“现在(zài)的(de)房地产很难(nán)再出现像过去十年的系统性行情。”思睿(ruì)集团合伙人、首席经济学(xué)家洪灏向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，房地产(chǎn)行业分化的愈加明显，让机构和投(tóu)资(zī)者(zhě)的关(guān)注度(dù)从板块向(xiàng)单个标的(de)转(zhuǎn)移(yí)。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是业绩(jì)，还是估(gū)值，房(fáng)地产都已经双杀到了最底部，而且是反复地杀(shā)到(dào)了底部，再往下(xià)的空间已(yǐ)经(jīng)不大了。

　　三道红线等(děng)指标(biāo)

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参考

　　那么如何寻找房地产个股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道中进(jìn)行(xíng)选择(zé)，需要非常(cháng)小心，避免选(xuǎn)了(le)半天，标的公司出现爆雷的情况(kuàng)。除此(cǐ)之外，洪(hóng)灏(hào)指出，需要满足以下三(sān)个基(jī)准：有大(dà)的(de)国(guó)资背(bèi)景的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过红(hóng)线的。

　　他(tā)还表示，如(rú)果(guǒ)关(guān)注(zhù)一(yī)下今年房地(dì)产的开发资金来源，可以发(fā)现，其实银行(xíng)的信(xìn)贷倾(qīng)向是不(bù)太愿意(yì)给房企(qǐ)贷款的，房(fáng)企(qǐ)的主要资(zī)金来(lái)源来(lái)自新盘的销售。但今年新房的销售(shòu)情况相较(jiào)一般。再关注一下，哪些房企能从(cóng)银行拿到钱，其实(shí)主要还是(shì)那(nà)些有国企(qǐ)背景的(de)房企，民营房企相对比较困难，所(suǒ)以整个行业(yè)出现了一个很明(míng)显的分化，无论是在销售，还是融资等各个方面都非常(cháng)明(míng)显。现在有国(guó)资背景的房企在资本市场(chǎng)表现相对较好，但没有国资背景的民营房企股价大多表现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地产行业(yè)内，我们的逻(luó)辑(jí)是，“寻找最后的(de)赢(yíng)家”。而具体(tǐ)到如(rú)何(hé)挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业的成(chéng)本优势，更具体一点，就(jiù)是它的(de)净借贷(dài)水平（净负债率）是不(bù)是行(xíng)业内的(de)最低水平；利(lì)润率是(shì)不是行业内最高(gāo)的；融(róng)资成本是否(fǒu)是行业内最低的；建安成本(běn)是否(fǒu)也是(shì)业内最(zuì)低的；这些都是我(wǒ)们看重的一家房(fáng)企(qǐ)的(de)综合成本。

　　需要注(zhù)意的是，能够同时(shí)满足(zú)上述条(tiáo)件(jiàn)的房企并不多(duō)。即(jí)便是在国央企中，仍有部分房企(qǐ)出现了(le)“三(sān)道(dào)红线”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且有逐渐恶(è)化的(de)趋势。以A股为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整(zhěng)理发现(xiàn)，截至(zhì)2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地(dì)产、西(xī)藏城投(tóu)、中交(jiāo)地产、中国武夷等国央企(qǐ)“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此(cǐ)之外，城建发展、京投发(fā)展、光明地(dì)产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控股等国(guó)央企房企也(yě)踩了(le)“三(sān)道(dào)红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需(xū)警惕(tì)其(qí)重(zhòng)蹈(dǎo)覆(fù)辙(zhé)

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的国央企房企(qǐ)，其财务指(zhǐ)标(biāo)称得(dé)上(shàng)完(wán)全健康(kāng)的仍是少数。而(ér)更加(jiā)值得注意的(de)是(shì)，在(zài)2022年，不少国企，甚至地(dì)方(fāng)国(guó)企开始大(dà)举扩张(zhāng)。而这无(wú)疑(yí)又进一步(bù)考验着国央企的资金链情况。

　　对房企而言(yán)，扩(kuò)张(zhāng)速度的张弛(chí)有(yǒu)度(dù)尤为重要，节奏把握(wò)准确，有助于房企储备优质(zhì)“弹(dàn)药”；但(dàn)过于乐观的预判未(wèi)来市场，以及过(guò)于(yú)激进的扩(kuò)张拿地节奏也有可能让房企重蹈此(cǐ)前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家(jiā)房企进行(xíng)举例，它从(cóng)2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆比例。而(ér)到2022年，这(zhè)家(jiā)房(fáng)企(qǐ)明显感觉(jué)到机会来了，其开始在一线城市进行大举拿地，净负(fù)债(zhài)率也(yě)由此(cǐ)前的(de)33％左右水准提高到45％左右(yòu)，涨了接近(jìn)三(sān)分之一。与此同时，该房企新购入地(dì)块也实现了快速(sù)的开盘利用率，预计今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点。一(yī)方面，在于(yú)它本身储(chǔ)备了很(hěn)多弹药，去(qù)年拿地超1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城市，另外一半也主要集中在强二线和二(èr)线城市；另一方(fāng)面，它的扩(kuò)张是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与之相反，有些房(fáng)企(qǐ)的扩张速度(dù)让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到(dào)了2016年～2020年(nián)期(qī)间扩张的民营企(qǐ)业(yè)的影子。虽然(rán)说(shuō)，见到机会(huì)时(shí)要出(chū)手，但出手(shǒu)的章法仍要小心(xīn)，如果负债(zhài)率(lǜ)扩(kuò)张得太快，但(dàn)未来的两年市场没有想象得(dé)那么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那(nà)么(me)如何来衡量一家房企的扩张(zhāng)速度(dù)是(shì)否激进？陈昊(hào)扬向《红周刊》表示，主要还是看房企(qǐ)的净负债(zhài)率水平，在我看(kàn)来，这个比例如(rú)果超(chāo)过60％，就是扩张得(dé)过于快(kuài)速了。

　　不难看出(chū)，这一(yī)标准(zhǔn)要比(bǐ)“三道红线”对房(fáng)企(qǐ)的净负债率要求不得高于100％要更加(jiā)严(yán)格(gé)。陈昊扬解(jiě)释，当前(qián)房地产行业的复苏速(sù)度并(bìng)没有那么快，所以要规避公司净负债率(lǜ)提高到(dào)一个比较(jiào)危(wēi)险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿(ná)地较积(jī)极(jí)的房企梳理(lǐ)发现，中交地(dì)产(chǎn)、中(zhōng)国(guó)金茂、华(huá)发(fā)股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利(lì)发展等(děng)房企2022年净(jìng)负债率都(dōu)在60％之上。其中，中交地产净负债率持续居高不下，在(zài)2020年至(zhì)2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对(duì)比的是，华润置(zhì)地、中国海外发展、万科(kē)A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积极的拿(ná)地策略的(de)同(tóng)时，也较好地控制了公司的扩张(zhāng)速度与净负债率水平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等(děng)个别民营房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实(shí)际上，他们是以同一筛选(xuǎn)标(biāo)准来看国央企与民营房(fáng)企，但在各(gè)维度的实际表(biǎo)现上(shàng)，国央(yāng)企确(què)实会更胜一筹。如国(guó)央(yāng)企的融资成(chéng)本更(gèng)低(dī)，融资渠道(dào)也更顺畅(chàng)，能够(gòu)做到想融就融，这样(yàng)，国央企自然(rán)而然就具有天然优势。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机构更加看好(hǎo)国央(yāng)企，但这(zhè)也(yě)并(bìng)不(bù)意(yì)味(wèi)着，民(mín)营企业中就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现(xiàn)，仍有少数民(mín)营房企(qǐ)同样受到机构的青睐(lài)。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大流通股(gǔ)东中新进了“中国工(gōng)商(shāng)银行股份有限公(gōng)司－景顺(shùn)长(zhǎng)城中国回报灵活配置混合型证券投资基金(jīn)”“全国社保基金一一六组(zǔ)合”等(děng)。

　　除此之外(wài)，自2021年开始，百亿(yì)私募珠海阿巴(bā)马资(zī)产管理(lǐ)有限公司(sī)就(jiù)长期持有滨江集团。根据(jù)一季报，该资产公司的几只(zhǐ)产品(pǐn)合计(jì)持有滨(bīn)江集团9543万(wàn)股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的(de)受青(qīng)睐，和其(qí)自(zì)身(shēn)的基本面表现(xiàn)存(cún)在一定关系。202接地气是什么意思啊网络用语，形容一个人接地气是什么意思0年以来的近三年时(shí)间，房地产市(shì)场整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭(háng)州本土房企的滨江集团仍是(shì)表(biǎo)现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表(biǎo)现、销售(shòu)规模、新增(zēng)土储(chǔ)、股价表现等多维度(dù)都表现了(le)较强的增(zēng)长(zhǎng)势头。

　　业(yè)绩方面(miàn)，2020年～2022年(nián)期间，滨(bīn)江集团扣非归(guī)母净利润依次(cì)为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年一(yī)季(jì)报，今年(nián)一季度，滨江集团更是实现了(le)扣非归(guī)母净利(lì)润5.41亿(yì)元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时(shí)代”仍能(néng)保持自身业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系(xì)密切。根据(jù)2022年年报，滨江集团有近七成营(yíng)收来自杭州地区，而(ér)在(zài)2021年(nián)，杭州(zhōu)地区的营收比重只占(zhàn)到(dào)近六(liù)成。近三年持(chí)续(xù)稳居杭(háng)州房企(qǐ)销售排名第一(yī)。

　　与此同时(shí)，滨江集(jí)团在杭州的土储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住在杭(háng)州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续(xù)稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的较突(tū)出表(biǎo)现，也让滨江集团(tuán)的(de)房(fáng)企排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集(jí)团的房企排(pái)名已冲进(jìn)前(qián)十(shí)，根(gēn)据中指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列房企(qǐ)第九位。

　　值(zhí)得(dé)注意(yì)的是(shì)，2020年至今(jīn)，滨江集团(tuán)股价翻了超(chāo)一(yī)倍(bèi)以上，而(ér)近期，滨江(jiāng)集(jí)团更是迎来(lái)多家机构的(de)集中调研。滨江集团发布公告表示，公司于5月10日(rì)接(jiē)受了信(xìn)达证券、金(jīn)鹰基金、建(jiàn)信养老、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重点移至存量赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家居、物(wù)业(yè)觅α

　　实际(jì)上房(fáng)地产开(kāi)发只(zhǐ)是房地产产业链上的(de)中(zhōng)游环节，其上游主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤等材(cái)料供应(yīng)商，而下游(yóu)应用行业(yè)主(zhǔ)要包括中(zhōng)介服务、家用电器、物业(yè)管(guǎn)理、家居用品。综合《红周刊》的(de)采访(fǎng)，房(fáng)地产开(kāi)发环节与(yǔ)上游材料端息(xī)息相关，新(xīn)盘开工不(bù)足导致上游不被看好，机(jī)构寻觅(mì)个股阿尔法的思路渐渐(jiàn)移至下(xià)游。“中国房(fáng)地产行业在进入存量房时代，所以对地产产(chǎn)业链，尤其是偏(piān)消费属性的家装家居领域(yù)，我(wǒ)们相对看(kàn)好(hǎo)，因为居民保(bǎo)有的住房(fáng)规模越来越大，随着时间的增加(jiā)，内装更新的(de)需(xū)求也会越来越(yuè)多。美国过去的数据充分说明(míng)了这(zhè)一点，在新房销售见顶之后(hòu)，家(jiā)具消费(fèi)的增长却一(yī)直都(dōu)很好。对于地产(chǎn)产业链，我们相(xiāng)对看好和内(nèi)装相关的行业，例如(rú)消费建材、家居(jū)装饰等。”万家基(jī)金(jīn)人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头年内表现(xiàn)的统计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道的公司(sī)，它们(men)分别(bié)是富安娜和水星家纺，特别是前者在月(yuè)线连收七根阳(yáng)线的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅(fú)已经逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜主(zhǔ)要从事(shì)纺织家居、睡眠家(jiā)居(jū)、生活(huó)类产(chǎn)品的研发(fā)、设计、生产及销(xiāo)售，旗(qí)下拥有原(yuán)创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示，报告期内(nèi)，富安娜实现营(yíng)业收(shōu)入约(yuē)6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不(bù)过(guò)实(shí)现(xiàn)归属于上市公司(sī)股东的净(jìng)利(lì)润约(yuē)1.11亿元(yuán)，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一季报的(de)十大流通股(gǔ)股东来看，能够发现(xiàn)该股早已成为基金重仓股的天下，彼时(shí)包括公(gōng)募的中欧(ōu)价(jià)值(zhí)发现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募的明(míng)河2016，都在其中出现，占据(jù)了(le)半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧的两只基金都是(shì)价(jià)值(zhí)派基(jī)金经理(lǐ)曹(cáo)名(míng)长在管的产品(pǐn)，首(shǒu)季其同时重仓的(de)房地产(chǎn)产业(yè)链股票还有金地集(jí)团(tuán)和(hé)大亚圣(shèng)象(xiàng)。

　　对比而言(yán)，前几年曾(céng)经风光一时的(de)家(jiā)居(jū)板块(kuài)也(yě)因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一(yī)度沉寂，不过好在困(kùn)境反转露出曙(shǔ)光，家居(jū)板块中年内表现最好的是志邦家(jiā)居(jū)。同一(yī)时间段，该股(gǔ)年内(nèi)上涨(zhǎng)已(yǐ)经超过23％，从业(yè)绩来看，无论是营(yíng)收还(hái)是归母净(jìng)利润，公司(sī)都(dōu)实现了同比双升(shēng)。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东(dōng)来看，《红周刊(kān)》发现广发基金经(jīng)理罗洋(yáng)慧眼独具，一季报中他管(guǎn)理的(de)广发策略优选和(hé)广(guǎng)发安宏回报(bào)均增加了(le)持股，而(ér)这两只产品也成为志邦家居(jū)十大流通股股(gǔ)东(dōng)中仅有的两只(zhǐ)公(gōng)募。有意思的是，他似乎对于定制(zhì)家居类标的情(qíng)有(yǒu)独钟，在另一家(jiā)赛道公司金牌橱柜中，他管理的全(quán)部三只产(chǎn)品均(jūn)登榜十大流通股股东，其也成为(wèi)他的(de)独(dú)门重仓股(gǔ)。接地气是什么意思啊网络用语，形容一个人接地气是什么意思>

　　除(chú)去家(jiā)居家纺(fǎng)外，下(xià)游的物业股也越来越被(bèi)机构所青睐，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成(chéng)为难题。对此，前(qián)述上(shàng)海公募(mù)基金经(jīng)理举(jǔ)例(lì)分(fēn)析(xī)：“物业服务不(bù)是一(yī)个高(gāo)毛(máo)利的行业，挣钱(qián)很辛苦，我选公司(sī)还是(shì)希望挣(zhēng)的是(shì)市场化应该挣(zhēng)的钱，以我(wǒ)曾经买(mǎi)的绿城服务为(wèi)例，它(tā)在中高端楼(lóu)盘(pán)占比是比(bǐ)较高的(de)，每年到期(qī)的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大(dà)部(bù)分项目到期之后，经过(guò)两三轮合同(tóng)周期(qī)还(hái)能(néng)做(zuò)到(dào)产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做到产品(pǐn)提价的公(gōng)司很少，因为物业公(gōng)司很容易一开始是(shì)挣钱的，后面因为保安这些固定人员成本的年度增(zēng)长，不(bù)过服务没(méi)有特别好，客户没有那(nà)么满(mǎn)意，能做(zuò)到提(tí)价难度是(shì)非常大的。但是该公(gōng)司能在业内做到到期之后提价率(lǜ)比较(jiào)高，这跟它的定位和比(bǐ)较好的(de)服务(wù)是有(yǒu)关系的(de)。”他进(jìn)一步强调。

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