5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累计有效认购(gòu)申请份(fèn)额总额超过20亿(yì)份(fèn)发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告(gào)体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日(rì)首批(pī)3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。实(shí)际上，早在去(qù)年底(dǐ)及今年一(yī)季度，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值(zhí)方式等问题成(chéng)为市场关注焦(jiāo)点(diǎn)，中国基金(jīn)报采访多位(wèi)投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多(duō)只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国央(yāng)企主题基金(jīn)发行(xíng)，市(shì)场对此充满期待，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科(kē)技引领、央(yāng)企现代(dài)能源(yuán)等ETF也将获(huò)批发行(xíng)，更有扎堆上报(bào)的央国企(qǐ)基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构(gòu)成催化因(yīn)素(sù)的，近期银(yín)行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和(hé)诸(zhū)多主题基(jī)金的申报(bào)发行，我认为确实(shí)会成(chéng)为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估(gū)有可能独(dú)领风骚(sāo)。”万家基(jī)金章恒更是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经理杨振建就表(biǎo)示，近期密集申报的(de)国央企主(zhǔ)题基金(jīn)主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代(dài)能源”几大(dà)主题(tí)，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行(xíng)情进一步(bù)上(shàng)涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金发行整体平(píng)淡，近期多只国央(yāng)企主题基金申报(bào)和发行，行情火热下将为市(shì)场(chǎng)带来(lái)增量资金，有望推动进一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅认为，公募基金积极布局(jú)央(yāng)国企主(zhǔ)题基金，一(yī)方(fāng)面是因为(wèi)新(xīn)一(yī)轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠(dié)加“中特估(gū)”概念，央国企上市公(gōng)司的投资价值(zhí)凸(tū)显，该主(zhǔ)题(tí)的基金将为投(tóu)资者提供(gōng)更丰富的工具以参(cān)与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实公(gōng)募基(jī)金(jīn)行业高质量发展的要求(qiú)，引导更多资金参与央国(guó)企改革，更好发(fā)挥公募基金服务(wù)资本市场改革、服务实(shí)体(tǐ)经济(jì)和国(guó)家战略(lüè)的(de)作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的(de)发行将(jiāng)为央企(qǐ)相关标的和板(bǎn)块带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望(wàng)成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特(tè)估(gū)和人工智能成(chéng)为两(liǎng)大明显的主线，而新能源等前(qián)期热门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一(yī)些基金经理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基(jī)金基金经理(lǐ)章恒直言，自己目(mù)前(qián)重(zhòng)点关(guān)注三(sān)大行业(yè)，火电、券(quàn)商(shāng)、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或(huò)地方国资(zī)所在的(de)行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面在今(jīn)年会有重大(dà)的向(xiàng)上变化的机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受益于(yú)今年市场(chǎng)成交量的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改革的推进(jìn)，大(dà)概率这(zhè)些企(qǐ)业会进入一(yī)个提(tí)质增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒(héng)表示(shì)，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果(guǒ)，是非常基本(běn)面的(de)，和他(tā)过去1至(zhì)2年研究投资思(sī)路也非常吻合，为(wèi)在(zài)下半年抓住这波(bō)中(zhōng)特估的投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年(nián)底已开始(shǐ)重视(shì)中特估(gū)的投资(zī)机(jī)会，判断中特估的机会未(wèi)来三(sān)年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也(yě)就是(shì)今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题(tí)普涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年(nián)，在(zài)主(zhǔ)题(tí)性机会(huì)消散以(yǐ)后，基于顶层设计对国央(yāng)经营(yíng)管(guǎn)理价值导向变化，我们(men)判断经营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在未来两年(nián)体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面可能发生显著(zhù)正向变化的(de)个(gè)股提前进(jìn)行布局，比如医(yī)药和消费等(děng)行业(yè)。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少基金在行(xíng)动(dòng)。国(guó)金证券研(yán)究所数(shù)据显示(shì)，偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)2022年年(nián)报前(qián)十(shí)大重仓股股(gǔ)票池(chí)中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金持(chí)有(yǒu)股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金(jīn)持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型(xíng)基(jī)金的持仓中，占比明显提高。上述(shù)数据显示，根据偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股(gǔ)的(de)数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估(gū)计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票(piào)总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度超(chāo)过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基金(jīn)主(zhǔ)动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数(shù)据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募(mù)基金对港股央国企的持股市值比重达(dá)到2019年(nián)以来的新高，港股央国企持股总市值占(zhàn)港股持股总(zǒng)市(shì)值的比重由2022年四季度(dù)的(de)25.1％提升至2023年一季(jì)度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特色估值(zhí)体系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公司的(de)投研，落实到日常的投研(yán)流程和实践之中，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更(gèng)有专门构建(jiàn)国央(yāng)企股票库。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理(lǐ)何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国央(yāng)企的(de)固定思维，需要实地考察国央(yāng)企，并且(qiě)需要(yào)利用当前(qián)国央企(qǐ)愿意交(jiāo)流的(de)契机(jī)，多花(huā)精(jīng)力去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面(miàn)，融通基(jī)金在行动上，要求研究(jiū)员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖(gài)行(xíng)业的所有国央(yāng)企构建专门的股票库，并(bìng)进行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成(chéng)果，了解国(guó)央企经营思路(lù)和财(cái)务导向的变化，结(jié)合行(xíng)业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业(yè)务总监王帅也谈到“认识”上的(de)重视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了(le)更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结(jié)构、主体持(chí)续发展能力(lì)等方面(miàn)所体现(xiàn)的(de)鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此(cǐ)基(jī)础(chǔ)上构建的具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合国家(jiā)战略导向(xiàng)的估值体系，而(ér)不(bù)是简单套(tào拜拜肉好减吗，拜拜肉难减吗)用(yòng)国外的(de)传统估(gū)值模型(xíng)。

　　“中特估是(shì)一(yī)种(zhǒng)新(xīn)的(de)提(tí)法，但(dàn)是这个(gè)概(gài)念所涉及(jí)到的行业(yè)和公司，一直(zhí)在发生(shēng)的变化。”万家基(jī)金(jīn)经(jīng)理章恒表示，万(wàn)家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等(děng)多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓(zhuā)住中特估(gū)这(zhè)波行情的机会的。同时，随着时(shí)局(jú)的变化(huà)，也在增加相关行业的研(yán)究力(lì)量。

　　此外(wài)，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极践行中国特色的估值体系是资本市(shì)场(chǎng)使命，投(tóu)资者需要学(xué)习领(lǐng)会并(bìng)针对原有的估值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体系(xì)的框架是第一(yī)位(wèi)的工作(zuò)，合理设置指标也(yě)非常重(zhòng)要，投资者的认可(kě)和实施是(shì)最终该体系能否具备(bèi)长期(qī)价值的基础(chǔ)。不过，他(tā)也提(tí)醒，人为的(de)拔估值(zhí)是(shì)很(hěn)大(dà)的认知(zhī)误区，市场化认可是基本(běn)的(de)常识(shí)，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国企央(yāng)企(qǐ)发展要符合(hé)国家战略发展发(fā)向，更需要承担社(shè)会公共(gòng)责(zé)任等。而这些都(dōu)应该(gāi)考虑进估值体系(xì)之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访的基金经理认为，对(duì)于国央企的估值(zhí)方式要充分体(tǐ)现企业的社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价(jià)值(zhí)，目前已经形(xíng)成了初步的企(qǐ)业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何(hé)定(dìng)价国有企业承担社(shè)会(huì)价值(zhí)、符合国家战(zhàn)略发展的价值？首要任务就构建中国特色的(de)价值评价体系，改变从(cóng)以私人股东权(quán)益出发，现金流(liú)折现为主要方(fāng)法的单一价(jià)值估值体系(xì)，转向社会(huì)整体价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战(zhàn)略价(jià)值。”博时基金指数与(yǔ)量化投资部(bù)基金经(jīng)理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来(lái)国资(zī)委指导国内团(tuán)队对于中国特色(sè)ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索，结合国(guó)际(jì)通(tōng)用规(guī)则，目前(qián)已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值(zhí)评价(jià)体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监、基金(jīn)经(jīng)理王帅也(yě)认为，“中特估(gū)”应该是注(zhù)重(zhòng)企业价(jià)值的可(kě)持续(xù)估值，要重视股东、员工和社会责任(rèn)等要素对企(qǐ)业稳健(jiàn)成长的重大(dà)意(yì)义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增(zēng)长的盈(yíng)利、科技创新(xīn)对提升企业内在价值(zhí)的积(jī)极作用，这样有利于提(tí)高估值(zhí)定价模型(xíng)的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制(zhì)、策(cè)略构建等实务工(gōng)作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产(chǎn)收益率、营业现(xiàn)金比(bǐ)率、资产负债率、研发经(jīng)费投入强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精选基(jī)金经理李欣(xīn)更细致分析在(zài)估值思维、估值结论、估值判断上有(yǒu)变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他(tā)认为(wèi)其包括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及(jí)在纵向和横(héng)向上的研究，强(qiáng)调(diào)政(z拜拜肉好减吗，拜拜肉难减吗hèng)策(cè)优(yōu)惠(huì)、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发展等(děng)各种(zhǒng)因素与(yǔ)企业价值的关系。这(zhè)些因素在对估值结论和判(pàn)断的(de)影(yǐng)响上，也使得中国特(tè)色的估(gū)值(zhí)体系(xì)与传(chuán)统的估值体(tǐ)系有所不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断(duàn)的变化，都(dōu)是为了更好(hǎo)地适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理的(de)企业(yè)估(gū)值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金(jīn)合(hé)信基金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践(jiàn)中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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