括向银行借款和发行(xíng)债券融资这两种方式，以前一种方式(shì)为(wèi)主(zhǔ)，但后一(yī)种债权融资的(de)规模也不小(xiǎo)，到2022年末(mò)，余额估计在(zài)13万亿元(yuán)以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有(yǒu)息(xī)债务快速扩张(zhāng)，每年增速(sù)均(jūn)保持在10％以上，到2022年(nián)末，全国城投有(yǒu)息债务为54.1万(wàn)亿(yì)元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城(chéng)投平(píng)台发债余(yú)额的增长

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券研究(jiū)所

　　因此(cǐ)，城投平台实际上已经成为地方(fāng)债务的(de)主(zhǔ)要(yào)体现(xiàn)形式，规模明显超过地方政府的(de)一般债和(hé)专项债之和(hé)。城投(tóu)平台中，如(rú)今(jīn)，城投平台的债券余额(é)大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约(yuē)案例，说(shuō)明城投债(zhài)仍属(shǔ)于地(dì)方(fāng)政(zhèng)府背书(shū)的高等级信用债(zhài)。但是，城(chéng)投平台的非标(biāo)违约情况时(shí)有(yǒu)发生(shēng)，银行贷款展期、调整还贷方式(shì)的也比较多。

　　地方政府应确(què)保城投债按时兑付(fù)，不(bù)能轻易违约(yuē)

　　当前市场对(duì)地(dì)方(fāng)政府(fǔ)债务增长和财政收入增速下(xià三件套是哪三件)降甚至(zhì)负增(zēng)长(zhǎng)的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东(dōng)北、中西部省(shěng)份，城投债的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土地出让金(jīn)对政府债(zhài)务利息覆盖(gài)程度不(bù)足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣(kòu)除城投拿地之后，捉襟见肘的情(qíng)况(kuàng)更(gèng)加明显。

　　河南的永煤(méi)债违(wéi)约之后，对河南(nán)省乃(nǎi)至全国(guó)的信用债市场都造成负(fù)面冲击，信用(yòng)分层现象加剧，部分(fēn)经济偏弱区域被边缘化。例如青海、云南和天津等近几年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成本(běn)大幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下(xià)降(jiàng)，但整体降幅相较全国(guó)更小。辽(liáo)宁、广西、吉林(lín)、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来城(chéng)投债加权平均票面利率降幅也明显不如全(quán)国(guó)。

　　当前(qián)在经济复苏不及预期的(de)背景(jǐng)下(xià)，投资者的风险偏好明显(xiǎn)下(xià)降。为此，地方政府应该确保城投债(zhài)的(de)按时(shí)兑(duì)付(fù)。因(yīn)为违约不仅不能解决(jué)债(zhài)务问题，反而会恶化(huà)区域信用环境(jìng)，导致地方(fāng)国(guó)企融资难、融资(zī)贵(guì)。从未来区域经济(jì)发展的角度看，政府部门仍(réng)需要持续举(jǔ)债来实现经济平稳增(zēng)长，需(xū)要保持政府信用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中央大力度支持地(dì)方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投(tóu)债权人的(de)持有信心，首先要确保城(chéng)投(tóu)债(zhài)不违约，这就意味(wèi)着(zhe)城(chéng)投(tóu)公司能(néng)够具备低成本的借新还旧能力。

　　中央(yāng)提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建(jiàn)议给予(yǔ)困难省(shěng)份一定的“托(tuō)底”支持，即在政策上大力度支持(chí)地(dì)方政府“化债”，如帮(bāng)助地(dì)方政(zhèng)府（如城投公司(sī)的(de)借新还旧）降低(dī)债务成本(běn)、拉(lā)长债务期限（非债券类债务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实践(jiàn)银行(xíng)贷(dài)款展期），通过政策性银行或商业(yè)银行的低息资金来降低(dī)债(zhài)务(wù)成本(běn)，让(ràng)债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地(dì)方政府(fǔ)可(kě)否(fǒu)通过出让国(guó)有(yǒu)资产来(lái)偿债(zhài)方面，也希(xī)望中央给予(yǔ)政(zhèng)策上(shàng)的支持。因为(wèi)今年3月1日(rì)，国资委在对政协十三件套是哪三件三届全(quán)国委员会(huì)第五次会议第00503号提案的答复中表示(shì)，将适时出(chū)台(tái)制度(dù)规定及操(cāo)作细则，探(tàn)索国有权益(yì)份额规范化退出的有(yǒu)效方式(shì)和途径，充分发挥(huī)有限合伙企业的优(yōu)势，助(zhù)力国有企业创(chuàng)新发(fā)展(zhǎn)。

　　通过出让国有企业股权获(huò)得收入偿还债务，典型案例(lì)为“茅(máo)台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价(jià)计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经济转型的(de)关键阶段，维(wéi)护地方政府的信用(yòng)，防范(fàn)区域性(xìng)金融(róng)风险显得尤(yóu)为重要，故在城投公司(sī)还没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需(xū)要(yào)保持。

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