5月13日(rì)，年内(nèi)首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有(yǒu)效认(rèn)购(gòu)申请份额总额超过(guò)20亿份发(fā)行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着“中特估(gū)”的(de)行情，市场关(guān)注(zhù)度非常高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央企(qǐ)回报ETF发(fā)行，更成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及(jí)今年一季度，一些基(jī)金(jīn)经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为市场关(guān)注焦(jiāo)点，中国(guó)基金报采访(fǎng)多(duō)位(wèi)投(tóu)研人(rén)士，解析“中(zhōng)特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积(jī)极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续(xù)跟(gēn)踪(zōng)央企科技引领、央企(qǐ)现代能源等(děng)ETF也将获(huò)批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金在排队(duì)入(rù)市。

　　这些(xiē)或(huò)成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因素的，近期银(yín)行股(gǔ)大(dà)涨的一个催化(huà)因素(sù)就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行(xíng)，和(hé)诸多主题基(jī)金的申报发行，我认为确(què)实会(huì)成为引爆行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面都在向(xiàng)好，下半年，中特(tè)估有(yǒu)可能(néng)独领(lǐng)风骚。”万(wàn)家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨振建就表(biǎo)示，近期密集申(shēn)报的国央(yāng)企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大(dà)主(zhǔ)题，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行将成(chéng)为(wèi)行情进一步上(shàng)涨的催化剂(jì)。去年以来公募基金(jīn)发(fā)行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金(jīn)申报和发行，行情(qíng)火(huǒ)热下将(jiāng)为(wèi)市场(chǎng)带来增量(liàng)资金，有(yǒu)望推动(dòng)进一(yī)步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监王帅认为，公募基金(jīn)积(jī)极布(bù)局央国企主题基金，一(yī)方(fāng)面(miàn)是因为新一轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司(sī)的投资(zī)价值凸显，该(gāi)主题的基金将为投(tóu)资者(zhě)提供更(gèng)丰(fēng)富的工具以参与到央(yāng)国企(qǐ)投资。另一方面是落(luò)实公(gōng)募基金(jīn)行业高(gāo)质量发展的(de)要求，引导更多资金参与央国企(qǐ)改革(gé)，更好发挥公募基金服(fú)务资本(běn)市场(chǎng)改革、服(fú)务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央企(qǐ)相(xiāng)关标的和板块带(dài)来增(zēng)量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中特(tè)估行情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量(liàng)市场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行(xíng)情明显，中(zhōng)特估和人工智(zhì)能成为两大(dà)明显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热门赛道股冷(lěng)却，在此背(bèi)景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金(jīn)经理(lǐ)章恒(héng)直言，自己目前重点关(guān)注三大行(xíng)业(yè)，火电、券商、军工，这三(sān)大(dà)行业主(zhǔ)要是(shì)央企或地方国(guó)资(zī)所在的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面在今年(nián)会有重大的向(xiàng)上变化的机会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年市场成(chéng)交量的放大(dà)，盈利(lì)大幅(fú)增长(zhǎng)等(děng)。同时(shí)，随着国有(yǒu)企预期收益率计算公式 预期收益率是什么业改(gǎi)革(gé)的推进(jìn)，大(dà)概率(lǜ)这(zhè)些企业(yè)会进入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程(chéng)。”章恒表示，中(zhōng)特估(gū)是过(guò)去(qù)5年10年改革的成果(guǒ)，是非常(cháng)基本面(miàn)的，和他(tā)过去1至2年研(yán)究投资思(sī)路(lù)也非(fēi)常吻(wěn)合，为在下半年抓住这(zhè)波中(zhōng)特估(gū)的投资(zī)机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开(kāi)始重视中特估(gū)的投资机会，判(pàn)断中(zhōng)特估的(de)机会未(wèi)来(lái)三(sān)年分两个(gè)阶段。”融通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第一(yī)阶段也就是今年(nián)以数字经济(jì)和“一带(dài)一路”的(de)主题普涨性机会(huì)为主(zhǔ)，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极(jí)高的(de)品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来(lái)普涨(zhǎng)性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对(duì)国(guó)央经营管理价值导(dǎo)向变(biàn)化，我(wǒ)们判断经营成(chéng)果随(suí)之改变是一个慢(màn)变量，会(huì)在未来两年体现在每一个央(yāng)国企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司经营(yíng)层(céng)面可能发生显著正(zhèng)向变化(huà)的个(gè)股提前进行布局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其(qí)实一季(jì)报已(yǐ)经显露出不少(shǎo)基(jī)金在行动(dòng)。国金(jīn)证券(quàn)研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年年报前十大重(zhòng)仓股股(gǔ)票(piào)池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持有(yǒu)股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持(chí)仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除(chú)个(gè)股涨(zhǎng)跌影响，估计(jì)了各基金主动(dòng)加仓(cāng)“中特估”概念股的(de)市值占2022年(nián)末股票(piào)总市值比(bǐ)例，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但在(zài)一(yī)季(jì)度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型(xíng)公(gōng)募基金对港股央国(guó)企的持股市(shì)值(zhí)比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央(yāng)国(guó)企持股总市值占港(gǎng)股持(chí)股总市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票(piào)库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特色(sè)估(gū)值体系，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公司的投研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构建(jiàn)国央企股(gǔ)票库。

　　融通红(hóng)利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究员过去(qù)对国央企的(de)固定思(sī)维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当(dāng)前(qián)国央企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去(qù)进(jìn)行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融(róng)通基(jī)金在行动上(shàng)，要求研究(jiū)员将自己(jǐ)所覆盖行业(yè)的所(suǒ)有(yǒu)国央企构建专门(mén)的股票库，并进(jìn)行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括考察其实地调研的(de)的成果，了(le)解国央企经营思路和财务导向的变(biàn)化，结(jié)合行业趋势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示，通过深入学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更深(shēn)刻的认识：首(shǒu)先要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结构、主体持续(xù)发展能力(lì)等(děng)方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发展(zhǎn)阶段特征，“中特(tè)估”应(yīng)该(gāi)是(shì)在此基础上构建(jiàn)的(de)具有(yǒu)时代特征和中国特色、符合国家战略导向的(de)估值体系，而不是简单套用国(guó)外的(de)传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概(gài)念所涉(shè)及到的行业(yè)和(hé)公司，一(yī)直在发生的(de)变(biàn)化(huà)。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万家(jiā)基金(jīn)一直非常关注传统产业的变化，诸如(rú)煤(méi)炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中特估这波(bō)行情的机(jī)会的。同时，随(suí)着时局的变化(huà)，也在增(zēng)加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外(wài)，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践行(xíng)中国特色的估(gū)值体系是资本市场使命，投资(zī)者需(xū)要学(xué)习领会并针对原有的估值体系进行改造，以适应现(xiàn)实(shí)的需要。明确该(gāi)体(tǐ)系(xì)的框架是(shì)第一位的工(gōng)作，合理设(shè)置(zhì)指(zhǐ)标也非常(cháng)重要(yào)，投资者(zhě)的认可和实施是(shì)最终该体系能否(fǒu)具备长期价值的(de)基础。不(bù)过，他(tā)也提醒，人为(wèi)的拔估值是很大的认知误区(qū)，市(shì)场化认(rèn)可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估(gū)值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是国(guó)民经(jīng)济的支(zhī)柱，国企央企发展要符(fú)合国家战略(lüè)发展发向，更需要承(chéng)担(dān)社会(huì)公(gōng)共责任等。而(ér)这些(xiē)都应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也(yě)引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多数(shù)受访的基金经(jīng)理认为，对于国央企的估(gū)值方式要(yào)充分(fēn)体现企业的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值，目(mù)前(qián)已经形(xíng)成了初(chū)步的(de)企业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价(jià)国有企业承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中国(guó)特(tè)色的价值评价体系，改变(biàn)从以私人股东权益出发，现金流折(zhé)现为主要方(fāng)法的单(dān)一价值估值体系，转向社会整(zhěng)体(tǐ)价值观念(niàn)、纳入预期收益率计算公式 预期收益率是什么中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时(shí)基金指数与量化(huà)投资(zī)部基金(jīn)经(jīng)理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年(nián)来国(guó)资委指导(dǎo)国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结合国际通用规则，目前(qián)已经形(xíng)成了(le)初(chū)步的企业社会价值(zhí)评价(jià)体系，其(qí)中包(bāo)括(kuò)《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企(qǐ)业上市(shì)公(gōng)司环境、社会(huì)及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总监、基金经(jīng)理王帅也认为(wèi)，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是注重企业价值的可(kě)持续估值，要重(zhòng)视股东、员(yuán)工和社(shè)会责任等要素对企(qǐ)业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳(wěn)定的现金(jīn)流、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提升企业(yè)内在(zài)价值(zhí)的积极作(zuò)用，这样有利于(yú)提高估值定价(jià)模型的科学(xué)性和(hé)有效性(xìng)。

　　“在(zài)指数编制、策略构(gòu)建等(děng)实务工(gōng)作(zuò)中，都有成熟的量(liàng)化指标可以使(shǐ)用(yòng)，包括净资产收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负债(zhài)率、研发(fā)经费投入强(qiáng)度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李欣更细致分析在估值思(sī)维、估值结论(lùn)、估值判断(duàn)上有(yǒu)变化，尤其是估值的方(fāng)法和指标上(shàng)，他认为其(qí)包括(kuò)产业(yè)链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵(zòng)向和(hé)横向(xiàng)上的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞(jìng)争力和(hé)可(kě)持续(xù)发展等各种因素与企业(yè)价(jià)值的关(guān)系。这些(xiē)因素在对估值结论和(hé)判(pàn)断的影响上，也使得中国特色的估值体(tǐ)系与传统的估(gū)值体系(xì)有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的(de)变化，还(hái)有估值结论和估值判(pàn)断的变化，都是为(wèi)了更好地(dì)适应中国的市场和经济特点，提供更精(jīng)准、更(gèng)合理的(de)企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中(zhōng)进(jìn)行探索，目前尚没有(yǒu)公认(rèn)的指标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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