5月(yuè)13日，年内首只央(yāng)企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认(rèn)购(gòu)申请份额(é)总额(é)超过20亿份发(fā)行上(shàng)限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告(gào)体现出市(shì)场对这一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特(tè)估(gū)”的行(xíng)情(qíng)，市场(chǎng)关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发(fā)行，更成(chéng)为这一波“中特(tè)估”行情的催化(huà)剂。实际上，早在去年底及(jí)今年一季度，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报(bào)采访多位投(tóu)研人(rén)士，解析(xī)“中特估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催(cuī)化(huà)剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估”主题(tí)积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启(qǐ)动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多只“中字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后续(xù)跟踪央企科(kē)技(jì)引领、央企现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企(qǐ)基(jī)金在(zài)排队入(rù)市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期银行股(gǔ)大(dà)涨的一个催化因素就是积极(jí)推(tuī)介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发(fā)行(xíng)，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在(zài)向好(hǎo)，下半年(nián)，中特(tè)估有可(kě)能独领风骚(sāo)。”万家基金章(zhāng)恒(héng)更(gèng)是(shì)表示(shì)。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化投资(zī)部(bù)基(jī)金(jīn)经理杨振建就表示，近期(qī)密集申(shēn)报的国央企主(zhǔ)题(tí)基金主要涉(shè)及“股(gǔ)东回报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样(yàng)的(de)布局可以更(gèng)好(hǎo)支持央(yāng)国企的(de)估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成为行情(qíng)进一步(bù)上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基(jī)金发行整体平淡，近期多(duō)只国央(yāng)企(qǐ)主题基金(jīn)申报(bào)和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带来增量资金，有望推动进一(yī)步上涨。”杨(yáng)振建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务(wù)总监王帅(shuài)认为(wèi)，公募基金积极(jí)布局(jú)央国企主题基金，一方面(miàn)是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕(mù)将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念，央(yāng)国企上(shàng)市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的(de)基(jī)金将为投资者提供(gōng)更(gèng)丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到(dào)央国企投资。另(lìng)一方(fāng)面是落实(shí)公募基金(jīn)行业高质量发展的要求(qiú)，引(yǐn)导更多资(zī)金参与央(yāng)国(guó)企(qǐ)改革，更(gèng)好(hǎo)发挥公募(mù)基金服(fú)务资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服务实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标(biāo)的和板(bǎn)块带来增(zēng)量资金，提升交易(yì)活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特估行(xíng)情的(de)催化剂(jì)。

　　存量市场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场结构(gòu)性行情明显，中特(tè)估和人工智能成为两大(dà)明(míng)显的主线，而新(xīn)能(néng)源等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直(zhí)言，自(zì)己目前(qián)重点关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业主要(yào)是央(yāng)企或地方国资所在(zài)的(de)行(xíng)业，民营(yíng)企业(yè)占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于(yú)行业本(běn)身基本面在(zài)今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比(bǐ)如火(huǒ)电(diàn)，会受益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今(jīn)年市场成交量(liàng)的放(fàng)大，盈利大幅增(zēng)长(zhǎng)等(děng)。同时(shí)，随(suí)着国有企业改革的推(tuī)进(jìn)，大概(gài)率这些企业会进入一个提(tí)质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的菠萝蜜切开没熟怎么补救，菠萝蜜切开没熟怎么补救(de)成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至(zhì)2年研究(jiū)投资(zī)思路(lù)也非常吻(wěn)合，为在下半年抓住这波中特估的投资(zī)机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年底已(yǐ)开(kāi)始重视中特估的投(tóu)资机(jī)会，判断(duàn)中特估的机(jī)会未来三年分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融通(tōng)红利机(jī)会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第(dì)一阶段也(yě)就(jiù)是(shì)今年以数字经(jīng)济和(hé)“一(yī)带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包(bāo)括低(dī)于1倍(bèi)PB、分(fēn)红(hóng)收(shōu)益率极(jí)高(gāo)的品种，将会(huì)迎(yíng)来普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在(zài)主(zhǔ)题性机会消散(sàn)以后，基(jī)于顶层设计对国央经营管(guǎn)理(lǐ)价值导向变化，我们判断经营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在(zài)未(wèi)来两年体现在(zài)每(měi)一个央国(guó)企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生(shēng)显著正向变(biàn)化的个股提前进行(xíng)布局(jú)，比(bǐ)如医药(yào)和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出不少基金在行动。国(guó)金证券研(yán)究所数据显(xiǎn)示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报(bào)前(qián)十大重仓股股票(piào)池中(zhōng)，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股主动型基(jī)金(jīn)持有股票市值(zhí)比例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持(chí)仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念(niàn)股在(zài)偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基(jī)金(jīn)的持仓中，占比明显提高。上(shàng)述数(shù)据显示，根据(jù)偏(piān)股主动型基(jī)金2022年报及2023年一季报十大重仓股的(de)数(shù)据(jù)，剔除个股(gǔ)涨跌影(yǐng)响，估计了各基(jī)金主动加仓“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市(shì)值占2022年末(mò)股(gǔ)票总市(shì)值(zhí)比例，一季度超过(guò)30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中特(tè)估”概念股(gǔ)，198只基金在(zài)2022年末不(bù)持(chí)有“中特(tè)估”概念(niàn)股，但在(zài)一(yī)季度(dù)买入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计(jì)也显示(shì)，一季度(dù)主动偏股型(xíng)公(gōng)募基金对港(gǎng)股(gǔ)央国企的持(chí)股市值比重达到2019年以来(lái)的新(xīn)高，港股央国(guó)企(qǐ)持股总市(shì)值占港(gǎng)股持股总市(shì)值的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体(tǐ)系(xì)，正深刻(kè)影(yǐng)响基金公(gōng)司的(de)投(tóu)研，落实(shí)到日常(cháng)的投研流程和实(shí)践之中(zhōng)，不少基(jī)金公司在加大投研力(lì)量，更(gèng)有专门构(gòu)建国央企股票(piào)库(kù)。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)就介绍(shào)，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究(jiū)员过去对国央企的固定思维，需要实地(dì)考察国央企，并且需(xū)要利用当前国央企(qǐ)愿意(yì)交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟(gēn)踪发(fā)现变化(huà)。

　　另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，融通基金在行动上，要求研(yán)究(jiū)员将(jiāng)自(zì)己所覆(fù)盖行(xíng)业的所(suǒ)有(yǒu)国央企构建专门的(de)股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其实地(dì)调(diào)研的的(de)成果，了解(jiě)国央企经营思路(lù)和(hé)财(cái)务导向的(de)变化，结合行(xíng)业趋势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅也(yě)谈到“认识”上(shàng)的(de)重(zhòng)视。他(tā)表示，通(tōng)过深入学习，对(duì)“中特估”有了更深(shēn)刻(kè)的(de)认识：首(shǒu)先要认识市场体(tǐ)制机制、行(xíng)业产业(yè)结构、主体(tǐ)持续发展能力等方(fāng)面所体现的鲜明中国元(yuán)素(sù)和发(fā)展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特估(gū)”应该是在此基础(chǔ)上构建(jiàn)的(de)具(jù)有时代特征和(hé)中国特色、符合国家战(zhàn)略导向的(de)估值体系(xì)，而不是(shì)简单套用国(guó)外的传统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业和公司，一(yī)直在(zài)发生(shēng)的变化。”万家(jiā)基金经理章恒表示，万家基金一(yī)直(zhí)非常关注传(chuán)统产业(yè)的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等(děng)多个领域，因此也(yě)是一定能够(gòu)抓(zhuā)住中(zhōng)特估这波行情的机会的。同时，随着时局(jú)的变化，也在增(zēng)加相(xiāng)关行(xíng)业的研(yán)究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)表示(shì)，积(jī)极践行中(zhōng)国特(tè)色(sè)的估值体系是(shì)资本市场使命，投资者需要学习领会(huì)并针对(duì)原有的(de)估值体系(xì)进行改造，以适应现实的需要。明确该体系的框架是第一位的(de)工作，合理设置指标也非(fēi)常重要，投资者的认可和(hé)实施是最终该体(tǐ)系能否具(jù)备长期(qī)价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔(bá)估值是(shì)很大的认(rèn)知误区，市场(chǎng)化认可是(shì)基本(běn)的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发展要符合国(guó)家(jiā)战略发展发(fā)向，更需要承担社会公共(gòng)责任等(děng)。而(ér)这(zhè)些都应该考虑进(jìn)估值(zhí)体系(xì)之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金(jīn)经(jīng)理认(rèn)为，对于国央企的估值方式(shì)要充分体现企业的社会(huì)价值与国家战略价值，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价值(zhí)、符合国家战略发展的价(jià)值？首要任务就构建(jiàn)中(zhōng)国特(tè)色的价值评价体系，改(gǎi)变从以(yǐ)私人股(gǔ)东(dōng)权益出(chū)发，现(xiàn)金流折现为主要方法的(de)单(dān)一价值估值体(tǐ)系，转向社(shè)会整体价值(zhí)观念、纳入中(zhōng)国特色的(de)ESG评价体(tǐ)系，充分(fēn)体现企(qǐ)业的(de)社(shè)会(huì)价值与国家战略价值。”博时(shí)基金指数与量化投资部(bù)基金经(jīng)理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内团队对于中国(guó)特色ESG披(pī)露(lù)与(yǔ)评(píng)价体(tǐ)系不(bù)断探索，结合国际通用规则，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企业(yè)社会价值评价体系，其中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披(pī)露(lù)指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上市公司环(huán)境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重(zhòng)视(shì)股东、员工和社会(huì)责任等(děng)要素对(duì)企业稳健成(chéng)长的重大(dà)意(yì)义，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金(jīn)流(liú)、持续增长的(de)盈利(lì)、科技创新对提升企业内(nèi)在价(jià)值的积极作用(yòng)，这样(yàng)有(yǒu)利于(yú)提高估值(zhí)定价(jià)模型的科学性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构建等(děng)实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净资(zī)产收(shōu)益率、营业(yè)现金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理李欣更细致(zhì)分析在估值思维、估(gū)值结论(lùn)、估值(zhí)判断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估值的方法和(hé)指标(biāo)上，他认为其包括(kuò)产业链(liàn)上下游的衡量(liàng)、全要(yào)素(sù)成本等，以(yǐ)及在纵向和(hé)横(héng)向(xiàng)上的研究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、菠萝蜜切开没熟怎么补救，菠萝蜜切开没熟怎么补救产业发展、市(shì)场竞争力(lì)和可持续发展等各种因素与(yǔ)企业价(jià)值的(de)关(guān)系。这些因素在对估(gū)值结论和判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的(de)估(gū)值体(tǐ)系与传统的(de)估值(zhí)体(tǐ)系有所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维的变化，还有估(gū)值(zhí)结(jié)论和(hé)估值判(pàn)断的变化，都是为了更好地适应中国的市(shì)场和经济特(tè)点，提供更精(jīng)准、更合理的企业(yè)估(gū)值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合(hé)信基(jī)金(jīn)首席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实践(jiàn)中进行探索，目前尚没有(yǒu)公认(rèn)的指标可以使用(yòng)。

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