5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计(jì)有(yǒu)效(xiào)认购(gòu)申请份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿(yì)份发行(xíng)上限，将启动(dòng)比例配售。这则(zé)小公告(gào)体(tǐ)现出(chū)市场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早在去(qù)年底及今年一季度，一些(xiē)基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成为(wèi)市场关注焦点，中(zhōng)国(guó)基金(jīn)报采访(fǎng)多(duō)位投研(yán)人士，解析(xī)“中(zhōng)特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行(xíng)

　　行情催化剂(jì)？

　　市(shì)场(chǎng)对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内(nèi)多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)拉普拉斯分块矩阵公式例题，拉普拉斯分块矩阵公式副对角线、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续(xù)有多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题(tí)基金(jīn)发行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月15日(rì)就(jiù)有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央(yāng)企科(kē)技引领、央企现(xiàn)代(dài)能(néng)源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国企(qǐ)基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机(jī)会(huì)基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催(cuī)化因素的(de)，近(jìn)期(qī)银(yín)行(xíng)股大涨的一(yī)个催(cuī)化因素就(jiù)是积极(jí)推介(jiè)相关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申(shēn)报发行，我认为确实会成为(wèi)引(yǐn)爆行情(qíng)的催化(huà)剂，基(jī)本面、资金(jīn)面、政策面都(dōu)在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化投资(zī)部(bù)基金经理杨振建就表示，近期密集申报的(de)国央企(qǐ)主题基金主要涉(shè)及“股东回报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布(bù)局可以更好(hǎo)支持央国(guó)企(qǐ)的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募基金发(fā)行整体平淡(dàn)，近期多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金申报(bào)和发行(xíng)，行(xíng)情(qíng)火热下将为(wèi)市场带来增量资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基金(jīn)积极布(bù)局央国企(qǐ)主题基(jī)金，一(yī)方面是因为(wèi)新一(yī)轮深(shēn)化(huà)国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市(shì)公司的投资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的(de)基(jī)金将为投资者提(tí)供更丰富的(de)工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方面是(shì)落实公募基金行业高(gāo)质量发展的要(yào)求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参与央国企改革，更好(hǎo)发(fā)挥公(gōng)募基金服务资本市场改革、服务实体(tǐ)经(jīng)济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板(bǎn)块带来增(zēng)量资金，提(tí)升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情的催化剂(jì)。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明显，中(zhōng)特估(gū)和人工智(zhì)能成为两(liǎng)大明显的主线(xiàn)，而新能(néng)源(yuán)等(děng)前(qián)期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景(jǐng)下，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章(zhāng)恒直言，自己目前(qián)重点关注三(sān)大行(xíng)业，火(huǒ)电、券(quàn)商、军工，这三大(dà)行业(yè)主要是央企或地方国资所在的行业，民(mín)营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基于行业本(běn)身(shēn)基本面在今年(nián)会有重(zhòng)大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今(jīn)年市(shì)场成(chéng)交量的放(fàng)大，盈利大(dà)幅增长等。同时(shí)，随着国有(yǒu)企业改革的推进(jìn)，大概率这些企(qǐ)业会进(jìn)入一个提质增(zēng)效(xiào)、释放业(yè)绩(jì)的(de)过程。”章恒表示(shì)，中特估(gū)是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至2年(nián)研究投资思路也非(fēi)常吻合，为(wèi)在下半年抓住这波(bō)中特估(gū)的投资机会做(zuò)好了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估的投(tóu)资机会，判断中特估的机(jī)会未来三年(nián)分两(liǎng)个(gè)阶(jiē)段。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段也就是(shì)今年以数字经济和“一带一(yī)路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极(jí)高的品种，将会(huì)迎(yíng)来普涨性的机会(huì)。第二阶段(duàn)是未(wèi)来(lái)两年，在主(zhǔ)题性机会消散以(yǐ)后，基于顶层设计对国央经营管(guǎn)理价值导向变(biàn)化(huà)，我(wǒ)们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘(jué)公司(sī)经营层面可能发生显著正向变化的个股提前进行(xíng)布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不(bù)少基金在行动。国金证券研究(jiū)所数(shù)据显示，偏股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年年(nián)报前十大(dà)重仓股股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主动型基金持(chí)有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主动型(xíng)基金(jīn)持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比明显提高(gāo)。上述数据显示，根据偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年报及2023年(nián)一季(jì)报十大重仓股的(de)数(shù)据，剔除个股(gǔ)涨跌影(yǐng)响，估计了(le)各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的(de)偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统(tǒng)计也显示，一季度主动(dòng)偏股型(xíng)公(gōng)募基金对港(gǎng)股央(yāng)国企的持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以(yǐ)来的新(xīn)高(gāo)，港(gǎng)股央国企持股总市值占港股持股总市值(zhí)的比(bǐ)重由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的股(gǔ)票(piào)库

　　可以说中国特色(sè)估值体系(xì)，正深刻影响基金公(gōng)司的投研，落实到(dào)日常的投研流程和实践(jiàn)之(zhī)中，不少基(jī)金公司在加大投研力量(liàng)，更有专门构建国(guó)央企股票库(kù)。

　　融通(tōng)红(hóng)利机(jī)会基(jī)金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去(qù)对国央(yāng)企的(de)固定思维，需(xū)要实地考察国(guó)央(yāng)企，并且(qiě)需(xū)要利(lì)用(yòng)当前国央(yāng)企(qǐ)愿意交流(liú)的契(qì)机，多花精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基(jī)金在行(xíng)动上，要(yào)求研究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的所有国央企构建专门(mén)的股票库，并(bìng)进行长期跟踪，包括考察其(qí)实(shí)地调研的的成果(guǒ)，了解国央企(qǐ)经营(yíng)思路和财务导向的变化，结合行业(yè)趋势和特(tè)征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅也(yě)谈到(dào)“认识”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深入学(xué)习(xí)，对“中特估”有了(le)更(gèng)深刻(kè)的(de)认识：首先要(yào)认识(shí)市(shì)场体(tǐ)制(zhì)机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能力(lì)等方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此(cǐ)基础上构(gòu)建的具有(yǒu)时代特征和(hé)中国特色、符合国家(jiā)战略导(dǎo)向的估值体(tǐ)系，而不是(shì)简单套(tào)用(yòng)国(guó)外(wài)的传统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中特(tè)估是一种(zhǒng)新的(de)提法，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业和公司，一直在(zài)发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注(zhù)传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等(děng)多个(gè)领域，因此也是(shì)一定(dìng)能够抓住中特估这波(bō)行(xíng)情(qíng)的机会(huì)的。同时，随着(zhe)时局的变(biàn)化，也在增加相关行业的研究(jiū)力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)表示，积极践行中国特(tè)色的估(gū)值(zhí)体系(xì)是资(zī)本市场使命，投资者需要学习领会并(bìng)针对原有的估值(zhí)体系进行改造，以适应现(xiàn)实的需(xū)要(yào)。明确(què)该体系的框架是第一位的工作，合理设(shè)置指标也非(fēi)常重(zhòng)要(yào)，投资者的认可(kě)和实施是最终该体系(xì拉普拉斯分块矩阵公式例题，拉普拉斯分块矩阵公式副对角线)能(néng)否具备长期价(jià)值的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人(rén)为的拔估值(zhí)是很(hěn)大的认知误区，市场化认(rèn)可(kě)是基本的常识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国(guó)企央企发(fā)展要符(fú)合国(guó)家(jiā)战(zhàn)略发(fā)展发向，更(gèng)需要(yào)承担社会(huì)公共(gòng)责任等(děng)。而这(zhè)些(xiē)都应该考虑进估值(zhí)体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金经理认为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会价值与国(guó)家战略(lüè)价值，目前已经形成了(le)初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价(jià)值、符合国家(jiā)战略(lüè)发展的(de)价值(zhí)？首(shǒu)要任务就构建中国特(tè)色的价值评(píng)价(jià)体系(xì)，改(gǎi)变从以私(sī)人股东权益出(chū)发(fā)，现金(jīn)流(liú)折现为(wèi)主要方(fāng)法的单一价值估值体系，转向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企业(yè)的社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化(huà)投资(zī)部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言，近年来国(guó)资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评价(jià)体系不(bù)断探索，结合国际通用规(guī)则，目前已经(jīng)形成了初步的企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系，其(qí)中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司(sī)环境(jìng)、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特(tè)估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视股东、员工和(hé)社会责任等要素(sù)对企业稳健成长的重大意义，重视稳(wěn)定的(de)现金流、持续增长的(de)盈利(lì)、科(kē)技(jì)创新(xīn)对(duì)提升企业内在(zài)价值的积极作用，这(zhè)样有利于提高估值定价模(mó)型(xíng)的科学(xué)性(xìng)和有(yǒu)效性。

　　“在指数(shù)编制、策(cè)略构建等实(shí)务工作中，都有成熟的量化(huà)指标可以使(shǐ)用，包括(kuò)净资产(chǎn)收益率、营业(yè)现金(jīn)比率、资(zī)产负(fù)债率、研发(fā)经费投入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基(jī)金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维(wéi)、估值结论(lùn)、估值判断上有变化(huà)，尤其是估值的方法和(hé)指标上，他认(rèn)为其包括产业链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵(zòng)向和横向(xiàng)上的(de)研究，强调政策优惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争力和(hé)可(kě)持续(xù)发展等(děng)各种因(yīn)素与(yǔ)企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的关系(xì)。这些因素在(zài)对估值结论和判断(duàn)的影响(xiǎng)上，也(yě)使得中国(guó)特色的估值(zhí)体系与传统的估(gū)值体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维(wéi)的变(biàn)化，还有估(gū)值结论和(hé)估值判断的变化，都是(shì)为(wèi)了更(gèng)好(hǎo)地适(shì)应中国的市场(chǎng)和经(jīng)济(jì)特(tè)点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信(xìn)基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中进行(xíng)探索，目(mù)前(qián)尚(shàng)没(méi)有公(gōng)认的指(zhǐ)标可(kě)以使用。

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