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　　5月11日，统计局公布(bù)4月物价(jià)数据：CPI同比上涨0.1％，预期(qī)0.4％，前(qián)值0.7％；PPI同比下(xià)降3.6％，预期降3.3％，前(qián)值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结(jié)构分(fēn)化、与终端(duān)需求相关的服务业(yè)延续涨价(jià)

　　物价作(zuò)为(wèi)经(jīng)济表现的滞后指标，在经济(jì)复苏早(zǎo)期(qī)多表现相对低迷、实属常(cháng)态。传统周期(qī)下，经济的周(zhōu)期性波动，主要(yào)由(yóu)需求端驱动，物价作为经(jīng)济的滞后指标，表现出明显的(de)周(zhōu)期性波动(dòng)。经验显(xiǎn)示，CPI等(děng)物价(jià)指(zhǐ)标(biāo)，与经济走(zǒu)势大体类似，一般滞后经济(jì)表(biǎo)现2个季度左右(yòu)；经济复苏(sū)早期，CPI同(tóng)比表现一度相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比(bǐ)在1％以下的低(dī)位(wèi)徘徊。

　　当前CPI低位、主要(yào)缘于供(gōng)给端(duān)影(yǐng)响和(hé)外(wài)需拖累(lèi)部分商品价格回(huí)落等。年初(chū)以来，CPI同(tóng)比持续回(huí)落至4月的0.1％，拖累主要来(lái)自于食品和非食品中的商品、不(bù)完全由(yóu)需(xū)求主导(dǎo)。其中，猪肉(ròu)、鲜菜供给充足，价格回落(luò)成(chéng)为拖累食品同比自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非食品中，原(yuán)油等国际定价的(de)大宗商品价格回落(luò)，带动交通(tōng)工具用燃(rán)料(liào)等分项环(huán)比延续(xù)低于季节性，部分耐(nài)用品价格回落也有(yǒu)拖累、与相关原材料成本压力缓解(jiě)等有关。

　　需求修(xiū)复(fù)较早(zǎo)的(de)领域、线下(xià)消(xiāo)费相关的商品(pǐn)和服务，在(zài)价格上已(yǐ)有连续体现。终端需求回暖在4月C狗狗临死前为什么嚎叫，狗狗临死前放不下主人的表现PI中(zhōng)进一步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他商品服(fú)务同比自(zì)年初以来明显回升、分(fēn)别至4月(yuè)的3.5％和1％。终端需求回暖带(dài)动(dòng)部分中(zhōng)上(shàng)游行业涨价，在PPI中亦有体现，例如，文教娱(yú)制造业价格环比(bǐ)上(shàng)涨0.9％。

　　重(zhòng)申观(guān)点：CPI或已见底，后(hòu)续或逐步回升。线下消(xiāo)费活动持续改善等或带动内(nèi)生(shēng)动能逐(zhú)步增强，对价格的支撑仍(réng)在逐步显(xiǎn)现。叠(dié)加基数贡献、及(jí)部(bù)分(fēn)商品价格回落(luò)拖累逐步放缓(huǎn)等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅(fú)回落，生(shēng)产(chǎn)资料拖累(lèi)PPI低(dī)预期(qī)、原油(yóu)链(liàn)等拖累延续(xù)

　　CPI涨幅明显回落、主因基数拖累明显。4月，CPI同比涨幅(fú)回落(luò)0.6个百分点至(zhì)0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾因素较上月(yuè)回落0.4个百分点至0.4％；环(huán)比(bǐ)降幅收窄0.2个百分点(diǎn)至-0.1％；核心CPI同比(bǐ)持(chí)平(píng)于(yú)0.7％。分(fēn)项环(huán)比(bǐ)中，食品环(huán)比降幅收窄0.4个百分(fēn)点至-1％，非食品环(huán)比由平转涨至(zhì)0.1％。

　　细(xì)分项中(zhōng)，鲜菜环(huán)比(bǐ)拖累明显，猪肉(ròu)环比(bǐ)降幅收窄，文教(jiào)娱等服务项涨价延(yán)续(xù)。食品环比中，鲜(xiān)菜和鲜果(guǒ)大量上市，价格(gé)分别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费(fèi)淡季影响(xiǎng)，猪肉价格下降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非食品环比(bǐ)中，原油价格回落拖累CPI交通通信项环比延续低位、-0.4％，文教娱、其(qí)他商(shāng)品服务环比明显(xiǎn)上(shàng)涨，分别较上月变动0.6和0.2个百分(fēn)点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生(shēng)产资料拖累，生活资料(liào)韧性(xìng)延续。4月(yuè)，PPI同比(bǐ)降(jiàng)幅(fú)扩(kuò)大1.1个(gè)百(bǎi)分(fēn)点至-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大类环比(bǐ)中，生产资(zī)料由平(píng)转降至(zhì)-0.6％，采掘(jué)拖累明显、原材料和加工(gōng)工业亦有走弱；生活资料环(huán)比走平(píng)、上月为-0.3％，除食品外环(huán)比延续(xù)回落外，衣(yī)着、一般日用品环比由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正，耐用消(xiāo)费品降幅(fú)收窄。

　　分行业来(lái)看，原油(yóu)等上(shàng)游(yóu)原材料链条(tiáo)相关价格回落，与线下消费相关的中下(xià)游行(xíng)业价格回升。4月，多数行业环比(bǐ)价格回(huí)落(luò)、上游(yóu)原材(cái)料(liào)链条(tiáo)尤其明显。煤(méi)炭(tàn)开采(cǎi)、石油加(jiā)工、燃气供应环比(bǐ)延续回落、降幅均在1.9个百分(fēn)点以上，汽(qì)车制(zhì)造、通信制造(zào)等部(bù)分中下(xià)游制造业价格有所回落，但文教娱制品等靠近终端制造业价格有所回升、环比(bǐ)上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大(dà)幅(fú)反(fǎn)弹。

　　2、疫(yì)情反复。

　　证券研(yán)究报告(gào)：《通(tōng)缩是个伪命题》

　　对(duì)外发布时(shí)间(jiān)：2023年05月(yuè)11日

　　报告(gào)发(fā)布机构(gòu)：国金证券股份有限(xiàn)公司

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