5月13日，年内首(shǒu)只(zhǐ)央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购(gòu)申请份额总(zǒng)额(é)超过20亿份发行(xíng)上限，将启动(dòng)比例(lì)配售。这则(zé)小公告体现出市(shì)场对(duì)这一“中特估(gū)”主题的(de)追捧力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期(qī)围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今年一(yī)季度，一(yī)些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值(zhí)方(fāng)式等问题(tí)成(chéng)为(wèi)市(shì)场(chǎng)关注焦(jiāo)点(diǎn)，中(zhōng)国基金报(bào)采访多位投研人士，解析“中特(tè)估”这(zhè)些焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央(yāng)企主题ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行(xíng)情催(cuī)化(huà)剂？

　　市(shì)场对(duì)“中(zhōng)特(tè)估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金发(fā)行，市(shì)场对此充满期待，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引(yǐn)领、央企(qǐ)现代(dài)能源(yuán)等ETF也将获批发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆上(shàng)报的央国企基(jī)金(jīn)在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是(shì)构(gòu)成催化因素(sù)的，近期银行股大涨的一个催(cuī)化因素就是积极推介相关央企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认为确(què)实会成为引爆行情的催(cuī)化(huà)剂，基本面、资(zī)金面、政策面(miàn)都在(zài)向好(hǎo)，下半年，中特(tè)估(gū)有可能独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是(shì)表(biǎo)示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化(huà)投(tóu)资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建就表示(shì)，近期(qī)密集(jí)申(shēn)报的(de)国央(yāng)企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源(yuán)”几大主题，这样(yàng)的布局(jú)可以更好(hǎo)支持(chí)央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)成为行(xíng)情(qíng)进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以来(lái)公募基金发行整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情(qíng)火热下将为市场(chǎng)带(dài)来增(zēng)量资金，有(yǒu)望推动进一步(bù)上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建进一(yī)步(bù)表(b200mm是多少米，2000mm是多少米iǎo)示。

　　此外，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募(mù)基金积(jī)极布局央国企主(zhǔ)题基(jī)金，一方面是因为新(xīn)一(yī)轮(lún)深化国(guó)企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央(yāng)国企上(shàng)市(shì)公司(sī)的投资价值(zhí)凸(tū)显，该主题(tí)的基金将为投资者提供更丰富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方面是(shì)落实公募基(jī)金行业高质(zhì)量发展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革，更好(hǎo)发(fā)挥(huī)公(gōng)募基金服务资本市(shì)场改革、服务(wù)实体经济和国家(jiā)战略的作用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关(guān)标的和板块(kuài)带来增量资(zī)金，提升交易(yì)活跃(yuè)度(dù)，有望成为中特估行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构(gòu)性行情明显，中特估(gū)和人工智能成(chéng)为两大明(míng)显的(de)主(zhǔ)线，而新能源等前期热(rè)门赛道股冷却(què)，在(zài)此(cǐ)背景下，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三大(dà)行业(yè)，火(huǒ)电(diàn)、券商、军工(gōng)，这(zhè)三(sān)大(dà)行业主要(yào)是央企或地方(fāng)国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本(běn)身基本面在今年会有重大的向(xiàng)上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受益(yì)于煤炭(tàn)价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券商，会(huì)受益于今年市场成(chéng)交量的放(fàng200mm是多少米，2000mm是多少米)大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随(suí)着国(guó)有企业改革(gé)的推(tuī)进，大概率这些企业会进入一个提(tí)质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过(guò)去5年10年改(gǎi)革(gé)的成(chéng)果，是非常(cháng)基本面(miàn)的，和他(tā)过去1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合，为在下(xià)半年(nián)抓住(zhù)这波中(zhōng)特估的(de)投(tóu)资机会做好了(le)准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开始重(zhòng)视中特估的投资(z200mm是多少米，2000mm是多少米ī)机会，判断(duàn)中(zhōng)特估(gū)的(de)机会(huì)未来(lái)三年分两个阶(jiē)段(duàn)。”融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何(hé)龙表示，第一(yī)阶段也就是(shì)今年以数字经济和“一(yī)带一路”的(de)主题普涨性机会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于(yú)顶层(céng)设计对国央经营(yíng)管理(lǐ)价值导向变(biàn)化，我们判(pàn)断经(jīng)营(yíng)成果(guǒ)随之改变是(shì)一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体(tǐ)现在每(měi)一个央国(guó)企的(de)报表中。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前(qián)在挖掘(jué)公司经(jīng)营层(céng)面可能发生(shēng)显(xiǎn)著正向变(biàn)化的个股(gǔ)提前进行(xíng)布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其(qí)实一季报已经显露(lù)出不少基金在行(xíng)动。国(guó)金证券研究所数(shù)据(jù)显示，偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年年(nián)报前十大(dà)重仓股股票池中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持(chí)仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占(zhàn)偏(piān)股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市值(zhí)比(bǐ)例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基金的持(chí)仓(cāng)中，占(zhàn)比(bǐ)明(míng)显(xiǎn)提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基(jī)金主动加仓“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票(piào)总市值比例，一季(jì)度超过30％的偏(piān)股主动型基金主动(dòng)加(jiā)仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年末(mò)不持有(yǒu)“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信(xìn)证(zhèng)券数据统计(jì)也(yě)显示，一季度主动偏股型公募(mù)基(jī)金对港股央(yāng)国企的持股市值比重达到2019年(nián)以来的新高，港股(gǔ)央国企持股总市值(zhí)占港股持股总市(shì)值(zhí)的比(bǐ)重由2022年四(sì)季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年(nián)一季度的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央企(qǐ)专门(mén)的(de)股(gǔ)票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值(zhí)体系，正深刻影响基金(jīn)公司(sī)的(de)投研，落实到(dào)日常(cháng)的投研(yán)流程和实践之中，不(bù)少基(jī)金(jīn)公司在加大投研力量，更有专门构建国(guó)央企(qǐ)股票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机(jī)会基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)就介绍，一方面，从(cóng)顶(dǐng)层设计改变研究员过去对国央企(qǐ)的固(gù)定(dìng)思维，需要实地考(kǎo)察国(guó)央企，并(bìng)且需要利用当(dāng)前国(guó)央企愿意交流的(de)契(qì)机，多花(huā)精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面(miàn)，融通(tōng)基金在行动上，要求研(yán)究员将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖行业的(de)所有国央(yāng)企构建专门的股票库，并进(jìn)行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察(chá)其(qí)实地调研(yán)的的成果，了解国央企经营思路和财务(wù)导向的变化，结合(hé)行业趋势和特(tè)征(zhēng)，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示(shì)，通过深(shēn)入学(xué)习(xí)，对“中特(tè)估”有了更深刻(kè)的认识(shí)：首先要认(rèn)识(shí)市(shì)场(chǎng)体制机制(zhì)、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发(fā)展能力等(děng)方面所体(tǐ)现的鲜明中(zhōng)国(guó)元素和发展阶段(duàn)特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时(shí)代(dài)特征和(hé)中国特色、符(fú)合国家(jiā)战略导向(xiàng)的(de)估(gū)值体系，而(ér)不(bù)是(shì)简单套用国外的传统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这个概念所涉及到(dào)的(de)行(xíng)业和公司(sī)，一直(zhí)在发生(shēng)的(de)变化。”万家基金经(jīng)理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基(jī)金一(yī)直非(fēi)常关(guān)注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭(tàn)、金(jīn)融、建筑(zhù)等多(duō)个(gè)领域，因此也是(shì)一定能够抓住(zhù)中(zhōng)特估(gū)这波行(xíng)情的机会(huì)的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在增(zēng)加相(xiāng)关行业(yè)的研究力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济(jì)学(xué)家(jiā)魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践(jiàn)行(xíng)中国(guó)特色(sè)的估值体系是资本市(shì)场使命(mìng)，投资者需要学习领会并针对原有的估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明(míng)确该体系的(de)框架是第一位的工作，合理设置指标(biāo)也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备长期(qī)价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估值是(shì)很大(dà)的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社(shè)会价(jià)值(zhí)与国家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支(zhī)柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)发向，更需要承担(dān)社会公共责任(rèn)等。而这些都应该考虑(lǜ)进估(gū)值体系之(zhī)中，也引发市(shì)场关(guān)注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央(yāng)企的(de)估值方式(shì)要充分体现企业的社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值，目前已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业(yè)社会(huì)价值评价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有企(qǐ)业承(chéng)担社会价值、符合国家战略发展的价值？首(shǒu)要任务(wù)就构建中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益出(chū)发，现金流(liú)折现为主要方法的单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值观(guān)念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价体系(xì)，充(chōng)分体现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建(jiàn)也(yě)直言(yán)，近(jìn)年来国资(zī)委指(zhǐ)导国内团(tuán)队对(duì)于中(zhōng)国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结(jié)合国际通(tōng)用(yòng)规则(zé)，目(mù)前已经形(xíng)成了初步的企(qǐ)业社会(huì)价值评价体系，其(qí)中包括《企业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注重企业价值的(de)可持续估值，要重视(shì)股东、员工和社会(huì)责任等要(yào)素对企业稳健成长的重大意义(yì)，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利(lì)、科技(jì)创新(xīn)对提升企业内(nèi)在价值的积极作用，这样有利于提(tí)高估(gū)值定价模型的科学性和有效(xiào)性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有(yǒu)成熟的量(liàng)化指标可以使用，包括净资产收益率、营(yíng)业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投入(rù)强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基(jī)金经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断上(shàng)有变化，尤其是(shì)估值(zhí)的方法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他认(rèn)为其包(bāo)括产业链上下游(yóu)的衡(héng)量、全要素成本(běn)等，以及在纵向和横(héng)向上(shàng)的研(yán)究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续(xù)发展等各(gè)种(zhǒng)因(yīn)素与(yǔ)企业价值(zhí)的关系。这些因素在对估(gū)值结(jié)论和判断的影响(xiǎng)上(shàng)，也使得(dé)中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)与(yǔ)传统(tǒng)的(de)估值体(tǐ)系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还有估值结论和估(gū)值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经济(jì)特(tè)点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信(xìn)基(jī)金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实(shí)践中(zhōng)进行探索，目前(qián)尚没有(yǒu)公认的(de)指(zhǐ)标可以使用。

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