文：天风宏观宋(sòng)雪(xuě)涛/联(lián)系人孙永乐(lè)

　　4月居(jū)民新增存款-1.2万亿，同比多(duō)减4968亿元(yuán)，这是居民存款在连续13个月同(tóng)比多(duō)增后(hòu)，首次回落。

　　在过去一年多(duō)时间里(lǐ)，居民部门积攒了一(yī)大笔超额(é)储蓄。今(jīn)年这笔超额(é)储蓄能否顺利释(shì)放(fàng)对判断经济和资本市场走势至关重要。这里我们尝试(shì)回答两个问题。一是4月居(jū)民存款同比多减是不是超额(é)储蓄释放的开始？二是这一趋势能(néng)否延续？

　　对上(shàng)述问题的回答取决于(yú)存款(kuǎn)会受到哪些因(yīn)素的影(yǐng)响。一般影响居民存款的主要有这(zhè)么几种(zhǒng)行为：可支配(pèi)收入、消费支出、金融资(zī)产相关收支和房地产相关收支。

　　收入(rù)增长、消(xiāo)费减少(shǎo)、金(jīn)融资产赎回、购房减少(shǎo)会推动存(cún)款(kuǎn)增加；反之，收入减少(shǎo)、消费增加、认购金(jīn)融资产(chǎn)、购房(fáng)增加、提(tí)前还(hái)贷(dài)等(děng)则(zé)会带动(dòng)存款回落。

　　2022年居民存款同比多(duō)增7.9万亿是居民(mín)少消费、少投资、少购(gòu)房的结(jié)果(guǒ)（详见(jiàn)《超额(é)储蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然居民收入增速放缓(huǎn)并(bìng)提前还贷(dài)，但(dàn)因为投资、购房等下滑幅度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款同比(bǐ)多增2.1万(wàn)亿(yì)则是(shì)收入修(xiū)复和理(lǐ)财存款化的(de)结果。

　　一季度居(jū)民人均可支配收入同比(bǐ)增长(zhǎng)525元，理财存续规(guī)模相比于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理速(sù)度(dù)放缓等因素影响，RMBS（个(gè)人住房抵押贷款支(zhī)持证券）条(tiáo)件早(zǎo)偿率(lǜ)指数 2 相比于2022年有所回落，即居民提前还(hái)款对存款(kuǎn)的拖累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居(jū)民消费和购(gòu)房(fáng)行(xíng)为修复，其对(duì)存款的支撑力度减弱(ruò)，一季度人均消费支出同比增加345元（低(dī)于收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿(yì)元。但(dàn)因为支撑(chēng)因素的规模更大，所(suǒ)以存款继续回升(shēng)。

　　4月和一季度最核(hé)心的(de)不同在于理财市场的变(biàn)化。4月(yuè)居民存款(kuǎn)下(xià)滑可能的(de)原因一(yī)是居(jū)民存款理财化；二是提前还贷(dài)规(guī)模增加(jiā)。因为居民收入和(hé)消费数据不足，暂时(shí)无法判断消费和(hé)收入在4月对存款的影响。

　　存款(kuǎn)回流理财(cái)是4月存款回落的核心原因，4月理财存量规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年(nián)10月以来的下行趋(qū)势(shì)，重回扩张区(qū)间。

　　居民增配理财等资产是理(lǐ)财风险降(jiàng)低(dī)、收益(yì)回升和存款(kuǎn)利率(lǜ)下滑共(gòng)同作用的结果(guǒ)。受益于(yú)债券市场走强，今年理财市(shì)场表现逐步(bù)好转，理财产品单位破净率从(cóng)2022年12月峰(fēng)值(zhí)的(de)29.2％持(chí)续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加(jiā)这一时期下滑的存(cún)款利率，存款对(duì)居民的吸引力逐渐(jiàn)减弱，而理财对(duì)居民(mín)的(de)吸引(yǐn)力则不(bù)断增强。

　　从5月理(lǐ)财(cái)规模(mó)上看，随着(zhe)破净率(lǜ)进一步回落，居民还在(zài)继续增配理财(cái)产品(pǐn)，存款理(lǐ)财化趋势有望延续(xù)。

　　提前还(hái)贷规模扩大(dà)是存款(kuǎn)下滑的(de)又一个原因(yīn)。4月早(zǎo)偿(cháng)率月均值相比于2月低(dī)点上行(xíng)4.3个百分点，相比于(yú)3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前(qián)还贷(dài)力度一是因(yīn)为首套(tào)房利率(lǜ)还在下(xià)降，居民(mín)提(tí)前还贷以(yǐ)降低成本，4月沈阳、马鞍山等(děng)多地继续降低(dī)首套房利(lì)率，贝壳研究(jiū)院数据显(xiǎn)示(shì)百(bǎi)城(chéng)首套主流房贷利率平(píng)均为4.01％，环比3月继(jì)续(xù)回落1个(gè)BP。二是政(zhèng)策放松后(hòu)，1、2月份部分积压(yā)的还(hái)贷业务在3、4月份办理，这会(huì)推动提(tí)前还贷(dài)规模走高。

　　总的(de)来说，随(suí)着理财市场好(hǎo)转，此前因居民少消费、少投(tóu)资、少买房(fáng)等(děng)积攒下(xià)来(lái)的(de)超额(é)储蓄已经开始部分回流理财市场了，且5月初(chū)这一趋势(shì)还在延续。

　　往后来(lái)看，理财市场和提前(qián)还贷在后续几个月里(lǐ)或继续(xù)成为超额存款的主要流向。

　　五一旅游人均消费水(shuǐ)平未见明显改善或(huò)部分表明当下居(jū)民消费意愿依旧偏弱，考虑到(dào)超(chāo)额储(chǔ)蓄的持(chí)有分(fēn)化且(qiě)并非主(zhǔ)要来自(zì)消费，后续超额储蓄对消费的支撑力度(dù)依旧偏弱。（详(xiáng)见(jiàn)《超(chāo)额储(chǔ)蓄能否转化成超(chāo)额(é)消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求逐渐释放，房地产销售目前(qián)已经有(yǒu)走(zǒu)弱(ruò)迹象，地产(chǎn)短期或不会成为超储的主要流(liú)向。但(dàn)是因为按揭利率(lǜ)存在明显(xiǎn)利(lì)差，居民(mín)提前还(hái)贷行为或将延(yán)续。从这个(gè)角(jiǎo)度来看，主(zhǔ)要因为少买房(fáng)、少投资而积攒(zǎn)下来的(de)储蓄(xù)，在理财(cái)市(shì)场环境好转(zhuǎn)和存(cún)款(kuǎn)利率下滑的背(bèi)景下(xià)或将继续(xù)回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存(cún)款(kuǎn)同比增速使(shǐ)用(yòng)金融(róng)机构住户存款余额+4月新(xīn)增来进行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵(dǐ)押贷款中债务(wù)人(rén)提前偿(cháng)付的金额在资产池未(wèi)偿本金(jīn)余额(é)的(de)占(zhàn)比

　　风(fēng)险提(tí)示

　　地产销售变动超预(yù)期(qī)，超(chāo)额储蓄释放弱(ruò)于预期，理(lǐ)财市场波动加大

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