来源：高(gāo)瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度(dù)，国内经济(jì)回(huí)暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生(shēng)产恢复推动出口(kǒu)形势好转，出(chū)行需求释放催化(huà)下游(yóu)消费回(huí)暖。从行业表现看，制(zhì)造业从去年四季度的(de)“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业(yè)或从(cóng)主动去库(kù)转向被动去库。从景气度(dù)边际表现(xiàn)看，下游消费制(zhì)造>；中游装备制造>；上游原材料加工(gōng)；服务业(yè)中(zhōng)，交通运(yùn)输(shū)、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖(nuǎn)，但距离疫(yì)情前仍有一定(dìng)差距。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经(jīng)济脉(mài)冲(chōng)式(shì)修复放缓(huǎn)、海外(wài)总需求回落预(yù)期逐步兑现(xiàn)，消费回暖和产业(yè)升(shēng)级将(jiāng)成为推(tuī)动下一(yī)阶段国内(nèi)经(jīng)济复苏的主(zhǔ)线(xiàn)。

　　制(zhì)造业、服务业(yè)是(shì)驱(qū)动一(yī)季度经(jīng)济(jì)复苏的主因

　　从一(yī)季度(dù)GDP表现看，制造业(yè)，交通(tōng)运输、房地产等行(xíng)业景气度明显提(tí)升，而(ér)建(jiàn)筑(zhù)业景气度回落，与(yǔ)年初出口(kǒu)数(shù)据(jù)好转、服务消费快速恢复、房地(dì)产销售(shòu)回暖(nuǎn)而投资(zī)疲弱的特点相一致。

　　从制造业(yè)内部来看，今(jīn)年3月，制造业各行业景气(qì)度普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏初期，供给端修(xiū)复好(hǎo)于(yú)需求端，行(xíng)业整体去库进(jìn)程尚未结束(shù)。从行业景(jǐng)气度(dù)边际改善情况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业(yè)景气度(dù)表现为高位放缓。

　　下(xià)游(yóu)消费(fèi)制造行业中，与出行(xíng)、地产(chǎn)后(hòu)周期相关的酒饮(yǐn)料(liào)茶(chá)、纺织服装、文教娱、烟草(cǎo)、家具制造(zào)行业景气(qì)度较高，部分行业表(biǎo)现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业行业景气度居(jū)中(zhōng)，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看(kàn)，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通用(yòng)设(shè)备、电子设备。

　　上游原材料加工(gōng)行业景(jǐng)气度(dù)改善(shàn)幅度(dù)最弱，由于行业库存水平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍然受到价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石化行(xíng)业。

　　消费回(huí)暖和产(chǎn)业升级或是推动下一阶段(duàn)经济复苏(sū)的主线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于(yú)疫后(hòu)复苏红(hóng)利驱动。需求方面，出行(xíng)类消费快速复苏，前期积(jī)压的购房(fáng)、服务消费需求得以释(shì)放；供给(gěi)方面，国内复工(gōng)复(fù)产加快推进，生产端快速(sù)恢复(fù)，是推动年初出口数据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后(hòu)复(fù)苏(sū)红(hóng)利驱动(dòng)边际转弱，随着未来海外总需求(qiú)回落的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国(guó)内(nèi)经济增长的(de)线(xiàn)索，大概(gài)率来自于(yú)消费回(huí)暖和产业升级两条主线。

　　一是，一季度居(jū)民收(shōu)入向(xiàng)上修复(fù)，消费倾向明(míng)显回(huí)升(shēng)，已经高(gāo)于2020-2022年疫情(qíng)期间水平(píng)，同时信贷数(shù)据指向居民“去(qù)杠杆”势头缓和，未来消费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)的(de)确定性(xìng)进(jìn)一(yī)步增强。预计交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费(fèi)有(yǒu)望持续修复，家电、家具、纺服等与出行及(jí)地产后(hòu)周期相关(guān)的可选(xuǎn)消费(fèi)也有望进一步回(huí)暖。

　　二是，产业升级路径驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口(kǒu)优势增强，有望维持出口韧性；随(suí)着下游消费稳步(bù)修复、二季(jì)度PPI同比触(chù)底回升，制(zhì)造业企业盈利有望(wàng)向(xiàng)上修复，企业将从主(zhǔ)动(dòng)去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被动去库、主动(dòng)补库，设备投资需求有望改善(shàn)，推动中游装备制造景气度维(wéi)持高位。

　　风险提示(shì)：国内(nèi)经济恢复力度不及预期；海(hǎi)外需求超(chāo)预(yù)期回落。

　　一、节后(hòu)消费降温，带(dài)动CPI涨幅明显回(huí)落

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后(hòu)经济复苏(sū)有(yǒu)哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　一季(jì)度我国(guó)GDP总(zǒng)量(liàng)实现(xiàn)超预期(qī)增长，指(zhǐ)向疫后复苏背(bèi)景下，国内经济企稳回升。但不同于海外国家(jiā)疫后(hòu)复苏的规律(lǜ)，本轮国内疫后复苏发生在外(wài)需回落、国内(nèi)经济转向高质量发展、居民(mín)前期(qī)“去杠杆(gān)”的过程中，因此(cǐ)驱(qū)动(dòng)疫后经济复(fù)苏的力(lì)量(liàng)并不均衡，行(xíng)业分化特征明显。因此，我们重点(diǎn)从行业层面(miàn)，观测当前各行业景气(qì)度水平。

　　从GDP不变价观测各行(xíng)业表现来(lái)看(kàn)，今年一季度(dù)制(zhì)造业、交通运输业(yè)、房(fáng)地产业景气度(dù)明显(xiǎn)提(tí)升，而建筑业景(jǐng)气(qì)度回落，与年初出口(kǒu)数据(jù)好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲(pí)弱的(de)情况相(xiāng)一致。

　　我们(men)以2019年为基(jī)期(qī)计算各年(nián)份(fèn)的复(fù)合增速，观(guān)察(chá)各行业(yè)增加(jiā)值变化。

　　今年一季(jì)度第一产(chǎn)业增加值增速(sù)为3.6％，低于去年四季度的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近年来加(jiā)快建设农业强国(guó)，推进农(nóng)业(yè)农村现代化的目标有(yǒu)关。

　　今年一季度第(dì)二产业增(zēng)加值增(zēng)速升至5.4％，高(gāo)于去(qù)年四(sì)季度的(de)4.4％。其(qí)中，制造(zào)业迎来较快(kuài)复(fù)苏(sū)，增(zēng)加值(zhí)增速提升至(zhì)5.9％，高于去年(nián)四(sì)季度(dù)的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与去年下(xià)半年之后外需转弱、居民商(shāng)品消费恢复偏慢(màn)有(yǒu)关。而(ér)建筑业景(jǐng)气(qì)度明显回(huí)落，增(zēng)加(jiā)值增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产(chǎn)新开工(gōng)拖累。

　　今(jīn)年一季度第(dì)三(sān)产业增加值增速小(xiǎo)幅升(shēng)至(zhì)4.7％，略(lüè)高于去年四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍存在产出缺口。其中，受益(yì)于居民出(chū)行活动恢(huī)复，交(jiāo)通运输、仓储和邮政业增加值增速明显(xiǎn)提升，自去年四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿(sù)和餐(cān)饮业增加值增速小幅(fú)回升，尽管高(gāo)于疫情三年来的平均增(zēng)速，但绝对水平不及(jí)2019年，指向供给水平恢复较慢。而受益(yì)于新房和(hé)二手房销售(shòu)回暖(nuǎn)，今年一季度房(fáng)地产业(yè)增加(jiā)值增(zēng)速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领(lǐng)域(yù)复苏分化，中下游改(gǎi)善幅度(dù)好于(yú)上游

　　对于行业景气(qì)度的观测，我们采用量（各(gè)行业工业增加值(zhí)增速）与价格（各行业工(gōng)业品价格增(zēng)速）分别作为供(gōng)需的(de)衡(héng)量指标。主要(yào)选取28个主要行业自2019年(nián)以来的月度数据，首(shǒu)先将各行业增加值增(zēng)速调整为以2019年为(wèi)基(jī)期的复合增速，其次(cì)计(jì)算2019年(nián)-2023年3月，每(měi)月(yuè)的增加(jiā)值增(zēng)速和PPI增速的分(fēn)位(wèi)数(shù)水平，通过对比(bǐ)2022年12月和2023年3月的分位数水(shuǐ)平，捕捉其边际变化(huà)。

　　今年3月，制造业各行业景(jǐng)气度出现普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向(xiàng)经(jīng)济复苏初(chū)期，供给端修复好(hǎo)于需求端，行业整体去库(kù)进程尚未结束。从行业景气度边(biān)际改(gǎi)善情况来看，下游(yóu)消费制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭行业景(jǐng)气度(dù)呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下游消费制造(zào)行业(yè)中，与出(chū)行(xíng)、地产(chǎn)后周(zhōu)期相关的(de)行业景(jǐng)气(qì)度(dù)最高，部分行业步(bù)入“量价齐升(shēng)”阶(jiē)段。今年(nián)3月(yuè)，与居民外出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱乐(lè)的量价(jià)分位数水平均处(chù)在高景气度区间，烟(yān)草(cǎo)、家具制造行(xíng)业(yè)也呈现“量价齐升”的特征(zhēng)；食品制造景气(qì)度有所(suǒ)回落(luò)，农副加工行业表现为“量价齐(qí)跌”，食品制(zhì)造(zào)行业表现为(wèi)“量升(shēng)价跌(diē)”，二者价格下跌主要与高库(kù)存水(shuǐ)平有(yǒu)关，今年(nián)2月，库存(cún)同比(bǐ)均处在2016年以来90％以(yǐ)上分(fēn)位数水平；而随着防疫需求的(de)降温，医(yī)药(yào)制造业景(jǐng)气度有所回落(luò)，表现为“量跌价平”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景气度居中，均表现(xiàn)为“量升价跌(diē)”。一方面(miàn)与(yǔ)原材料成本下(xià)跌(diē)有关，另一方(fāng)面，也与年(nián)初(chū)外需(xū)表(biǎo)现好于内需，部分行业(yè)仍在去库进(jìn)程有关。其中(zhōng)，电气机械、专用设备、运输设(shè)备工业(yè)增加(jiā)值增速改善幅度(dù)最(zuì)大，受(shòu)益于(yú)国内产业升(shēng)级(jí)、出口(kǒu)优(yōu)势带来的韧性驱动(dòng)；其次(cì)是汽车制造、金属制品，改(gǎi)善(shàn)幅度最弱的是通(tōng)用设备、电子设备，与房(fáng)地产新开工强度较弱、消费电(diàn)子(zi)行(xíng)业(yè)周期(qī)性走弱有关。

　　上游原材料(liào)加(jiā)工行业景气度改(gǎi)善幅度偏弱，由于行业库(kù)存水平(píng)偏高(gāo)，多(duō)数(shù)行业仍受制于价格下跌的困扰，表现为“量升(shēng)价跌”。其中，有色金属行业生产端改善幅度(dù)最大，3月增加值增速位于2019年以(yǐ)来(lái)70％分位数水平，但受全球(qiú)大(dà)宗(zōng)商品下行周期(qī)影响，价格依旧承压；随着年初建筑业施工回暖，相关(guān)的黑色(sè)金属、非金属制品景(jǐng)气(qì)度(dù)提升(shēng)，但由于库存(cún)水平(píng)偏高，价(jià)格仍处在下跌区(qū)间，拖累(lèi)整体盈利(lì)水(shuǐ)平；石化(huà)链(liàn)条行(xíng)业生产(chǎn)水平普遍回暖，但分位数(shù)水平(píng)仍处在50％以(yǐ)下的景气度偏低区间，今年由于(yú)能源危机缓解，产品价格相较去(qù)年同期也(yě)出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景气度仍处在高(gāo)位，但出现边(biān)际放缓，生(shēng)产及价格(gé)水(shuǐ)平同步回落。这(zhè)与去年(nián)以来行业产能(néng)持续(xù)扩张(zhāng)有关，今(jīn)年2月(yuè)，煤炭开采产成品库存(cún)同比处在2016年以来94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产业升级或是推动下一阶段经(jīng)济复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内经济复苏主要(yào)受益于(yú)疫(yì)后复苏红利。一方面，消费场景恢复后，出行类(lèi)消(xiāo)费(fèi)快速复(fù)苏，前期积(jī)压的购房、服(fú)务性需求(qiú)得以释放；另一方(fāng)面，国内复工复产加快推进，保(bǎo)证供给端(duān)的快(kuài)速恢复(fù)，是推动年初出(chū)口数据好转(zhuǎn)的(de)重要原因。

　　进(jìn)入(rù)3月，经济复苏(sū)节奏(zòu)有(yǒu)所放缓(huǎn)，指向疫(yì)后红利释(shì)放效果转(zhuǎn)弱，随(suí)着(zhe)未来海外总需求回落的预期逐(zhú)步兑(duì)现，后续驱动国(guó)内经济(jì)增长的线(xiàn)索，大(dà)概(gài)率来自于消费回(huí)暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升(shēng)级(jí)两条主线。

　　一是，随着居民收入提(tí)升和消费意愿改(gǎi)善，未来(lái)消费回(huí)暖的确定性(xìng)进一步增强，交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消费(fèi)，以及家电、家具、纺服等可选消费(fèi)景气度均(jūn)有(yǒu)望提(tí)升。

　　从一季度居(jū)民收(shōu)入(rù)和(hé)消费数据看，居民收入增速(sù)提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未修(xiū)复至疫(yì)情前水平。以2019年为(wèi)基(jī)期的复合增速看，今年一季(jì)度，全(quán)国居民人均可支配收(shōu)入增速提升(shēng)至6.4％，高于去年四季(jì)度的5.6％，居民人均消(xiāo)费支出增(zēng)速提升(shēng)至5.0％，高于去年四(sì)季度的3.0％。一季度居民平(píng)均(jūn)消费(fèi)倾向为62.0％，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年同(tóng)期均值(zhí)60.9％，但距离2019年同期(qī)的65.2％仍有一定差距。未来随着服务业恢复持(chí)续向好，有望(wàng)带动(dòng)相关就业(yè)岗位加快(kuài)恢(huī)复，进一步提振居民消费意(yì)愿。

　　从居(jū)民存(cún)贷款(kuǎn)数据看，居(jū)民储(chǔ)蓄(xù)意愿有所减弱，消费和投资信心正在(zài)筑底。今年以(yǐ)来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从(cóng)存款数据看，3月居民新增存款同比增量降(jiàng)至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿(yì)元的同比增量均(jūn)值，也低于2022年(nián)6617亿元的月(yuè)均同比增(zēng)量。从贷款(kuǎn)数据看，3月居民部门新(xīn)增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷(dài)同比多(duō)增2246亿元，中长期信贷同(tóng)比多增2613亿元。居民部门(mén)新增净融资连续2个月维持同(tóng)比扩(kuò)张，指向居(jū)民预期可能正在(zài)筑底(dǐ)，“去杠杆”势头开始放(fàng)缓(huǎn)。今(jīn)年第一(yī)季度城镇储户问(wèn)卷(juǎn)调查结果显(xiǎn)示，倾向(xiàng)于(yú)“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个百分点；倾(qīng)向于(yú)“更(gèng)多消费”和(hé)“更多投(tóu)资”的居民(mín)分别(bié)占23.2％和18.8％，均分(fēn)别(bié)高于上(shàng)季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民储蓄(xù)意愿降低、消费和(hé)投资意愿提升。

　　二是，产业(yè)升级路径驱动下(xià)，汽车和“新三样(yàng)”产品(pǐn)出(chū)口(kǒu)优势(shì)增强，以及相关(guān)行业设备投资(zī)更新(xīn)，有望推动(dòng)中(zhōng)游装备制造景(jǐng)气度维持高(gāo)位(wèi)。

　　一(yī)方面，今年一季度国内出口数据(jù)回暖(nuǎn)，除与欧美(měi)供(gōng)需缺口短(duǎn)期走阔、国内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政(zhèng)策红(hóng)利持续释放，以(yǐ)及汽车和“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优势(shì)增强。今(jīn)年在海外总需求(qiú)回落背景(jǐng)下，我国与RCEP国(guó)家(jiā)贸易往来(lái)加强、以及新能源产品优势(shì)强化，有(yǒu)望维持装备制(zhì)造领(lǐng)域出口韧性。

　　另一方面(miàn)，企业盈利下滑和库存高位，对制(zhì)造业投(tóu)资扩产造成(chéng)一(yī)定(dìng)压力。但随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造(zào)业企(qǐ)业(yè)盈利有望向上修复。目前看，电气机(jī)械等装(zhuāng)备(bèi)制造业去库进程已进入下半场，今(jīn)年1-2月(yuè)专用设备、通用设备产成品库存增速呈现触底反弹。随(suí)着需求回(huí)暖、盈利修复，企业将从主动去库(kù)逐步转(zhuǎn)向被(bèi)动去库、主动补库，设备(bèi)投资需求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性(xìng)数据：各(gè)国(guó)国债(zhài)收益率多(duō)数上行

　　美国(guó)10年期国债收(shōu)益率(lǜ)上(shàng)行(xíng)。本周（截至4月(yuè)21日）美国10年(nián)期(qī)国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)3.57％，较上(shàng)周末上(shàng)行5BP，其中(zhōng)通胀预期较上周下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)升(shēng)7BP。法国10年期国(guó)债收益率较上(shàng)周末上行(xíng)5BP至(zhì)2.99％，德国(guó)10年期国债收益率较(jiào)上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债(zhài)收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美国10年期和2年期国债(zhài)期限利差为(wèi)-0.60％，较上周(zhōu)下(xià)行4BP。美国AAA级(jí)企(qǐ)业期权调(diào)整利(lì)差较上周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整(zhěng)利差较(jiào)上周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市涨跌分化(huà)，大(dà)宗商品价(jià)格普跌(diē)

　　全球股(gǔ)市涨跌分(fēn)化。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧(ōu)洲(zhōu)股(gǔ)市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英(yīng)国富时100、德国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下(xià)跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道琼斯工业指数、纳斯达克(kè)指数(shù)分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股(gǔ)市分化，俄罗斯(sī)RTS、新西兰标普50、日(rì)经(jīng)225分别上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合指数、上证指数、恒生指数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商品(pǐn)价格普(pǔ)跌(diē)。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦(mài)、LME铜(tóng)、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉(yù)米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公布，显示近(jìn)几(jǐ)周(zhōu)美国经济增长陷入(rù)停滞，通胀(zhàng)和招聘活动放缓，信贷渠道(dào)变窄。褐皮(pí)书称，最近几周美国总体经(jīng)济活动几乎没有变化，几个(gè)辖区指(zhǐ)出在不确定性增(zēng)加和对流(liú)动(dòng)性的(de)担(dān)忧(yōu)加剧之际，银(yín)行收(shōu)紧了贷(dài)款(kuǎn)标准。近期美国总体物价水平温和上升，但(dàn)价格上涨速度或有所放缓。

　　美联储(chǔ)官员表示(shì)为应对高通胀，加息步伐或(huò)将继续(xù)。4月21日，美联储哈克(kè)称，需要进一步收紧政(zhèng)策来应对高(gāo)通胀，加息结(jié)束后美联储将(jiāng)需要在一段时间内(nèi)维持利率稳定。同(tóng)日美联储梅斯特(tè)表(biǎo)示(shì)，预计今年货币(bì)政策将需要(yào)进一步进入限制(zhì)性(xìng)区域，终(zhōng)端利率或将高于5％，具(jù)体取决于经济和(hé)金融形(xíng)势的发展(zhǎn)。

　　欧(ōu)洲央行货(huò)币政策会(huì)议纪要公布，绝大多数委员同意将利率(lǜ)上(shàng)调50个基(jī)点(diǎn)。4月(yuè)20日公(gōng)布(bù)的欧洲央(yāng)行(xíng)会(huì)议纪(jì)要显示，货币政(zhèng)策在(zài)降低通胀方面仍有一段路(lù)要(yào)走，一些委(wěi)员认为(wèi)整体(tǐ)而言通胀风险倾向(xiàng)于上行。金融市场紧张局势被视为经济(jì)和通胀(zhàng)前景重大不确定性的来源。然而除(chú)非形势显(xiǎn)著恶化，否(fǒu)则金融市(shì)场的紧张局势(shì)不(bù)太可能(néng)从根本上(shàng)改变欧洲央行管(guǎn)理(lǐ)委员会(huì)对通胀前景(jǐng)的评估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片(piàn)法(fǎ)案”落地；美财长耶伦强调(diào)美国“国家(jiā)安全(quán)”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和(hé)欧洲议会通过了一(yī)项临时政治(zhì)协议，就(jiù)涉(shè)及430亿(yì)欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案(àn)目标是到2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿(yì)欧元资金提振半导(dǎo)体行业，以(yǐ)将欧盟占全球半导体制造市场的份(fèn)额从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅提升芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的半导体供应(yīng)链，并与美国和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡(kǎ)锡表示，正在推出(chū)一份债务(wù)上限相关立(lì)法措施。白(bái)宫需要开(kāi)始就债务上限进行谈判(pàn)；众(zhòng)议(yì)院(yuàn)共和党希望(wàng)提高(gāo)债务(wù)上限并削减支出；正在推出一(yī)份债务上(shàng)限(xiàn)相(xiāng)关(guān)立法(fǎ)措施；债务法案将(jiāng)设法收回未使用的防(fáng)疫资金(jīn)用于日常(cháng)开(kāi)支；法案将减少对(duì)国税局(jú)的(de)拨款，并结束绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日(rì)，美国财政部长耶伦就中(zhōng)美关(guān)系发表(biǎo)讲话，表明(míng)美(měi)国无意与(yǔ)中国脱钩(gōu)，但未(wèi)来仍将强调“国家安全”。耶伦宣(xuān)称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难(nán)性(xìng)的”，美国寻(xún)求与中(zhōng)国建立“建设性和公平的经(jīng)济(jì)关系”。但“当美国(guó)利益受到(dào)威胁时”，美(měi)国(guó)将坚定地捍卫(wèi)国家安全(quán)，即使以牺牲中美关系(xì)为代价(jià)。在(zài)国(guó)际关(guān)系中，耶(yé)伦表示(shì)美中两国有(yǒu)必要“坦诚讨论棘手(shǒu)问题”，比如帮助面临债(zhài)务问题的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国(guó)内观察(chá)

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价环比上(shàng)涨(zhǎng)

　　原油价格环比上涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年(nián)4月以来，WTI原油价格环(huán)比上涨10.06％，环(huán)比(bǐ)由负转正，由上月(yuè)的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均(jūn)价为80.75美(měi)元(yuán)/桶。布(bù)伦特原油(yóu)价格环(huán)比上涨7.14％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.18％转正为本(běn)月的7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环比上涨，铜、铝库(kù)存同比下降。2023年4月以(yǐ)来(lái)，铜(tóng)价(jià)环比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-1.33％转正(zhèng)为本月(yuè)的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个(gè)百分点(diǎn)。铝价(jià)环(huán)比上涨(zhǎng)2.25％，环(huán)比由(yóu)负转正(zhèng)，由(yóu)上月的-5.26％转正为本月的(de)2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价(jià)格指数环比上(shàng)升(shēng)，螺纹钢价格环比(bǐ)下(xià)跌，库(kù)存同比下降(jiàng)

　　水泥(ní)价格(gé)指数环比上(shàng)升。4月以来，全(quán)国水泥价(jià)格指数环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北(běi)、华东(dōng)、中(zhōng)南、西北以(yǐ)及(jí)西南各区价格指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺纹钢价格环(huán)比由(yóu)正转负，环(huán)比由上月的(de)0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对(duì)上月缩窄3.26个(gè)百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交(jiāo)面积增(zēng)幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品(pǐn)房(fáng)成(chéng)交(jiāo)面(miàn)积增幅缩窄。2023年(nián)4月以来(lái)，商品房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其中，一线(xiàn)、二(èr)线、三线(xiàn)城市商品(pǐn)房成(chéng)交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同(tóng)比变动(dòng)幅度(dù)分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成(chéng)交面积(jī)跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百(bǎi)城土地供应(yīng)面积同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速为5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成交面积同比增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌，水果价格上涨(zhǎng)。2023年4月以来(lái)，猪肉价(jià)格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价(jià)格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。水(shuǐ)果价格环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用(yòng)车(chē)日均零售销量增幅(fú)扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日(rì)均零售(shòu)销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批(pī)发(fā)销量同比增(zēng)加15.64％，增(zēng)幅至圣指儒家哪位代表人物是哪位圣人呢，至圣指儒家哪位代表人物是哪位圣人的称号扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市场利率(lǜ)趋势分(fēn)化，国债利率(lǜ)普遍(biàn)下行

　　货币市场利率趋势分(fēn)化，国债利率普(pǔ)遍下行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月(yuè)末下行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利率较(jiào)上月末下(xià)行(xíng)8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利(lì)率较上(shàng)月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债(zhài)利率较上月末下行3bp至2.7％。十(shí)年(nián)期(qī)AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上(shàng)月末下(xià)行(xíng)5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强调提振消(xiāo)费持续回(huí)升的动(dòng)力；国资委强调着力发展战略(lüè)性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革(gé)委举行4月份(fèn)新闻(wén)发布会，强调要提(tí)振消费持续回升的动(dòng)力。接下(xià)来将重点做(zuò)好四方面工作：一(yī)是，研究起草关于恢(huī)复和(hé)扩大消费的政策文件(jiàn)，围绕大宗消费、服(fú)务消费、农村(cūn)消(xiāo)费等重点领域(yù)；二是，下大力(lì)气(qì)稳定汽车消费，大(dà)力(lì)推动(dòng)新能源汽(qì)车下(xià)乡；三是，会同有关(guān)方面优化就业、收入分配和消费全链条(tiáo)良性循环(huán)促进机制；四是，研究(jiū)制定关于营(yíng)造放心消费环境的政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资委(wěi)党(dǎng)委召开(kāi)扩大(dà)会议，强调(diào)推动国(guó)资央(yāng)企着力(lì)发展实体经(jīng)济(jì)特别(bié)是战略性新兴产业。会议(yì)认为(wèi)，要更好推(tuī)动(dòng)国资(zī)央企在中国式现(xiàn)代化新(xīn)征程(chéng)中走在前列(liè)，着力(lì)提(tí)升科(kē)技自立自强水(shuǐ)平，提升自(zì)主创新能力；着力发展实(shí)体经济特别是战略性新兴产(chǎn)业，加(jiā)快推进现代(dài)化产业(yè)体系建设(shè)；抓(zhuā)好新(xīn)一(yī)轮(lún)国企改革深化提升行(xíng)动组织实施，高水(shuǐ)平参(cān)与共建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发(fā)布会介绍一(yī)季度(dù)工业和信(xìn)息化发展状况(kuàng)，表示下一步将制(zhì)定(dìng)实施重点行业稳增长的工作方案(àn)。一是营(yíng)造(zào)良好产业发展环境，落实落细稳(wěn)增长政策举措(cuò)，抓实抓细(xì)部(bù)省协作、部门协(xié)同；二是推动出口保稳提(tí)质，加大对制(zhì)造业(yè)外(wài)贸企业的支(zhī)持(chí)力度，配合(hé)有关(guān)部门(mén)落(luò)实(shí)好(hǎo)稳外贸政(zhèng)策举措；三是促进内需(xū)加(jiā)快恢复，以高质量供给促进消(xiāo)费；四是(shì)持续增强发(fā)展动能，加快战略性新兴(xīng)产业的创新发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢(huī)复力度(dù)不及(jí)预期；海外(wài)需求超预期回落。

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