5月13日，年内首只(zhǐ)央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行(xíng)上限(xiàn)，将启动比例配售。这(zhè)则小(xiǎo)公告体现(xiàn)出市(shì)场对这一“中(zhōng)特(tè)估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年(nián)底(dǐ)及今年(nián)一(yī)季度，一(yī)些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估(gū)”资金面、情(qíng)绪面(miàn)、估值方式等问题成为市(shì)场关注焦点(diǎn)，中国(guó)基(jī)金报采(cǎi)访多位投(tóu)研(yán)人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情(qíng)况，今(jīn)年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央(yāng)企主题基金(jīn)发(fā)行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科(kē)技(jì)引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获(huò)批(pī)发行(xíng)，更(gèng)有扎堆上报(bào)的央国企基金(jīn)在(zài)排队入(rù)市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这(zhè)一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是(shì一个鸡腿多重，一个鸡腿多重多少克)构成催化因(yīn)素的，近期(qī)银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就(jiù)是积极(jí)推介相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的申报发行，我认为确实会成为(wèi)引(yǐn)爆行情的催化(huà)剂，基本面、资金面(miàn)、政策(cè)面都(dōu)在向好(hǎo)，下半年，中特(tè)估有可能独领风骚(sāo)。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基金经理杨振建就(jiù)表示，近(jìn)期密集(jí)申报的国央企主题基(jī)金主要涉及“股东(dōng)回(huí)报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样(yàng)的布(bù)局可以更(gèng)好支(zhī)持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进(jìn)一步上(shàng)涨的催化(huà)剂。去年(nián)以来公募(mù)基金发行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)申报和(hé)发行，行(xíng)情火热下将为市场带来增量资金(jīn)，有望(wàng)推动进一步(bù)上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一(yī)步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)认为，公募基金(jīn)积极(jí)布局央国企主题基金(jīn)，一(yī)方面是因为(wèi)新一轮深(shēn)化国(guó)企改革的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企上市公司的投资价值凸(tū)显，该主题的基(jī)金将为投资者提供(gōng)更丰富(fù)的工具以参与到(dào)央国(guó)企投资。另一方面是(shì)落(luò)实公募基金行业高质量发(fā)展的(de)要求，引导更多资金参与(yǔ)央(yāng)国企改革，更(gèng)好发挥公募基金(jīn)服务资(zī)本市场(chǎng)改革、服(fú)务实体经济(jì)和(hé)国家(jiā)战略的(de)作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行将为(wèi)央企相关(guān)标的和板块带来增量资金(jīn)，提升交易活跃(yuè)度(dù)，有(yǒu)望成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中(zhōng)变(biàn)赛道(dào)

　　积极调(diào)仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行情明(míng)显，中特估和人工智能成为两大(dà)明显的(de)主(zhǔ)线，而新能(néng)源(yuán)等前期热(rè)门赛(sài)道股冷(lěng)却，在(zài)此背景下，一些基(jī)金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关(guān)注三大(dà)行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央企或地方国资所在(zài)的(de)行业，民(mín)营企业占比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先是基于行(xíng)业本(běn)身基本(běn)面在(zài)今(jīn)年会有重(zhòng)大的向上变化的机会，比如火电，会受益(yì)于煤(méi)炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交(jiāo)量的(de)放大，盈利(lì)大幅增长等。同时(shí)，随着国有企业改革(gé)的推进，大概(gài)率这些企业会进(jìn)入一个提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中(zhōng)特估是过去(qù)5年10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是非常基(jī)本面(miàn)的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半(bàn)年抓住这波中特估的投(tóu)资(zī)机(jī)会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已(yǐ)开(kāi)始(shǐ)重视中特估的投资(zī)机(jī)会(huì)，判断中特(tè)估(gū)的机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙表示(shì)，第(dì)一阶段也就是今(jīn)年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的(de)主(zhǔ)题普(pǔ)涨(zhǎng)性机(jī)会(huì)为主，包(bāo)括低(dī)于1倍(bèi)PB、分红收(shōu)益(yì)率极高的品种，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是(shì)未(wèi)来两年(nián)，在主题性机会消散(sàn)以后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对国(guó)央经营(yíng)管理价值导向变化，我们(men)判断经营成(chéng)果随之(zhī)改变是一(yī)个(gè)慢变(biàn)量，会在未来两年体(tǐ)现在每一个(gè)央国企的报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前(qián)在挖掘公(gōng)司经营层(céng)面可能发(fā)生显著正(zhèng)向变(biàn)化的个(gè)股(gǔ)提前(qián)进行布(bù)局(jú)，比如医药和(hé)消费(fèi)等(děng)行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经显露(lù)出不少基金在行动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年(nián)报前十大重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持(chí)有股票(piào)市(shì)值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型(xíng)基金持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金的持(chí)仓中，占比(bǐ)明显提高。上(shàng)述数据(jù)显示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报及(jí)2023年一季报十大(dà)重仓(cāng)股的数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金(jīn)主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基金主动(dòng)加(jiā)仓了(le)“中特估”概念股(gǔ)，198只基(jī)金在(zài)2022年末(mò)不持(chí)有(yǒu)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念股，但在一季度(dù)买入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中信证券(quàn)数据(jù)统计也显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公(gōng)募基(jī)金对港股央国企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央(yāng)国(guó)企持股总市值占港股(gǔ)持股总市值(zhí)的比重由(yóu)2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加大力量？

　　构(gòu)建国央企专门(mén)的股票库

　　可(kě)以说中国(guó)特色(sè)估(gū)值体系，正深刻(kè)影响基金公司(sī)的投研，落实到日一个鸡腿多重，一个鸡腿多重多少克常的投研流程和实(shí)践之(zhī)中，不少基金公(gōng)司在(zài)加大投(tóu)研力(lì)量(liàng)，更有专门构建国(guó)央(yāng)企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融(róng)通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层(céng)设计改变(biàn)研究员(yuán)过去对国央企(qǐ)的固定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要(yào)利用(yòng)当前国央企(qǐ)愿意交流的(de)契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融(róng)通(tōng)基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所(suǒ)覆盖行业(yè)的(de)所有国央企构建专门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考察其实(shí)地调研的的成果，了解(jiě)国央企经(jīng)营思路(lù)和财务导向的变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅也谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通过深(shēn)入(rù)学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体(tǐ)制机制、行业(yè)产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展能(néng)力等方(fāng)面所体现的(de)鲜(xiān)明中(zhōng)国元素和发(fā)展阶段特(tè)征，“中特估”应该(gāi)是(shì)在(zài)此基础上构建的具(jù)有时(shí)代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略(lüè)导向的(de)估值(zhí)体系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是这个概(gài)念(niàn)所涉及到(dào)的行业和公司，一直(zhí)在发(fā)生的变化(huà)。”万(wàn)家基金经(jīng)理章(zhāng)恒表示，万家基金一(yī)直非常关注传统(tǒng)产(chǎn)业的变化(huà)，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融、建筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是(shì)一定能够(gòu)抓(zhuā)住中特估(gū)这波(bō)行情的(de)机会的。同时，随着(zhe)时(shí)局(jú)的变化，也(yě)在增加(jiā)相(xiāng)关(guān)行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示(shì)，积极践(jiàn)行(xíng)中国特色的估值体系是资本(běn)市(shì)场使命，投资者(zhě)需要学习领(lǐng)会并针对原(yuán)有的估(gū)值体系进行改造，以适应现实的(de)需要。明(míng)确该体(tǐ)系的框架是第(dì)一位的工作，合理(lǐ)设(shè)置指标也非常重要，投资者(zhě)的认(rèn)可(kě)和实施是最终该(gāi)体系能否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为(wèi)的(de)拔估值(zhí)是很大的认知误(wù)区，市场化认可(kě)是基本的(de)常识，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国(guó)民(mín)经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央(yāng)企发展要符合国家战略发(fā)展发向，更需要承担(dān)社(shè)会(huì)公共责任等。而这些都(dōu)应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数(shù)受访的基(jī)金(jīn)经理认为，对(duì)于国央(yāng)企的估(gū)值方式要充(chōng)分体现企业的(de)社会价值与国(guó)家战略(lüè)价值，目前已经形(xíng)成了(le)初步的企业社会价(jià)值评价体系(xì)。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会(huì)价值、符合国家战略发展的(de)价(jià)值？首(shǒu)要任(rèn)务就构建中国特色的价值评(píng)价体(tǐ)系(xì)，改变(biàn)从以私人股东权(quán)益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法的(de)单一价值估值体(tǐ)系(xì)，转向社(shè)会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充分体现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战略价值。”博时基金指数(shù)与量化投资(zī)部基金经(jīng)理杨(yáng)振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年(nián)来国资委(wěi)指导国(guó)内团队对于(yú)中国特(tè)色ESG披露与评(píng)价体系不(bù)断探索，结合(hé)国际通用规(guī)则，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价(jià)值评(píng)价体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央(yāng)企业上市公(gōng)司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业(yè)务(wù)总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注重企业价(jià)值(zhí)的可持(chí)续估值，要重视股东、员工和(hé)社会责(zé)任等要素对企(qǐ)业稳健成长(zhǎng)的重大意义(yì)，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续增(zēng)长(zhǎng)的盈利、科技创新对提(tí)升企(qǐ)业内(nèi)在价值的积极作(zuò)用，这样有利于提高估值定价(jià)模型(xíng)的科学性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策(cè)略(lüè)构建(jiàn)等实务工作中，都有成(chéng)熟的(de)量化指标(biāo)可以使用，包括净(jìng)资产收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费(fèi)投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理李(lǐ)欣更(gèng)细致(zhì)分析在估值思维(wéi)、估(gū)值(zhí)结论(lùn)、估值(zhí)判断上有变(biàn)化，尤其是估值(zhí)的方法和指(zhǐ)标上，他认为其(qí)包括产业链上(shàng)下(xià)游的衡(héng)量、全要素成(chéng)本等，以(yǐ)及在纵向(xiàng)和横向上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等(děng)各(gè)种(zhǒng)因素(sù)与企业价值的关系。这些因素在对估值结(jié)论和判断的影响上，也(yě)使得中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系与传统的估(gū)值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值(zhí)结论和估(gū)值判断的变化，都是(shì)为(wèi)了更好地适应中国的市场和(hé)经济(jì)特点，提供更精准、更(gèng)合理(lǐ)的企业估值信息(xī)。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金合(hé)信(xìn)基金首席经(jīng)济(jì)学(xué)家魏凤春直(zhí)言，这(zhè)需(xū)要在(zài)实践中(zhōng)进行探索，目前尚(shàng)没有(yǒu)公认的(de)指标可以使用(yòng)。

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