5月(yuè)13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利(lì)ETF发布公告称，其累(lèi)计有效(xiào)认购申请份(fèn)额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小(xiǎo)公告体现(xiàn)出市场对这一(yī)“中特估”主题的(de)追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一(yī)波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今年(nián)一季度(dù)，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估(gū)值方式等(děng)问题成为市场关注焦点，中国基金(jīn)报(bào)采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售(shòu)”情况(kuàng)，今年(nián)场内(nèi)多只“中字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主题基金发行，市场对此充满期(qī)待，如5月15日(rì)就有3只央(yāng)企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企(qǐ)科技引领、央(yāng)企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机(jī)会(huì)基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因素的，近(jìn)期银行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积(jī)极推(tuī)介相关央(yāng)企ETF的发(fā)行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题(tí)基(jī)金的申报发行，我认为确实(shí)会成为引爆行(xíng)情(qíng)的催化剂，基本面(miàn)、资金面(miàn)、政策面都在向好，下(xià)半年，中特(tè)估(gū)有可能独领(lǐng)风骚。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部(bù)基(jī)金经理杨振建就表示，近期密集申报的国央企主(zhǔ)题基金(jīn)主要涉及(jí)“股东回报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代能源”几(jǐ)大(dà)主题，这(zhè)样的布局可以更好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成(chéng)为行(xíng)情(qíng)进一(yī)步上涨的催化剂。去年以来公募(mù)基金发(fā)行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主(zhǔ)题基(jī)金申报和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带(dài)来增量资金，有望推动进(jìn)一步上涨(zhǎng)。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募基金积极布局(jú)央国企主题基金，一方面是(shì)因(yīn)为(wèi)新(xīn)一(yī)轮(lún)深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主题(tí)的基金(jīn)将(jiāng)为(wèi)投资者提供更丰富(fù)的工具以参(cān)与到央(yāng)国企投(tóu)资。另(lìng)一(yī)方面是落实公募基(jī)金行业高质量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引导更多资金参(cān)与央国(guó)企改革，更(gèng)好发挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服务实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发行将为央(yāng)企相关标(biāo)的(de)和板块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量(liàng)市场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为(wèi)两大明显的主线，而(ér)新能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在(zài)此背景下，一些基金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直(zhí)言(yán)，自(zì)己目前重点关注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券商、军工(gōng)，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要(yào)是央企或地方国资所在的行业，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本面在今年会(huì)有重大的(de)向上(shàng)变化的机会，比如火(huǒ)电(diàn)，会受益于煤炭(tàn)价(jià)格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的(de)放大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着(zhe)国有(yǒu)企业改(gǎi)革的推(tuī)进，大概率这些企业会进入(rù)一个提质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒(héng)表示(shì)，中特(tè)估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是(shì)非常基本(běn)面的，和他过(guò)去1至2年研(yán)究投(tóu)资思路(lù)也非(fēi)常(cháng)吻合，为在下半年(nián)抓住这波中特估的投资机会做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去(qù)年(nián)年底(dǐ)已(yǐ)开始重视(shì)中特估的投资机会，判断中(zhōng)特估的机会未来三年分两个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示(shì)，第一阶段也就是(shì)今年以数字(zì)经济和“一带一路”的(de)主题普涨性(xìng)机会(huì)为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨(zhǎng)性(xìng)的机会。第二阶段是(shì)未来两年(nián)，在(zài)主题性机会消散以后，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价值(zhí)导向变化，我们判断经营(yíng)成果(guǒ)随之(zhī)改(gǎi)变是一个慢变(biàn)量，会在未来(lái)两年(nián)体(tǐ)现(xiàn)在每一个(gè)央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公(gōng)司经营层面可能(néng)发生显著正向变(biàn)化的个股提前进(jìn)行布局，比(bǐ)如(rú)医药(yào)和消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已经显(xiǎn)露(lù)出不少基金在行动。国金(jīn)证券研究所数据(jù)显示，偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年年报(bào)前十大重仓股(gǔ)股(gǔ)票(piào)池(chí)中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的持仓(cāng)中，“中特(tè)估”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持(chí)有股(gǔ)票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主动型基金的持(chí)仓中(zhōng)，占比明显提高。上述(shù)数据(jù)显示，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及(jí)2023年一季(jì)报十大重仓(cāng)股的数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加(jiā)仓“中特估”概念股(gǔ)的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总(zǒng)市值比例，一季度超(chāo)过(guò)30％的偏(piān)股主动型基(jī)金主动加仓了“中特(tè)估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季(jì)度(dù)买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券(quàn)数(shù)据统计也显示，一季度主动偏股型公(gōng)募(mù)基金对港股央国(guó)企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国(guó)企(qǐ)持股总市值占港(gǎng)股(gǔ)持(chí)股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专(zhuān)门(mén)的股票库

　　可(kě)以(yǐ)说中国特色估值体系，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金公(gōng)司的(de)投研(yán)，落(luò)实到日常的(de)投(tóu)研(yán)流(liú)程(chéng)和实践之中，不少基金公司在加(jiā)大(dà)投研力量(liàng)，更有专门构建国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)就介绍(shào)，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究员过(guò)去对(duì)国央企(qǐ)的(de)固定思维，需要实(shí)地(dì)考察国央(yā中国人在德国受歧视吗，德国人很排斥中国人吗ng)企，并且(qiě)需要利(lì)用当前国(guó)央企愿意交流(liú)的(de)契机(jī)，多花(huā)精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基(jī)金(jīn)在行动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行业的所有国(guó)央企(qǐ)构建专门的股票(piào)库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪(zōng)，包括考察其(qí)实地调研的的成果，了解国央(yāng)企经营思路和财(cái)务导向的(de)变化，结合行业(yè)趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈到“认识”上(shàng)的(de)重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识：首先要认识(shí)市(shì)场体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展能(néng)力等方面(miàn)所体现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该(gāi)是(shì)在(zài)此基础上(shàng)构建的具有时代特征和(hé)中国特色、符合国(guó)家战(zhàn)略导向的(de)估(gū)值体系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是(shì)这个(gè)概念所涉及到的行业和公(gōng)司(sī)，一直在发(fā)生(shēng)的变(biàn)化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注(zhù)传统(tǒng)产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域(yù)，因(yīn)此也是一定能够抓住中特估(gū)这波行情的(de)机(jī)会的。同时，随着时局(jú)的变化，也在增(zēng)加(jiā)相关(guān)行业(yè)的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信(xìn)基金首席经(jīng)济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤(fèng)春表示(shì)，积(jī)极践行中国特色的估值体系(xì)是资本(běn)市(shì)场(chǎng)使命(mìng)，投资(zī)者需要学(xué)习领会并针对原(yuán)有的估值体(tǐ)系进行改造，以适应(yīng)现实的需要。明确(què)该体系的框架是第(dì)一(yī)位(wèi)的工作，合理设置指标(biāo)也非常重要，投资者的认可和实(shí)施是最终该体系能(néng)否具(j中国人在德国受歧视吗，德国人很排斥中国人吗ù)备长(zhǎng)期价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的认知误(wù)区，市(shì)场化(huà)认可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经济(jì)的支(zhī)柱，国企央企发展要(yào)符合国(guó)家战(zhàn)略发展发向(xiàng)，更需(xū)要(yào)承担社会公共责任等。而这些(xiē)都应该(gāi)考虑(lǜ)进估值体系之中，也(yě)引(yǐn)发(fā)市场关(guān)注。

　　多数受(shòu)访的基金经理认为，对于国央企的估值方式要充分体现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国家战略(lüè)价值，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有(yǒu)企业(yè)承(chéng)担社会价值、符合国家(jiā)战略发展的价值？首要(yào)任务就构(gòu)建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人(rén)股东(dōng)权益出发，现金(jīn)流折现为主要方法的单(dān)一(yī)价值估值体系，转向社(shè)会(huì)整体价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业(yè)的(de)社会(huì)价值与国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)价(jià)值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部(bù)基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委指导(dǎo)国内团队(duì)对于中国(guó)特(tè)色ESG披(pī)露与评(píng)价(jià)体系(xì)不(bù)断探索，结合国际(jì)通用规则，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价(jià)体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金经理王帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重(zhòng)企业价值的可持续估值，要(yào)重视(shì)股东、员工和社会责任等要素对企(qǐ)业稳(wěn)健(jiàn)成长的重(zhòng)大意义，重视稳定(dìng)的(de)现金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创新对(duì)提升企业(yè)内在价值的积极(jí)作(zuò)用，这样有利(lì)于提高估值定价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在(zài)指数编制(zhì)、策略构建等(děng)实务工作中，都有成(chéng)熟的量(liàng)化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负(fù)债(zhài)率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细(xì)致分(fēn)析在(zài)估(gū)值思维、估值(zhí)结论、估值(zhí)判(pàn)断上(shàng)有变化(huà)，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业(yè)链(liàn)上下(xià)游的衡量、全要素成本等(děng)，以(yǐ)及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策(cè)优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争(zhēng)力和可持续发展(zhǎn)等各种因素与企业价(jià)值的关系。这些因素在对估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得(dé)中国特(tè)色的估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还有估(gū)值结论和估值判断(duàn)的变化，都是为(wèi)了更好地适(shì)应中(zhōng)国的市场和(hé)经济(jì)特点，提供更(gèng)精准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李(lǐ)欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春直(zhí)言，这(zhè)需要在实践(jiàn)中进行探索，目(mù)前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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