5月以来，房地产板(bǎn)块个股多出现小幅上涨，截(jié)至5月(yuè)10日收盘(pán)，中信房地产指数本月涨幅约为(wèi)2％。而以公募基金为代表的(de)机构(gòu)对(duì)于这一板块已经在悄然布局。数据(jù)显示，以(yǐ)南方和华夏的(de)两只(zhǐ)老牌ETF基金为例，5月(yuè)9日时所公布的总(zǒng)份额均较4月28日时有小幅(fú)增长(zhǎng)。根据(jù)基金一季(jì)报统计(jì)，龙头与地方(fāng)国企(qǐ)央企获得增持，持仓数量占(zhàn)流通股比重增幅(fú)五只个(gè)股分(fēn)别为华发股(gǔ)份+3.40％、滨江集(jí)团+1.71％、中(zhōng)新集(jí)团+1.49％、卧龙地(dì)产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公(gōng)、私募配(pèi)置(zhì)房地产或“底部回升”

　　行业红利时(shí)代已过 精(jīng)耕细作成(chéng)共识

　　从公募(mù)基(jī)金对房地产的(de)配置(zhì)看，2019年末，公募所(suǒ)持有的房地产(chǎn)行业(yè)标的市值约1188亿元，占其所持股票(piào)市(shì)值的4.66％左右；2020年市场(chǎng)表(biǎo)现出色，但公募所持(chí)房地产(chǎn)公司市(shì)值在股票资产中的占比却断崖式(shì)下跌至1.85％；2021年(nián)，这一数值(zhí)更是进一(yī)步降至1.56％。

　　不过(guò)2022年终(zhōng)于出现了(le)三年来(lái)的(de)首次回(huí)升，年底这一数(shù)值从1.56％升(shēng)至1.65％。与此同(tóng)时，公募(mù)对房地产行业的持股比例也同步回升，从2021年底的(de)6.94％提高到(dào)2022年(nián)末(mò)的7.03％。

　　这样的势头似乎在今年一季度得以延续。数(shù)据统计显示，公募重仓持有房地产板(bǎn)块一季(jì)度市(shì)值TOP15门槛为(wèi)1.6亿元，较2022年四季度提升6.71％。持仓(cāng)市值前五个股分别为保利发展、招商(shāng)蛇口、万科(kē)A三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级、华发股份、滨江集(jí)团，持仓(cāng)市值(zhí)占板块比重合计(jì)达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难发现，公募(mù)对于房地产的投资(zī)愈发有集(jí)中于龙(lóng)头的趋(qū)势(shì)。Wind显示(shì)，在公募基金一季报(bào)汇总(zǒng)的重(zhòng)仓(cāng)股中(zhōng)，房地产板块排名最高(gāo)的是保利发展，在基金重(zhòng)仓第33位。排名第二(èr)的是招商蛇口，排在第78位。而老牌龙(lóng)头股万(wàn)科A排在第(dì)96位。对(duì)比去年四季(jì)报(bào)，变化之处首先在于几只房(fáng)地产(chǎn)龙头股从排位上看均(jūn)有(yǒu)退步(bù)，尤(yóu)其是(shì)万科最为明(míng)显；其次是(shì)金地集团退(tuì)出百大之列。但考虑到房地产是复苏链上最后一环(huán)，且首季并非行业(yè)销售(shòu)旺季，其传导到二(èr)级市场乃至机构(gòu)持仓上还(hái)需(xū)要时间周期。

　　形成共识的是，经济圈判断房地产已(yǐ)经进入大分化(huà)时代，一二(èr)线城市好于三四线(xiàn)城市。而映射到二级(jí)市场投资上，配置房地产行业(yè)轻松收(shōu)获行业贝塔的红利期一去不返了(le)。“如果按(àn)照产业周期(qī)来分类(lèi)，包括房地(dì)产等几类行业(yè)在盖特纳曲线里属于成熟期(qī)或(huò)者衰退期的行(xíng)业，传统认知上没有(yǒu)什(shén)么投资机会(huì)的。但在(zài)这几年特殊的行(xíng)情(qíng)里包括煤炭、电解铝等类似(shì)的行业也出现了(le)一些机会，背(bèi)后(hòu)的逻辑是供给侧发生了更大的变化。”一不愿(yuàn)具名的上海公募(mù)基金经理指出。

　　不过也(yě)有公募人士(shì)持谨(jǐn)慎乐观态度：“行业(yè)前几年(nián)17亿～18亿(yì)平(píng)方米的(de)年销售面积很难(nán)再(zài)出现了，2022年光是居民存(cún)款(kuǎn)数(shù)量增加了(le)15万(wàn)亿元。中(zhōng)国存量有400亿平方米建筑面(miàn)积，考虑存(cún)量(liàng)地产的更(gèng)新(xīn)，也有(yǒu)近10亿平方米。需求(qiú)端还需要有一定的(de)政策(cè)出来(lái)去(qù)刺(cì)激购房。”

　　宝盈基金(jīn)房地产研究员吕功绩也(yě)指出：“时(shí)至今日，无(wú)论从城(chéng)镇化的进程(chéng)，还是(shì)人(rén)均住房面积（接近30平/人），我国均已告(gào)别住房短缺时(shí)代，而目前(qián)居民的杠杆率和房价(jià)收(shōu)入也(yě)不支撑(chēng)每年(nián)18万亿元的销售(shòu)额(é)，以及过快上(shàng)行的房价，因(yīn)而行业(yè)高(gāo)增的时(shí)代已经过(guò)去(qù)，未来行三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级业的需(xū)求或将回落，在此过程中，伴随(suí)着地产的高(gāo)杠杆属性，就很容易出现信用风险问题（类似2022年的民营(yíng)地产(chǎn)爆雷），行业进入到供(gōng)给(gěi)侧出清的过程。这个过程中，综合竞争力(lì)强的公司就能够通过大鱼(yú)吃(chī)小鱼的方式，获得市占率的提升。当行业(yè)需求见顶回落时，行业的贝塔已经过去了，但不代表(biǎo)没有投资机会，机会在于城市(shì)、位置、产品(pǐn)的阿(ā)尔法，而对应到股票投资，就是强(qiáng)竞(jìng)争力公司(sī)的阿尔法。”

　　或许也是基于这样的(de)认识(shí)转变，精耕细作个(gè)股(gǔ)成(chéng)为公募乃(nǎi)至整(zhěng)体(tǐ)机构的务实之举(jǔ)。

　　机构配(pèi)置房地产(chǎn)“风物(wù)长宜(yí)放眼量(liàng)”

　　头部央国企、优质(zhì)区域性(xìng)标的成香(xiāng)饽饽(bō)

　　5月以(yǐ)来，房地产板块(kuài)个股多出现小幅上(shàng)涨，截至5月10日收盘，中信房地产指数(shù)本月涨幅约为(wèi)2％。从具体的个股来看，《红周刊》利用Wind统计(jì)申万房地(dì)产板块个股，在(zài)纳入(rù)统(tǒng)计的124只房(fáng)地产类(lèi)标的股中，本月以来(lái)实现股(gǔ)价(jià)上涨的达(dá)到了81家。

　　其中(zhōng)，上述时(shí)间段恰好排名前五的公(gōng)司月内(nèi)涨幅超(chāo)过(guò)了10％，它们分别是上实发展、浦东(dōng)金桥、*ST泛海(hǎi)、华夏(xià)幸(xìng)福、荣安地产。排名(míng)第一的上实发展，五一假期归来后(hòu)日成交(jiāo)量明显放大，4日、5日连(lián)续两个(gè)交易日(rì)收出(chū)涨停。从该股的(de)基(jī)本面(miàn)来看，上(shàng)实发展的主营业(yè)务为(wèi)房(fáng)地产开发与经营。公司的主要产品及服务(wù)为房地产(chǎn)销(xiāo)售(shòu)、房地产租赁、物业管理(lǐ)服务、工(gōng)程项(xiàng)目、酒店经营。从业绩数据来看，2022年，其实现营(yíng)业收(shōu)入(rù)52.48亿元，比上期减少47.85％，归母净利润1.23亿元(yuán)，同比(bǐ)下降33.24％。2023年第一季(jì)度，其实(shí)现营业总收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭亏(kuī)。

　　不过从十大流通股股东来看，各类机(jī)构都有(yǒu)对(duì)其(qí)布局的例子。以3月31日时的首季十大流通股(gǔ)股(gǔ)东(dōng)来看， 具(jù)体包括公募三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级(mù)的上银基(jī)金、私募(mù)的(de)迎水文龙、中央(yāng)汇金、长(zhǎng)城资产管理公司等(děng)都跻身(shēn)前十(shí)的行列。

　　巧(qiǎo)合的是，涨幅暂时(shí)排名第二的浦东金桥也(yě)是上海本地(dì)房企，其第一(yī)季(jì)度(dù)的收入(rù)利润(rùn)规模大幅度(dù)复苏(sū)。究其(qí)原因，一方面是该公司后疫(yì)情时代(dài)出租率复苏至近(jìn)年(nián)来最高，另(lìng)一(yī)方(fāng)面则是公司(sī)拿地结算持续性(xìng)向(xiàng)好(hǎo)，从(cóng)数字上看，一季度新增虹口(kǒu)135、138住宅地(dì)块，总建筑面积约54万平方米。

　　在这样(yàng)的业(yè)绩势头(tóu)向好背景下(xià)，自(zì)然(rán)也吸(xī)引了知名机构在其中持续(xù)驻足(zú)。从(cóng)第一季度十(shí)大流通股股东来看，知名(míng)私募高(gāo)毅邓(dèng)晓峰的两只产品依然在前十中，这也是连续第(dì)三(sān)个季度(dù)他有的(de)两(liǎng)只产品杀(shā)入前(qián)十。同时榜单(dān)中还有一支大(dà)名鼎鼎(dǐng)的(de)QFII阿布扎(zhā)比(bǐ)投资局，其(qí)当季还小幅(fú)增加了(le)持股。

　　除去上述两家上海区(qū)域性(xìng)地产公司外，荣安地产(chǎn)则是主要(yào)布(bù)局在深圳的(de)地(dì)产公司，一季报交出的也(yě)是一(yī)份报喜的成(chéng)绩单：首(shǒu)季公司实现营业收入51.85亿元，同比增长35.51％。归属于上(shàng)市公(gōng)司股东(dōng)的净利润6.48亿元，同(tóng)比增长31.27％。

　　从机构态(tài)度来看，《红(hóng)周刊》注(zhù)意到(dào)两只公募(mù)指(zhǐ)基(jī)首季新杀入十大流通股股东(dōng)行列(liè)。具体说来(lái)， 南方中证(zhèng)全指房地产(chǎn)ETF上(shàng)榜排名第七位，富国中证指数1000增强(qiáng)则排名(míng)第九位，此(cǐ)外联袂出(chū)现的机构还有QFII高盛国际(jì)和私募迎(yíng)水(shuǐ)聚(jù)宝(bǎo)。

　　接受《红周刊》采访时，兴证(zhèng)全球基金(jīn)相关(guān)人士分(fēn)析(xī)：“经历过行(xíng)业(yè)洗(xǐ)牌和兼并重组后，龙(lóng)头的价值更为笃定突出(chū)；从拿地端(duān)看，2022年土地市场大(dà)幅降温，优(yōu)质土地供给(gěi)较多（券(quàn)商测(cè)算对应潜(qián)在毛利率在25％以上，目前房企的利润率仅(jǐn)20％），绝大多数房企受限(xiàn)于信用问题或者资金紧张没(méi)法拿地，龙头房企趁机获取(qǔ)低成(chéng)本(běn)土地，龙头(tóu)房企(qǐ)的拿(ná)地力(lì)度（拿地金额/销售金额）基本(běn)在30％以上(shàng)；从融资上看，龙头(tóu)房企杠(gāng)杆率较(jiào)低，净负债率基本在70％以下，而其他房企(qǐ)的净负债率普遍(biàn)都在100％以上，加杠杆空间有限，从融资成本看，龙头房企的融资成本不断(duàn)下滑，基本(běn)在3％、4％左右；对应到2023年的(de)销售，龙头(tóu)房(fáng)企(qǐ)明显跑赢行业，1～4月(yuè)百(bǎi)强房企(qǐ)的销售额增(zēng)速为9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要强(qiáng)调的是，在(zài)当前中特估的(de)浪潮(cháo)下(xià)，央国企地产(chǎn)股或存在(zài)发展的大好机会(huì)。中信(xìn)证券指出：“房地(dì)产行业的结构性机会依然(rán)存在，少部分公司尤(yóu)其(qí)是央企占据显著优势，其主(zhǔ)要又体(tǐ)现为库存的(de)优(yōu)势。央企(qǐ)地产公司，现(xiàn)阶段表现出较低的(de)融资(zī)成本，优质(zhì)的开发(fā)资(zī)源和良(liáng)好的不动(dòng)产(chǎn)资(zī)产运营能力的多重(zhòng)竞争优势(shì)。”

　　“即使(shǐ)没有中特估，国央(yāng)企(qǐ)相较(jiào)于民营地产公司也(yě)是更有优势的。”吕功(gōng)绩强(qiáng)调(diào)，“对于(yú)减值、土(tǔ)地资源债(zhài)权债务关系等问题，市场(chǎng)对民营房(fáng)开企业的资产会有更(gèng)多担忧(yōu)和质疑，所以在这一轮行业出清的过程中(zhōng)，央(yāng)国企相(xiāng)较于民企来说估值的修(xiū)复更明显。中特估(gū)的角(jiǎo)度从(cóng)中长期的(de)维度看，行业的逻辑在于集中度提升后，行业进入高质量发展(zhǎn)阶段，具备较快速发展(zhǎn)阶段更(gèng)稳定且(qiě)可预(yù)期(qī)的(de)盈利和现金流(liú)创造能力，以此带(dài)来估值中枢(shū)的提升，应该关注估值相对较(jiào)低(dī)，企(qǐ)业自(zì)身资产的质量(liàng)好、运营能力(lì)强、可以(yǐ)创(chuàng)造持续现(xiàn)金流(liú)的企(qǐ)业。”

　　“存量时代中(zhōng)行业普涨的概率比较低(dī)，行业内部(bù)将出现分化，要关注将受(shòu)益于行业集中度提升的头(tóu)部公司。”星石投资(zī)首席研(yán)究官方(fāng)磊也表示。

　　顺应机构这一思路的话，或(huò)许还是保利(lì)发展、招商(shāng)蛇口等国资背景龙头前途更为光明。不过国投瑞银基金投(tóu)资部副总(zǒng)监綦傅鹏表示：“需要客观地去(qù)持续观察国(guó)企央企在三个方面(miàn)是否可以(yǐ)维(wéi)持(chí)，首先(xiān)是融资成本保(bǎo)持低位，其(qí)次(cì)是销售份(fèn)额持(chí)续(xù)提升，再次(cì)是拿(ná)地份额持续(xù)提升。”

　　复苏速度缓慢

　　机构需(xū)要多给一些耐心

　　而(ér)《红(hóng)周刊》也根(gēn)据房企(qǐ)一季报梳理发现，对于2022年的业绩出现(xiàn)的整体下滑，2023年一(yī)季度的业绩(jì)分化更趋明显，保利发展、滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)等房企营收、净利均实现了业绩的(de)回正，甚(shèn)至(zhì)是较大增速的增长。而这(zhè)些公司也(yě)是机构的(de)重(zhòng)仓对象(xiàng)。

　　对此，知名房地(dì)产业(yè)内人士张宏伟向《红(hóng)周刊》分(fēn)析表(biǎo)示，业绩出(chū)现明显改善的房企，主(zhǔ)要(yào)是因为(wèi)过去两三年时间(jiān)，尤其是(shì)在2021年(nián)下半年民(mín)营(yíng)房企不(bù)怎么投资拿地之后，国有(yǒu)企业仍在持续性(xìng)地拿地，且(qiě)主要集中在核(hé)心城市，投资力度较大。投(tóu)资的驱动能够(gòu)推(tuī)动(dòng)房企(qǐ)销售业绩(jì)的(de)增(zēng)长(zhǎng)，从而在2023年一季度市场恢(huī)复但仍处于调整(zhěng)的过程中，能够保(bǎo)有一个(gè)正(zhèng)增长。

　　不(bù)过张宏伟同时(shí)也提醒表示(shì)，在(zài)房地产的复苏(sū)过程(chéng)中(zhōng)，还面临着一些不确定性。其实(shí)整个市场从四月份开始又(yòu)在往下(xià)掉(diào)。除了(le)杭州(zhōu)、成(chéng)都等极个(gè)别城市四月环(huán)比三月相对表现较好之外(wài)，包括(kuò)北京、上海在内的绝(jué)大多数城市都出现(xiàn)环比(bǐ)下(xià)滑(huá)的情况(kuàng)。而(ér)现在五月的市场表现也(yě)不(bù)太乐观。按照现在的(de)经济状(zhuàng)况、收入情(qíng)况，以及(jí)市场的(de)去库存压(yā)力(lì)、企(qǐ)业(yè)的资金面压力(lì)，可能会(huì)出现，到六月份房企(qǐ)为了(le)半年报冲业绩出现市场的(de)短期(qī)反弹外(wài)的一(yī)个市(shì)场乏力现象。也就是(shì)说，第二(èr)季度(dù)、第三季度增长(zhǎng)不确定性(xìng)的压力仍旧(jiù)较大。

　　上海利檀投资董事长陈昊扬也向《红周(zhōu)刊》指出，现在整个房地产以及其上下(xià)游产业链的复苏(sū)速度都比(bǐ)想(xiǎng)象的要慢很多(duō)，我们要多给一些耐心，这个时候，在(zài)房地(dì)产以(yǐ)及上下游就不是赚快钱的(de)时候，只(zhǐ)能(néng)赚他(tā)基本面的钱(qián)。但这也意味着，只有极为少数的、做得比同行好得多的企业，会伴随整个行业的弱(ruò)复苏，业绩(jì)会逐步体现出来。所以只(zhǐ)能耐心地(dì)去等待它的(de)基本面不断地凸显出来，这需要(yào)时(shí)间。

　　（本文已刊(kān)发于5月13日《红周刊》，文中提及个股仅为举例(lì)分析，不做买卖推(tuī)荐。）

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