5月13日，年(nián)内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购申请份(fèn)额(é)总额超(chāo)过(guò)20亿(yì)份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则(zé)小公告体现(xiàn)出市场对(duì)这一“中特估(gū)”主题(tí)的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围(wéi)绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关注度(dù)非常(cháng)高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特(tè)估(gū)”行(xíng)情的催化剂。实际上，早在去年底及今(jīn)年一季度，一(yī)些基(jī)金经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等(děng)问(wèn)题成为市场关注焦点，中国基金报采访(fǎng)多位投研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利(lì)ETF罕见出(chū)现启动“比例(lì)配售(shòu)”情(qíng)况，今年(nián)场内(nèi)多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多只(zhǐ)国央企主题(tí)基(jī)金发行(xíng)，市场对此充满期待(dài)，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获(huò)批(pī)发(fā)行，更有扎堆上(shàng)报的央(yāng)国企基(jī)金在排队入市(shì)。

　　这些或成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素(sù)的(de)，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着央(yāng)企ETF的(de)发行，和诸(zhū)多主题基金的申(shēn)报发行，我认为(wèi)确(què)实(shí)会(huì)成为引爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基(jī)本面(miàn)、资金(jīn)面、政策(cè)面都(dōu)在(zài)向好(hǎo)，下(xià)半年，中特估(gū)有可(kě)能(néng)独领风骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资部(bù)基金经理杨振建就表示(shì)，近期密(mì)集申报的国央企主题基金主要涉(shè)及“股东(dōng)回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布(bù)局(jú)可(kě)以更好支持(chí)央国企(qǐ)的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公(gōng)募基(jī)金发行整体平淡，近期多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基金申报和(hé)发行，行情火热(rè)下将为市场带来(lái)增量资金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅(shuài)认为，公募基金积极布(bù)局央国企主(zhǔ)题(tí)基金，一方面是因为(wèi)新一(yī)轮(lún)深(shēn)化国企改革的(de)大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投(tóu)资价值凸(tū)显，该主题(tí)的基(jī)金将为投资(zī)者提供更丰富的工(gōng)具(jù)以(yǐ)参与到央国企投资。另一方面是落实公募基(jī)金(jīn)行(xíng)业(yè)高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企改革，更好发挥公募(mù)基(jī)金服务资(zī)本(běn)市场改革(gé)、服务实体经济和(hé)国家战略的(de)作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为央企(qǐ)相关标(biāo)的和板(bǎn)块带来增(zēng)量资金(jīn)，提升交易活跃(yuè)度，有望成为(wèi)中特估行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极(jí)调(diào)仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估(gū)和(hé)人工智能成为两大明(míng)显的主(zhǔ)线，而新能源等前期热(rè)门(mén)赛(sài)道股冷却(què)，在(zài)此背景下(xià)，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行业(yè)，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工，这三大行(xíng)业(yè)主(zhǔ)要是央(yāng)企或(huò)地方国资所在(zài)的(de)行业(yè)，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面在今年会(huì)有重大(dà)的向上变(biàn)化的机会，比如(rú)火电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭(tàn)价(jià)格(gé)的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成(chéng)交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改革的推(tuī)进，大概率这些企业(yè)会进(jìn)入(关关难过关关过 事事难熬事事熬下一句是什么，关关难过关关过 事事难熬事事熬是什么诗rù)一(yī)个提(tí)质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估(gū)是过(guò)去5年(nián)10年改革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研究投(tóu)资(zī)思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓住(zhù)这波中(zhōng)特估的(de)投资(zī)机(jī)会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已(yǐ)开始重视中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估的机会未来(lái)三年分两个(gè)阶(jiē)段。”融(róng)通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第(dì)一阶(jiē)段(duàn)也就(jiù)是今年以数字经济(jì)和“一带一路”关关难过关关过 事事难熬事事熬下一句是什么，关关难过关关过 事事难熬事事熬是什么诗的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的(de)品种，将(jiāng)会(huì)迎来普涨性的(de)机会(huì)。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机会消(xiāo)散(sàn)以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随(suí)之改变是(shì)一个慢变(biàn)量(liàng)，会在未来(lái)两年体(tǐ)现在每(měi)一个央(yāng)国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司(sī)经营(yíng)层面可能发生显著正向变(biàn)化(huà)的个股提前进(jìn)行布局(jú)，比如医药和(hé)消(xiāo)费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露(lù)出不少基金(jīn)在行动。国(guó)金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前(qián)十(shí)大(dà)重仓股股(gǔ)票池中，“中特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在(zài)偏股主动型基金的持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明(míng)显(xiǎn)提高。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根(gēn)据(jù)偏股主动(dòng)型基金2022年报(bào)及2023年一(yī)季(jì)报十大重仓(cāng)股(gǔ)的数(shù)据，剔除(chú)个(gè)股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金(jīn)主动加仓(cāng)“中特估”概(gài)念股的市值占(zhàn)2022年末股票总(zǒng)市值(zhí)比例，一(yī)季度超过(guò)30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金(jīn)在(zài)2022年(nián)末不持(chí)有“中特(tè)估”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也(yě)显示(shì)，一季度主动偏股(gǔ)型(xíng)公募基金对(duì)港股央国企的持股市值比重达到(dào)2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持股总市值(zhí)占港(gǎng)股持股(gǔ)总市值的比重(zhòng)由(yóu)2022年四季(jì)度的25.1％提升至(zhì)2023年一季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研(yán)上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估(gū)值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之中，不少(shǎo)基(jī)金公司在加大投研力量，更有专门(mén)构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变研(yán)究员过去对国(guó)央企的固定思维，需要(yào)实地考察国央企，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行(xíng)动上，要求研究员将(jiāng)自己(jǐ)所(suǒ)覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门的(de)股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研的的成果，了解国央企经营思路和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的(de)，银(yín)华基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅也谈到“认识”上的(de)重(zhòng)视(shì)。他表示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先(xiān)要认(rèn)识市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所体现的(de)鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时代(dài)特征和(hé)中国特色、符(fú)合国家战略导向的估值(zhí)体系，而(ér)不是(shì)简单套用(yòng)国(guó)外(wài)的(de)传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法(fǎ)，但(dàn)是这个(gè)概念(niàn)所涉及到的行业和公司，一直在(zài)发生的(de)变化。”万(wàn)家基(jī)金(jīn)经(jīng)理(lǐ)章恒(héng)表示，万家基金(jīn)一(yī)直非常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是(shì)一定能(néng)够抓(zhuā)住中特(tè)估这波行情的(de)机(jī)会(huì)的。同时，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关(guān)行业的研(yán)究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中国特色(sè)的(de)估(gū)值体系是资本(běn)市场使命，投资(zī)者需要(yào)学习领会并针对原有的估值体系进(jìn)行改造，以适应现实的需(xū)要。明确(què)该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合(hé)理(lǐ)设置指(zhǐ)标也(yě)非常重要(yào)，投资者的认可和实施是最终(zhōng)该体系能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值(zhí)是很大的认知误区，市(shì)场化认可是基本的(de)常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民(mín)经济的(de)支柱，国企央企发展要符合国家(jiā)战(zhàn)略发展发向，更需(xū)要承担社会(huì)公(gōng)共责任等(děng)。而这些都应该考虑进估值体系之中，也(yě)引发(fā)市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为，对(duì)于国央企的(de)估值方(fāng)式要(yào)充分体(tǐ)现(xiàn)企业的(de)社(shè)会(huì)价(jià)值与(yǔ)国(guó)家战略(lüè)价(jià)值，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初(chū)步的企业社(shè)会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价(jià)国有企业承(chéng)担社会(huì)价(jià)值、符合国家(j关关难过关关过 事事难熬事事熬下一句是什么，关关难过关关过 事事难熬事事熬是什么诗iā)战略发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特(tè)色的价值评价(jià)体系(xì)，改变从以私人股东权(quán)益出发，现(xiàn)金流折现为(wèi)主(zhǔ)要(yào)方法的单一价值估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，转向社会整体(tǐ)价值观念(niàn)、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企业的(de)社会价值与国家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近(jìn)年来(lái)国资委指导(dǎo)国内团队对(duì)于中(zhōng)国特(tè)色ESG披露与评价(jià)体系(xì)不断(duàn)探索，结合国际通用规(guī)则，目前(qián)已经形成了初步的企业社会价值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会(huì)及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”应该是(shì)注重企(qǐ)业价值(zhí)的可持续估值(zhí)，要重视股东、员工和社会(huì)责任等(děng)要素对企(qǐ)业稳健成长的重大意义，重视(shì)稳(wěn)定(dìng)的现金流、持(chí)续增长的盈利、科技创新(xīn)对(duì)提(tí)升企业内在价值的积极作用，这样有(yǒu)利于(yú)提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有成(chéng)熟的量化(huà)指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理李欣更细(xì)致分析在估值思维、估(gū)值(zhí)结论、估(gū)值判(pàn)断(duàn)上有变化，尤其是估(gū)值(zhí)的方法和(hé)指标上，他(tā)认(rèn)为(wèi)其(qí)包(bāo)括(kuò)产(chǎn)业链上下(xià)游(yóu)的衡(héng)量、全要素成本等(děng)，以及在纵向(xiàng)和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可(kě)持续(xù)发展等(děng)各种因素(sù)与企业(yè)价值的关(guān)系。这些因素在对估值结(jié)论(lùn)和(hé)判断的影响上，也使得中国特色的估值(zhí)体系(xì)与(yǔ)传统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值(zhí)思维(wéi)的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断(duàn)的变化，都是(shì)为了更好地适应中国的市(shì)场和经济特(tè)点(diǎn)，提供更精准、更合理的(de)企业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以使(shǐ)用(yòng)。

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