5月(yuè)13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发(fā)布(bù)公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发(fā)行上限，将(jiāng)启(qǐ)动比(bǐ)例(lì)配售。这则(zé)小公告体(tǐ)现出市场对这(zhè)一“中特(tè)估”主题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关(guān)注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的(de)催化(huà)剂。实际(jì)上，早在去(qù)年底及今年一季(jì)度，一些基金经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问(wèn)题成(chéng)为(wèi)市(shì)场关注焦点(diǎn)，中国基金报采(cǎi)访(fǎng)多位投研(yán)人(rén)士，解(jiě)析(xī)“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字头(tóu)”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后(hòu)续有多(duō)只国央企(qǐ)主题(tí)基(jī)金(jīn)发行，市场对此充满期(qī)待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将(jiāng)获(huò)批发行，更有扎堆(duī)上报(bào)的央国(guó)企(qǐ)基金在排队(duì)入市(shì)。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因(yīn)素的，近期银行股大涨的(de)一个催化因素就是积(jī)极推介相关央企(qǐ)ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申报发行，我认为(wèi)确(què)实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有(yǒu)可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资(zī)部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申(shēn)报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样的布(bù)局可以更好支持央国企(qǐ)的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行(xíng)情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基(jī)金(jīn)发(fā)行整体平淡，近期多只国央企主题基金申(shēn)报(bào)和发行，行(xíng)情(qíng)火(huǒ)热下将为市(shì)场带来增(zēng)量资金，有(yǒu)望(wàng)推动进一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨振建(jiàn)进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认(rèn)为(wèi)，公募基金(jīn)积极布(bù)局央国企主题基金，一方面是(shì)因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上市公司的投资价值凸(tū)显，该主题的基(jī)金将为抖音我从来没想过我这放荡的灵魂是什么歌，抖音有一首歌什么荡悠悠投(tóu)资者提(tí)供更丰富(fù)的工具以参与到央国(guó)企投资。另一方面是(shì)落(luò)实公募基(jī)金(jīn)行业高质量(liàng)发(fā)展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多(duō)资(zī)金参与(yǔ)央国企改革，更好发挥公募(mù)基金服(fú)务资本市(shì)场改(gǎi)革(gé)、服务实体经济和国家(jiā)战略(lüè)的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将为央企相抖音我从来没想过我这放荡的灵魂是什么歌，抖音有一首歌什么荡悠悠关标的和板块带来增量资金，提(tí)升交易活跃度(dù)，有望成(chéng)为(wèi)中特估(gū)行(xíng)情的(de)催化剂。

　　存量市(shì)场中变(biàn)赛道

　　积极(jí)调仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行(xíng)情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估(gū)和(hé)人工智能成(chéng)为两(liǎng)大(dà)明显的主线，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷却，在(zài)此背(bèi)景(jǐng)下(xià)，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基金(jīn)经(jīng)理章恒直言，自己目前重点关注三(sān)大(dà)行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主(zhǔ)要是(shì)央(yāng)企(qǐ)或(huò)地(dì)方(fāng)国资所在的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大(dà)的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价(jià)格(gé)的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈(yíng)；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大(dà)幅增长等(děng)。同时，随着(zhe)国有企业改革的(de)推进，大(dà)概率这(zhè)些企业(yè)会进入(rù)一(yī)个提质增效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改革(gé)的成果(guǒ)，是非常基(jī)本面的，和他过(guò)去1至(zhì)2年(nián)研究投资思路(lù)也非常吻合(hé)，为在下(xià)半年抓(zhuā)住(zhù)这波中特估的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已(yǐ)开始重视中特估的投资机(jī)会，判断(duàn)中特估的机会未(wèi)来三年分两(liǎng)个阶(jiē)段。”融通红(hóng)利(lì)机(jī)会基金经理何龙表示(shì)，第一阶段也就是今年(nián)以数(shù)字经济和“一带一路(lù)”的主题普涨性(xìng)机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率(lǜ)极高的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶(jiē)段(duàn)是未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶层设计对国(guó)央经营管理价值导(dǎo)向变化(huà)，我们判断经营成果随之改变是一个慢(màn)变量(liàng)，会在(zài)未来两年体现(xiàn)在每一个央国(guó)企(qǐ)的报表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前在(zài)挖掘(jué)公司经(jīng)营层(céng)面可能发生(shēng)显著正向(xiàng)变化(huà)的个股提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经(jīng)显(xiǎn)露(lù)出(chū)不少基(jī)金(jīn)在行动。国金证(zhèng)券研究所数据显示(shì)，偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年(nián)年报前(qián)十(shí)大重(zhòng)仓股股票(piào)池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披(pī)露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)持有股票(piào)市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提(tí)高。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动型基金(jīn)2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个(gè)股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占(zhàn)2022年末(mò)股票(piào)总市值比例(lì)，一(yī)季(jì)度超过(guò)30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)主动加仓了“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)股，198只(zhǐ)基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季(jì)度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券数据(jù)统计也显示(shì)，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值(zhí)比重达(dá)到(dào)2019年以来的新高(gāo)，港股央国企持股总市值占港股持股总(zǒng)市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股(gǔ)票(piào)库

　　可(kě)以说中国特色估(gū)值体(tǐ)系，正深(shēn)刻影响(xiǎng)基金公司的投研，落实(shí)到(dào)日常的投研流程和实践之(zhī)中，不少基金公司在(zài)加大投研力(lì)量，更有专门构(gòu)建(jiàn)国(guó)央(yāng)企(qǐ)股票(piào)库。

　　融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)就介绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过(guò)去对国(guó)央(yāng)企的固(gù)定思维，需要(yào)实地考察国央(yāng)企(qǐ)，并(bìng)且需要(yào)利(lì)用当前国央企愿(yuàn)意交流(liú)的契机，多(duō)花精力去进行跟踪(zōng)发现(xiàn)变化。

　　另一(yī)方面，融通基金(jīn)在行动(dòng)上(shàng)，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央(yāng)企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成(chéng)果，了解国央企经营思(sī)路和财务导向(xiàng)的(de)变(biàn)化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地(dì)，发现预期(qī)差。

　　同样的，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入(rù)学(xué)习，对“中特估”有了(le)更(gèng)深刻的(de)认识：首先要认识市场体制机制、行(xíng)业产业结(jié)构、主(zhǔ)体持续发展能(néng)力等(děng)方面(miàn)所体现的鲜明中国(guó)元(yuán)素和发展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是(shì)在此基础上(shàng)构建的具(jù)有时代特征和中(zhōng)国特(tè)色、符合国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)导向的估值体系，而(ér)不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新(xīn)的(de)提(tí)法，但(dàn)是这个(gè)概(gài)念(niàn)所涉及到的行业和公(gōng)司，一直在发生的(de)变化。”万家基金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家(jiā)基金(jīn)一(yī)直非常关(guān)注(zhù)传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领(lǐng)域(yù)，因此也(yě)是一(yī)定(dìng)能够抓住中(zhōng)特(tè)估这波行情的(de)机会的。同(tóng)时，随着时(sh抖音我从来没想过我这放荡的灵魂是什么歌，抖音有一首歌什么荡悠悠í)局(jú)的变(biàn)化(huà)，也在(zài)增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金(jīn)首席(xí)经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行(xíng)中国特色的(de)估值体系(xì)是资本市(shì)场使命，投资者需要学习(xí)领会(huì)并针对原有的(de)估值体系进行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明(míng)确该(gāi)体系的框架是第一位(wèi)的(de)工作，合(hé)理设置指标也(yě)非常重要，投资者(zhě)的(de)认可和实施是最终(zhōng)该体系能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的(de)拔估值是(shì)很大的(de)认知误(wù)区，市场化认(rèn)可是基本(běn)的常识(shí)，不可误判。

　　体现社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估(gū)值(zhí)方式？

　　央(yāng)国企是(shì)国民经(jīng)济(jì)的支柱，国企央企(qǐ)发展要(yào)符合国(guó)家(jiā)战(zhàn)略发展发(fā)向(xiàng)，更需要承担社会公(gōng)共(gòng)责任等。而这些(xiē)都应(yīng)该考虑进(jìn)估值体系(xì)之中(zhōng)，也引发(fā)市场关注(zhù)。

　　多数受访的(de)基金经理认为，对于(yú)国央企的估值方(fāng)式(shì)要(yào)充(chōng)分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值，目前已经(jīng)形成了初步的(de)企(qǐ)业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有(yǒu)企业(yè)承(chéng)担社会价值(zhí)、符(fú)合国(guó)家战略发(fā)展的价值？首要任务就构建中国(guó)特色的价(jià)值评价(jià)体系，改(gǎi)变从以(yǐ)私人股(gǔ)东(dōng)权益(yì)出(chū)发，现金流折(zhé)现为(wèi)主要方法的单一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳(nà)入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数(shù)与(yǔ)量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近(jìn)年(nián)来(lái)国资委指导国内团队对于中(zhōng)国特色(sè)ESG披露与评价体系不断探索(suǒ)，结合国(guó)际通用(yòng)规则，目前已经(jīng)形成了初步的(de)企业社会价(jià)值评(píng)价体系，其中包括(kuò)《企(qǐ)业(yè)ESG披(pī)露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上市公司(sī)环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金(jīn)经理王帅也(yě)认为(wèi)，“中特(tè)估”应该是注重(zhòng)企业价值的可持续(xù)估值，要重视股东(dōng)、员工(gōng)和社(shè)会责任等要素对企业稳(wěn)健(jiàn)成长的重大意义，重视稳(wěn)定(dìng)的现金流、持(chí)续增长的盈利、科技创新对提(tí)升(shēng)企业内(nèi)在价值的积(jī)极作用，这样(yàng)有利于提高估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策(cè)略构建等实务(wù)工(gōng)作(zuò)中，都(dōu)有成熟的量化指(zhǐ)标(biāo)可以使用(yòng)，包(bāo)括净资产收益率、营(yíng)业现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负(fù)债率、研发(fā)经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精选(xuǎn)基(jī)金经(jīng)理李欣更细致分析在估值(zhí)思维(wéi)、估值结论、估值判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的方法和指标上，他认为其包括(kuò)产业(yè)链上下游的(de)衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上的研(yán)究(jiū)，强调政策(cè)优惠、产业(yè)发展、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发展等各种(zhǒng)因素与企业价(jià)值(zhí)的关系。这些因(yīn)素(sù)在对估值(zhí)结论和判断的影响上，也使得中国(guó)特色的(de)估值体系与(yǔ)传统(tǒng)的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维(wéi)的(de)变化(huà)，还有(yǒu)估(gū)值(zhí)结(jié)论和(hé)估值判断(duàn)的变化，都是为了(le)更好地适应中国的市场和经济特点(diǎn)，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的(de)企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索，目(mù)前(qián)尚没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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