“现在的房地产很难(nán)再出现像过(guò)去十年(nián)的系统性行情。”思(sī)睿集(jí)团合(hé)伙人、首席经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产行业分(fēn)化(huà)的愈加明(míng)显，让机构(gòu)和投资者的(de)关注(zhù)度从板块向单个标(biāo)的(de)转移。上海(hǎi)利檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行(xíng)业来看，无论是业绩，还是估值，房地(dì)产都已经双(shuāng)杀到了(le)最底部(bù)，而(ér)且是反复地(dì)杀到了底部，再(zài)往下(xià)的空间已经不大了(le)。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重要(yào)参考(kǎo)

　　那么如何寻找(zhǎo)房地(dì)产个股(gǔ)的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房地(dì)产赛道中进行选择，需要非常小心，避(bì)免选了半天，标的公司出现爆雷的(de)情况。除此之(zhī)外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的国资(zī)背景(jǐng)的(de)、杠(gāng)杆率(lǜ)较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关(guān)注(zhù)一下(xià)今(jīn)年(nián)房地(dì)产的开(kāi)发资金来源，可以发(fā)现，其实银行的信贷(dài)倾向是不太(tài)愿意给(gěi)房企贷款的(de)，房企的(de)主要资金(jīn)来源来(lái)自(zì)新(xīn)盘(pán)的(de)销(xiāo)售。但今年(nián)新房的销售情况相较一般(bān)。再关注(zhù)一下，哪些房企能从银(yín)行(xíng)拿到钱，其实主要还是那(nà)些有国企背景的房企，民营房企相对比较困难，所以(yǐ)整(zhěng)个行业出现(xiàn)了一个很明显的分化，无论是在销售，还是(shì)融资等各个(gè)方面都非常(cháng)明显。现在有国资背景的房企在(zài)资本市场(chǎng)表现相对较好，但没(méi)有(yǒu)国资(zī)背景的民营房企股价大(dà)多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在房(fáng)地产行业内，我(wǒ)们的逻(luó)辑是(shì)，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业的成本优(yōu)势，更(gèng)具体一点，就是它的净(jìng)借贷水平（净负(fù)债率）是不是行业(yè)内的最(zuì)低水(shuǐ)平(píng)；利润率是(shì)不是行业内最(zuì)高的(de)；融资成本是否是(shì)行业内最低的；建安成本(běn)是否也是业内最(zuì)低的(de)；这些都是我们看重(zhòng)的(de)一家房(fáng)企的综合成本。

　　需要注意的(de)是，能(néng)够同时满足上(shàng)述(shù)条件的房(fáng)企并(bìng)不(bù)多。即便是(shì)在国央企中(zhōng)，仍有(yǒu)部分房企出(chū)现了“三道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐恶(è)化的趋势。以A股为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整(zhěng)理发现，截(jié)至(zhì)2022年(nián)末(mò)，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产(chǎn)、西藏城投、中交地产(chǎn)、中国武夷等国央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投(tóu)发展(zhǎn)、光(guāng)明地产、云南城投(tóu)、首开股份、珠江股(gǔ)份(fèn)、城投控股(gǔ)等国央(yāng)企房(fáng)企(qǐ)也踩了“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着较稳健特色(sè)的国央(yāng)企房企，其财务指(zhǐ)标称得上完全健康(kāng)的仍是少数(shù)。而更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地(dì)方国企开始(shǐ)大举(jǔ)扩(kuò)张(zhāng)。而这无(wú)疑又进一步考验着国央企的资金链情况。

　　对(duì)房企而言，扩(kuò)张速度(dù)的张弛(chí)有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备(bèi)优质“弹药”；但过于乐(lè)观的预(yù)判未来(lái)市(shì)场，以(yǐ)及过于激进的(de)扩张拿地节奏也有可(kě)能让房企(qǐ)重蹈此前(qián)的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的(de)一家房企进行举例，它从2018年(nián)开始到(dào)2021年，连续(xù)4年的(de)净借贷(dài)比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆(gān)比例。而到2022年(nián)，这家房企明显感觉到机(jī)会来了，其开始在(zài)一线城市进行大举拿(ná)地(dì)，净(jìng)负债率也由此前的(de)33％左右水(shuǐ)准提高到45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接近三分之一。与此同时，该房企新(xīn)购入(rù)地块(kuài)也(yě)实现了快速的开盘利用率(lǜ)，预计今年会有更多的楼盘入市。像(xiàng)这类企业就符合“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在于它本身储(chǔ)备了很(hěn)多(duō)弹药(yào)，去年拿(ná)地超1000亿元，且(qiě)其中一半在一线城(chéng)市，另外一半也主要集中在强二线和二线城市(shì)；另一方面(miàn)，它的(de)扩(kuò)张(zhāng)是(shì)有节制(zhì)地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之相反，有些(xiē)房企的扩张(zhāng)速度让人感觉(jué)又回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机(jī)会时要出手(shǒu)，但(dàn)出(chū)手(shǒu)的章法(fǎ)仍要小心，如果负债率扩张得(dé)太快(kuài)，但未来的两年市场(chǎng)没有想象得(dé)那(nà)么好，可能(néng)会重蹈(dǎo)覆(fù)辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张速度是(shì)否激进(jìn)？陈昊(hào)扬(yáng)向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债(zhài)率水平，在我(wǒ)看来，这(zhè)个比例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难(nán)看出，这一标准要比“三道红线”对房企的净负(fù)债(zhài)率要求(qiú)不得高(gāo)于100％要更(gèng)加严格(gé)。陈昊扬(yáng)解释，当(dāng)前房地产行(xíng)业的复苏(sū)速度并(bìng)没有(yǒu)那(nà)么快(kuài)，所以要规避(bì)公司净负(fù)债率提高到一个比(bǐ)较(jiào)危(wēi)险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房(fáng)企梳理发现，中交(jiāo)地(dì)产、中国金(jīn)茂、华(huá)发股份、越秀(xiù)地产、绿城中(zhōng)国(guó)、保(bǎo)利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中，中交(jiāo)地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期(qī)间(jiān)，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明(míng)对比的是(shì)，华润置地、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖(hú)集团等房企(qǐ)在践(jiàn)行较积极的拿地策略(lüè)的(de)同时，也较好地控制(zhì)了公司(sī)的扩张速度与净(jìng)负债率水(shuǐ)平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等(děng)个(gè)别(bié)民(mín)营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上，他们是(shì)以(yǐ)同一(yī)筛选标准来看(kàn)国央企与(yǔ)民营房企，但在各维度(dù)的(de)实际表现上，国央企确实会更胜一(yī)筹。如国央企的融(róng)资(zī)成本(běn)更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就(jiù)融(róng)，这样，国央企(qǐ)自然而然就具有天然优势。

　　虽然(rán)对比民(mín)营房(fáng)企，机构更加看好(hǎo)国央(yāng)企，但(dàn)这也并不意味着，民营企业中(zhōng)就没有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现(xiàn)，仍(réng)有少数民营房企同样(yàng)受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集团(tuán)的(de)十大流通股东中(zhōng)新进了“中国工商银行股份有限(xiàn)公司(sī)－景顺长城中(zhōng)国(guó)回报灵(líng)活配置混合(hé)型证券投资基金”“全国社保基金一(yī)一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理有限(xiàn)公(gōng)司就(jiù)长期持有(yǒu)滨江集团。2000克是多少斤 2000克等于多少公斤根(gēn)据一季报，该资产公司的几只(zhǐ)产品合计持有滨江集团9543万(wàn)股(gǔ)，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的(de)受青睐，和其自身的基本面表现存在一定关系。2020年以来的近三年时(shí)间(jiān)，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡(pō)路”，但(dàn)作为(wèi)杭(háng)州本(běn)土房企的滨(bīn)江集(jí)团(tuán)仍是表现出较(jiào)强的韧(rèn)劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在(zài)业(yè)绩表现、销售规模、新增土储、股价表(biǎo)现等多维度都表现了较强的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非(fēi)归母净利润依(yī)次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布(bù)的2023年一(yī)季报，今年一季度，滨江集团更是(shì)实现(xiàn)了扣非(fēi)归母(mǔ)净利润5.41亿(yì)元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地产“青铜(tóng)时代(dài)”仍能保(bǎo)持自身业绩的(de)持续增长，和滨江集(jí)团扎根杭(háng)州(zhōu)的战略布(bù)局关系密(mì)切(qiè)。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收(shōu)来自杭州(zhōu)地(dì)区，而在2021年，杭州地(dì)区的营收(shōu)比重(zhòng)只占到(dào)近六成。近(jìn)三年持续稳居杭州房企销售排(pái)名第一。

　　与此同时(shí)，滨江集(jí)团在杭州的(de)土储(chǔ)补充同样较为积极，根(gēn)据诸(zhū)葛找房、住在杭(háng)州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿(yì)元(yuán)、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居(jū)杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表现，也让滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的(de)房企排名已冲(chōng)进(jìn)前十，根据中(zhōng)指数据(jù)，2023年前4月，滨江(jiāng)集(jí)团实现销售额607.3亿元2000克是多少斤 2000克等于多少公斤，位列房企第九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今(jīn)，滨江集团股(gǔ)价翻了超一倍以上(shàng)，而近期(qī)，滨江(jiāng)集团(tuán)更(gèng)是迎来多家(jiā)机构的集中调研(yán)。滨江集(jí)团发布公告表示，公(gōng)司于5月10日接受(shòu)了(le)信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养(yǎng)老、新华养老(lǎo)等18家机构调研(yán)。

　　产业链布局重(zhòng)点(diǎn)移至(zhì)存(cún)量赛(sài)道(dào)

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产(chǎn)业链上(shàng)的(de)中游环(huán)节，其上(shàng)游(yóu)主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻(bō)纤等材料(liào)供(gōng)应商，而下游应(yīng)用行业(yè)主(zhǔ)要包括中介服务、家用电器、物业(yè)管理、家(jiā)居用(yòng)品(pǐn)。综合《红周刊(kān)》的采访，房地产开(kāi)发环节与上游材料端息息相关，新盘开工不足导致上游不被(bèi)看好，机(jī)构(gòu)寻(xún)觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐移至下游(yóu)。“中国房地(dì)产行(xíng)业在进入存量(liàng)房时代，所以对地产(chǎn)产业链(liàn)，尤其是偏消费属性(xìng)的家装家居(jū)领(lǐng)域，我(wǒ)们(men)相(xiāng)对看好(hǎo)，因为居民保有的住(zhù)房规(guī)模越来(lái)越大(dà)，随着时间的(de)增(zēng)加，内装更新的需求(qiú)也会(huì)越(yuè)来越多(duō)。美国过去的数据充分说明了这一点，在新房销(xiāo)售(shòu)见(jiàn)顶(dǐng)之后，家具消费的(de)增长却一直都(dōu)很好。对(duì)于地产产业链，我们相(xiāng)对看好和内装相关(guān)的行(xíng)业，例如消费建材、家居装(zhuāng)饰(shì)等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细分中相关赛道龙头年内(nèi)表现的统计，目前暂居(jū)前(qián)两位的都是(shì)来(lái)自家纺(fǎng)赛道(dào)的公(gōng)司，它(tā)们分别是富安娜和水星(xīng)家纺，特(tè)别是前者(zhě)在月线连收七(qī)根阳(yáng)线的基础(chǔ)上，年内(nèi)迄(qì)今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主要从事纺(fǎng)织家居、睡(shuì)眠(mián)家居、生活类产品的研发(fā)、设计(jì)、生产(chǎn)及销售，旗下拥有原创“富安(ān)娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第(dì)一(yī)季度(dù)报告显示(shì)，报告期内(nèi)，富安娜实现营(yíng)业收(shōu)入(rù)约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过(guò)实(shí)现(xiàn)归属(shǔ)于上市公司股(gǔ)东的净利润约(yuē)1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季报的(de)十大流通股股东来(lái)看，能(néng)够(gòu)发(fā)现该(gāi)股早已成为(wèi)基金重仓股的天(tiān)下(xià)，彼时包(bāo)括公募的中欧价值发(fā)现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和私(sī)募的明河2016，都在(zài)其中(zhōng)出(chū)现，占据了半壁江山(shān)。需要强调的是，中欧的两(liǎng)只基金(jīn)都是(shì)价值派基金经理(lǐ)曹名长在管(guǎn)的产品，首(shǒu)季其同(tóng)时重仓的房地产产业(yè)链股票还(hái)有金(jīn)地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年(nián)曾经(jīng)风光一时的(de)家居板块也因疫情、消费复(fù)苏进程缓慢等多因素(sù)一度沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家居板块中(zhōng)年内表现最(zuì)好(hǎo)的是志(zhì)邦(bāng)家(jiā)居。同一时间段(duàn)，该(gāi)股年(nián)内上(shàng)涨已经(jīng)超(chāo)过23％，从业(yè)绩来看，无论(lùn)是营收还是(shì)归母净利润，公司(sī)都实现了同比双升。

　　从公司的十大流通(tōng)股股东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发基金经理罗洋慧眼独具，一季报中他(tā)管理(lǐ)的广发策略优选和广发(fā)安宏回报(bào)均增加了持股，而这(zhè)两只(zhǐ)产品也(yě)成(chéng)为志邦(bāng)家居十(shí)大流通股股东中仅有(yǒu)的(de)两只公募(mù)。有意思的是，他(tā)似乎对于定制家(jiā)居类标的情(qíng)有(yǒu)独钟，在另一家赛道公司金(jīn)牌(pái)橱柜中，他管(guǎn)理(lǐ)的全部三只产品(pǐn)均登(dēng)榜十(shí)大流通股2000克是多少斤 2000克等于多少公斤股东，其也成(chéng)为(wèi)他的独门重仓股。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺外，下(xià)游的物(wù)业股也越(yuè)来越(yuè)被机构所青睐，不过这(zhè)类标的大多在(zài)香港上市(shì)，如(rú)何选择成(chéng)为难题。对此，前述上海公募(mù)基金经理举例分析：“物业服(fú)务不是(shì)一个高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公司(sī)还是希望挣(zhēng)的是市场(chǎng)化(huà)应该挣的钱，以我曾经买的绿(lǜ)城(chéng)服务为例，它在中高端(duān)楼盘占比是比较高的，每(měi)年到期(qī)的合同里提价(jià)成功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的(de)大部(bù)分(fēn)项目到期之后(hòu)，经过两(liǎng)三轮合同周(zhōu)期还能做(zuò)到(dào)产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品(pǐn)提价的公司很少(shǎo)，因为物业公司很容(róng)易一开始是挣(zhēng)钱的，后面因(yīn)为保安这(zhè)些固定(dìng)人员成(chéng)本的年度增长，不过(guò)服务(wù)没(méi)有特(tè)别(bié)好(hǎo)，客户没有那么满意(yì)，能做(zuò)到提价(jià)难度是非常大的(de)。但是该公(gōng)司能在业内做到到(dào)期之后提(tí)价率比较高，这跟它的(de)定位(wèi)和比较(jiào)好的(de)服务(wù)是有关系的(de)。”他(tā)进一步(bù)强调。

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