5月以来(lái)，房地产板块(kuài)个股多出现小幅上涨，截至5月10日收盘，中信房地产指(zhǐ)数本月涨幅(fú)约为(wèi)2％。而以公(gōng)募基(jī)金(jīn)为(wèi)代表的机构对于这一板块已经在悄然布局。数据(jù)显示，以南方和华夏的两只老牌(pái)ETF基(jī)金(jīn)为例，5月9日时所(suǒ)公布的总(zǒng)份额均较(jiào)4月28日时(shí)有小幅(fú)增长。根据基金一季报统计，龙头与地方国企央企获得增(zēng)持，持仓数量占流通股比重增幅五只个股分别为华发(fā)股份(fèn)+3.40％、滨江集团+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私(sī)募(mù)配置房(fáng)地产(chǎn)或(huò)“底部回升”

　　行业红利时(shí)代已(yǐ)过 精耕细作成共识

　　从公募基金对房地产的配(pèi)置看，2019年(nián)末，公募所(suǒ)持有的房地(dì)产行(xíng)业(yè)标的(de)市值约1188亿元，占其所持股票市值的4.66％左右；2020年(nián)市场表现出色，但(dàn)公募所持房地产公司市值(zhí)在(zài)股票资(zī)产(chǎn)中的占(zhàn)比(bǐ)却断(duàn)崖式下跌至1.85％；2021年，这一数值更是进一步降至1.56％。

　　不过2022年终于出现了三年来的首(shǒu)次回升，年底这一数值从1.56％升至1.65％。与(yǔ)此同时，公募对(duì)房(fáng)地产(chǎn)行业的持股比例(lì)也同(tóng)步回升，从2021年底的(de)6.94％提高到2022年末的(de)7.03％。

　　这样的势头似(shì)乎在(zài)今年一季度得以延续(xù)。数据统计(jì)显(xiǎn)示，公募重(zhòng)仓持有(yǒu)房地产(chǎn)板块一季度市值TOP15门槛为(wèi)1.6亿(yì)元，较(jiào)2022年四季(jì)度提升6.71％。持仓市值(zhí)前五个股(gǔ)分(fēn)别为(wèi)保(bǎo)利发展、招商蛇口、万科(kē)A、华发(fā)股份(fèn)、滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)，持仓(cāng)市值占板块(kuài)比重合(hé)计(jì)达47.29％，环(huán)比(bǐ)下降(jiàng)3.05％。

　　从中(zhōng)不(bù)难发现，公(gōng)募对于房(fáng)地产的投资愈发有集中于龙(lóng)头的趋势。Wind显示(shì)，在公募基金一季报汇总的重(zhòng)仓股(gǔ)中，房(fáng)地产板块(kuài)排名最(zuì)高的(de)是(shì)保(bǎo)利发展，在基(jī)金(jīn)重仓第33位。排名第二(èr)的是招商蛇口(kǒu)，排在第78位。而老牌(pái)龙头股万科(kē)A排在(zài)第(dì)96位(wèi)。对比(bǐ)去年(nián)四季报(bào)，变(biàn)化之(zhī)处首先(xiān)在于几只房(fáng)地产(chǎn)龙头股从排位(wèi)上看均有退步(bù)，尤其(qí)是万科最为明显；其(qí)次是金地集团退(tuì)出百大之(zhī)列。但考虑到房地产是复苏(sū)链上最后一环，且首季并非行业销售旺季，其传导到(dào)二级市(shì)场乃(nǎi)至机(jī)构(gòu)持(chí)仓上还需要时(shí)间周期。

　　形成共识的是，经济(jì)圈判断房地产已(yǐ)经进(jìn)入大(dà)分化(huà)时代(dài)，一二线城市好于三(sān)四线(xiàn)城(chéng)市。而映射到二级(jí)市场(chǎng)投(tóu)资上，配(pèi)置房地(dì)产行业轻松收获行业贝(bèi)塔的红利期一(yī)去不返了。“如果按照产业周期来(lái)分类，包括房地产等几类行(xíng)业在盖(gài)特纳曲线里属(shǔ)于成熟(shú)期(qī)或者衰退期的(de)行(xíng)业，传(chuán)统认知(zhī)上没有(yǒu)什么投资机(jī)会的。但在(zài)这(zhè)几(jǐ)年特(tè)殊的行情(qíng)里包括(kuò)煤(méi)炭(tàn)、电解铝(lǚ)等类似的行业也出现了一(yī)些机会，背后的逻辑是供给侧发生了更大的(de)变化。”一不愿具名的上海公募基(jī)金经理指出。

　　不(bù)过(guò)也有公募人(rén)士持谨慎(shèn)乐观态度(dù)：“行业(yè)前(qián)几年17亿～18亿平(píng)方米的年(nián)销售面积很难再出现(xiàn)了(le)，2022年光(guāng)是居民(mín)存款数量增加(jiā)了15万亿元。中(zhōng)国(guó)存量有400亿平方米建筑面积，考虑存量地产的更新，也(yě)有近10亿平方米。需求端还需要有(yǒu)一(yī)定(dìng)的政策出来去刺激(jī)购房。”

　　宝盈基金房地产研究员(yuán)吕(lǚ)功绩(jì)也指出：“时至今(jīn)日(rì)，无论从城镇化的(de)进(jìn)程，还是人均住房面积（接近30平(píng)/人），我国均(jūn)已(yǐ)告(gào)别住(zhù)房短缺时代，而目前居民的(de)杠杆(gān)率(lǜ)和房价收入也不支(zhī)撑每年18万(wàn)亿(yì)元的(de)销售额，以及过快上(shàng)行(xíng)的房(fáng)价，因而行业高增的时代已经过去，未来(lái)行业(yè)的需求或(huò)将回落(luò)，在此过程中，伴随着地产的高杠杆(gān)属性，就很容易出现信用风险问题（类似2022年(nián)的民营地产爆(bào)雷(léi)），行业进入到供(gōng)给侧出(chū)清的过程。这个过(guò)程中(zhōng)，综合竞争力强的公司就能够通过(guò)大鱼(yú)吃小鱼的(de)方式，获得市占率的提升。当行业需求见顶回落时，行业(yè)的贝塔已(yǐ)经过(guò)去了，但不代表没有投资机会，机会(huì)在于(yú)城市、位(wèi)置、产品的阿尔法，而(ér)对应到(dào)股票投资，就是强(qiáng)竞(jìng)争力公司的阿(ā)尔(ěr)法。”

　　或许也是基(jī)于这样的认识转变，精耕(gēng)细作(zuò)个股成为公募乃至整体机构的务实之(zhī)举(jǔ)。

　　机构配置房地产“风物长(zhǎng)宜放眼量(liàng)”

　　头部央国企(qǐ)、优质区域性标的成(chéng)香饽饽

　　5月以来，房地产板块(kuài)个(gè)股多出(chū)现小幅上涨，截至(zhì)5月10日收(shōu)盘，中信房地产指数本月涨幅约为2％。从具(jù)体的(de)个股来看，《红周刊》利(lì)用Wind统(tǒng)计申万房(fáng)地产板块(kuài)个股，在纳(nà)入统(tǒng)计的1速溶黑咖啡粉是纯咖啡吗，黑咖啡配料表写着速溶咖啡粉24只房地产类标的股(gǔ)中，本月(yuè)以(yǐ)来实现股价上涨的达到了81家。

　　其中，上述时间段恰(qià)好排名(míng)前五的公司月内涨幅(fú)超过(guò)了10％，它们分别是上实发(fā)展、浦东金桥、*ST泛海、华夏(xià)幸福、荣安地(dì)产。排名第(dì)一的(de)上(shàng)实(shí)发(fā)展，五一假期归来后日成(chéng)交量明显(xiǎn)放大，4日、5日连(lián)续两个交易日收出涨(zhǎng)停。从该股的基本面来(lái)看(kàn)，上实发展的主营(yíng)业(yè)务为房地产开(kāi)发与经营。公司(sī)的主要(yào)产品及服务为(wèi)房地产销(xiāo)售、房(fáng)地产(chǎn)租赁(lìn)、物(wù)业(yè)管(guǎ速溶黑咖啡粉是纯咖啡吗，黑咖啡配料表写着速溶咖啡粉n)理(lǐ)服务(wù)、工程项目、酒店经营。从业绩(jì)数据来看，2022年，其实现营业收(shōu)入52.48亿元，比上期(qī)减少47.85％，归(guī)母净利润(rùn)1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一季度，其实现营业总收(shōu)入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利(lì)润2.86亿元，同比(bǐ)扭亏。

　　不过从十(shí)大(dà)流通股股(gǔ)东来(lái)看，各类机构都有对其布(bù)局的例子(zi)。以3月31日时的首(shǒu)季十大流(liú)通股(gǔ)股东来(lái)看， 具体包括公募的上银基金、私募的迎水文龙(lóng)、中(zhōng)央汇金、长(zhǎng)城资产管理公司等(děng)都跻身前十(shí)的行列。

　　巧合的(de)是，涨幅暂时排名第二的(de)浦东金桥也(yě)是上海本地房企(qǐ)，其第一季度(dù)的收入(rù)利润规模大幅度复苏(sū)。究其原因(yīn)，一方面是该公司后(hòu)疫情时代出租率复苏至近(jìn)年来最高，另一方面(miàn)则是公司拿地结算(suàn)持续性向好，从数字(zì)上看，一季度新增虹口(kǒu)135、138住宅地块(kuài)，总建筑面积约54万平方米。

　　在这样的业(yè)绩势头向好背景下，自然也吸引(yǐn)了(le)知名机构在其中持续驻足(zú)。从(cóng)第一(yī)季度十大(dà)流通股(gǔ)股东来(lái)看，知名私募高毅邓晓峰的两只产品依然在前十中(zhōng)，这(zhè)也是连续第三个季度他有(yǒu)的两只(zhǐ)产(chǎn)品(pǐn)杀入前(qián)十。同时榜单(dān)中还(hái)有一支(zhī速溶黑咖啡粉是纯咖啡吗，黑咖啡配料表写着速溶咖啡粉)大(dà)名鼎鼎的QFII阿布扎(zhā)比投资局，其(qí)当(dāng)季还小(xiǎo)幅增加了持股(gǔ)。

　　除去上述(shù)两家上海区域性地产公司外，荣安地产则(zé)是主要(yào)布局在深圳的地产公司，一季报交出的(de)也是一份报喜的(de)成绩(jì)单：首季公(gōng)司实现营业收入51.85亿元，同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)35.51％。归属于上市公(gōng)司股东的(de)净利润6.48亿元(yuán)，同(tóng)比增长31.27％。

　　从机构态度来(lái)看，《红周刊(kān)》注(zhù)意到两只公募(mù)指基首季新杀入十大流通股(gǔ)股东行列。具(jù)体说来， 南方中(zhōng)证(zhèng)全指房地产ETF上榜排名第七位，富(fù)国中证指数(shù)1000增强则排名第(dì)九位，此外联袂出现的机构还有QFII高盛国际和私募(mù)迎(yíng)水聚宝(bǎo)。

　　接(jiē)受《红(hóng)周刊》采访时，兴证(zhèng)全球基金(jīn)相关人士分析：“经历过行业洗牌和兼(jiān)并重(zhòng)组后，龙头(tóu)的价值更为笃定突出；从拿(ná)地(dì)端看，2022年土地市(shì)场大(dà)幅降温，优质土地供给(gěi)较多(duō)（券商测(cè)算对应(yīng)潜(qián)在(zài)毛利率在25％以上(shàng)，目前房企(qǐ)的利(lì)润率仅20％），绝大多(duō)数房企受限于信(xìn)用问(wèn)题(tí)或者资金紧张没法拿地，龙头房企趁机获(huò)取(qǔ)低成本土(tǔ)地，龙头房企的拿地力度(dù)（拿地金额/销售金额(é)）基本在30％以上(shàng)；从融资上看，龙(lóng)头房(fáng)企(qǐ)杠杆率较低，净负债率基本在(zài)70％以下，而其他房企的(de)净负债率普(pǔ)遍都(dōu)在100％以上，加杠杆空间(jiān)有限，从融资成(chéng)本看，龙头房(fáng)企的融资成本(běn)不断下(xià)滑，基本在3％、4％左右；对应到2023年(nián)的销售，龙头房企(qǐ)明显跑赢行(xíng)业，1～4月百(bǎi)强房(fáng)企的销(xiāo)售额(é)增(zēng)速为9％，而TOP14的销售额增速(sù)为29％。”

　　需要强调的是，在当(dāng)前中特(tè)估的(de)浪(làng)潮下(xià)，央(yāng)国企地产(chǎn)股或存在发展的(de)大好机会。中信证券指(zhǐ)出：“房地产行业的结(jié)构性(xìng)机(jī)会(huì)依(yī)然存在，少(shǎo)部分(fēn)公司尤其是(shì)央(yāng)企占据显(xiǎn)著优(yōu)势(shì)，其主要(yào)又体(tǐ)现为库存的优势。央企地产公(gōng)司，现阶(jiē)段(duàn)表现出较低的融资成本(běn)，优质的(de)开发资源和良(liáng)好的(de)不(bù)动产资产(chǎn)运(yùn)营(yíng)能力的(de)多重竞争优势。”

　　“即使没有中特估(gū)，国央企相较(jiào)于民营地产公司(sī)也是更(gèng)有优势的(de)。”吕功绩(jì)强(qiáng)调，“对(duì)于减值、土地资源债权债务关系等问题，市场(chǎng)对民营房开企业的资产会有更多担忧和质疑，所以(yǐ)在这一(yī)轮行业出清的过程中，央国企(qǐ)相较于民企来说(shuō)估值的(de)修复(fù)更明显。中特(tè)估(gū)的角度从中长期的(de)维度看，行(xíng)业的逻(luó)辑在于集(jí)中度(dù)提升(shēng)后，行业进入高质量发展阶(jiē)段，具备(bèi)较快速发展阶段更稳(wěn)定且可预(yù)期的盈(yíng)利和现金流创造能力，以(yǐ)此带来估(gū)值中枢的(de)提升，应该关注估值相对较低，企业自身资产的(de)质(zhì)量(liàng)好、运营能力(lì)强(qiáng)、可(kě)以创造(zào)持(chí)续(xù)现金流(liú)的(de)企业。”

　　“存量时代中行业(yè)普涨的概(gài)率(lǜ)比(bǐ)较低(dī)，行业(yè)内部将出现(xiàn)分化(huà)，要(yào)关注将(jiāng)受益于(yú)行业集中度(dù)提升的头部(bù)公司。”星石投资首席研究官方磊也表示。

　　顺应机构这(zhè)一(yī)思路(lù)的话(huà)，或许还是保利发展(zhǎn)、招商(shāng)蛇口(kǒu)等国资(zī)背景龙头前途(tú)更为光明。不过(guò)国投瑞银基金投资(zī)部副总监綦傅鹏表示：“需要客观(guān)地去(qù)持续观察(chá)国企(qǐ)央企(qǐ)在(zài)三个方面是否(fǒu)可以维(wéi)持(chí)，首先是融资成本保持低位(wèi)，其次是销(xiāo)售份额(é)持续提(tí)升，再次是拿地(dì)份额持续提升。”

　　复(fù)苏(sū)速度缓慢

　　机构需(xū)要多给(gěi)一些耐心

　　而《红(hóng)周刊》也(yě)根据房(fáng)企一季报(bào)梳理发现，对(duì)于(yú)2022年的业绩出现的整(zhěng)体(tǐ)下滑，2023年(nián)一季度的业绩分化(huà)更趋明(míng)显，保利发展、滨(bīn)江集团等房企营收、净利均实现了(le)业绩的回(huí)正，甚(shèn)至是较大增速的(de)增长。而这些公司(sī)也是机构的(de)重仓对象。

　　对此，知名房(fáng)地产业内人士张宏伟向《红周刊》分析表示，业绩出现明(míng)显改善(shàn)的房(fáng)企，主要是(shì)因(yīn)为过去两三年时间，尤其是在2021年下半年民营房企不怎么投资拿地之后，国有企业仍(réng)在持续(xù)性地拿地(dì)，且主要集中在核心城市，投资(zī)力度(dù)较(jiào)大(dà)。投资的驱动能够推动房企销售业(yè)绩的(de)增长，从而在2023年一季度市场恢复(fù)但(dàn)仍(réng)处于调整的过程中，能够保有一个正增(zēng)长(zhǎng)。

　　不(bù)过张(zhāng)宏(hóng)伟(wěi)同时也(yě)提(tí)醒表示，在房(fáng)地产的(de)复苏(sū)过程中，还面临着一些不确(què)定性(xìng)。其实(shí)整个市场(chǎng)从四月(yuè)份开始又在往下掉。除了杭州、成都(dōu)等极个别城(chéng)市(shì)四月环比(bǐ)三月相对表现较好之外(wài)，包括(kuò)北京(jīng)、上海在内的(de)绝大多数城(chéng)市都(dōu)出现环比下滑的情(qíng)况。而现在五月的市场表现也不太乐观(guān)。按(àn)照(zhào)现(xiàn)在的经济状(zhuàng)况、收入情(qíng)况，以及市场的(de)去(qù)库存(cún)压力、企业的(de)资金面压力，可能会出现，到(dào)六月(yuè)份房企为了半年报冲(chōng)业绩出现市(shì)场的短(duǎn)期反弹外的(de)一个(gè)市场乏(fá)力现象。也(yě)就是说，第二(èr)季度、第三季(jì)度(dù)增长不确定(dìng)性的压力仍旧较(jiào)大。

　　上海利檀投资董事长(zhǎng)陈昊扬也向《红周刊》指出，现在整个房地产以(yǐ)及其上下游(yóu)产(chǎn)业(yè)链的复苏速度都比想(xiǎng)象的要慢(màn)很多，我们要多给一些耐(nài)心，这(zhè)个时候，在房地产以及上(shàng)下游就不是赚快钱的时(shí)候，只能赚他基本面(miàn)的钱。但这也意味着，只有极为少(shǎo)数的、做得比(bǐ)同行好得多的企业，会伴随(suí)整个(gè)行业(yè)的(de)弱复苏(sū)，业绩会逐步体(tǐ)现出来。所以只能耐心地去等待它的(de)基本(běn)面不断地(dì)凸显(xiǎn)出(chū)来，这需要时(shí)间。

　　（本文(wén)已刊发于5月(yuè)13日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买(mǎi)卖(mài)推荐。）

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