文丨(gǔn)明明(míng) 章立(lì)聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低(dī)位(wèi)持续上行，即便税期结束，资金利率却仍(réng)未回落，反而进一步走高。我们认为主(zhǔ)要是源于：①货币政策(cè)力度边际转弱；②税期走款叠加4月信(xìn)贷投(tóu香港名媛是做什么的)放(fàng)情况较好，导致银行资金融(róng)出意愿与能力(lì)降低。③资金较为拥(yōng)挤导(dǎo)致债市敏感度增加。考虑假期和月(yuè)末因素(sù)，预计短期内，资金利率下(xià)行空(kōng)间有限，波动(dòng)幅度(dù)加大，建议投资(zī)者(zhě)关(guān)注(zhù)资金面的(de)边(biān)际(jì)变化，警(jǐng)惕流动性(xìng)大幅收(shōu)紧(jǐn)对债市情绪以及(jí)头寸管(guǎn)理的影(yǐng)响。

　　▍近期资金(jīn)利(lì)率(lǜ)持续上行。

　　跨(kuà)季(jì)结束后资(zī)金利率自低(dī)位持续(xù)上(shàng)行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运(yùn)行，然而税期(qī)结(jié)束(shù)后却并未回落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率(lǜ)上(shàng)行幅度(dù)更大(dà)。从隔夜(yè)利率(lǜ)角度观察，银行与(yǔ)非银机构间(jiān)流动(dòng)性分层现象弱化(huà)；此外，隔夜利率与7天利率的期限利差也明显(xiǎn)压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂(guà)。我们认为(wèi)税期结束，资金不松，主要有(yǒu)以下几点原因(yīn)：

　　▍其(qí)一，货币(bì)政(zhèng)策力度边际转弱。

　　稳(wěn)健(jiàn)的货币政策坚(jiān)持(chí)以(yǐ)我为(wèi香港名媛是做什么的)主、稳(wěn)字当头，保持货币信贷合理(lǐ)增长(zhǎng)，确保利率水平合适，在(zài)追求(qiú)经济(jì)提(tí)振(zhèn)的同时(shí)，也注(zhù)重防范市(shì)场过热带(dài)来的金融风险(xiǎn)。在(zài)满足广义流(liú)动性供需匹(pǐ)配的前提(tí)下，货币工具力度可能会有所回摆。从央行的具体操作(zuò)上(shàng)来看(kàn)，MLF小幅增(zēng)量续(xù)做，逆回(huí)购投放低量操作(zuò)，结构性工(gōng)具“有进有退(tuì)”，均预示后续(xù)政策将更加“精准有力(lì)”，流动性投(tóu)放趋于谨(jǐn)慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷(dài)投放情况较好(hǎo)，导致银行资金融出意愿与能(néng)力(lì)降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通(tōng)常是缴税(shuì)大月，因(yīn)此走款可能对银行间流(liú)动性带来了一定的压(yā)力。此(cǐ)外(wài)，参考近(jìn)期票据利率走势，预计信贷增速较一(yī)季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将保持同比多(duō)增的(de)态势。税期缴款叠加信贷投放，香港名媛是做什么的银行系统整体资金流出，因此向同业融(róng)出的意愿和能力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥挤(jǐ)可能会(huì)导致债(zhài)市(shì)脆弱性和敏感度增加，且投资者对于未来(lái)一个月资金利率(lǜ)上行的担忧增加。

　　从(cóng)质押式回(huí)购(gòu)成交量和我们测算(suàn)的杠杆率来(lái)看，虽然上周受(shòu)资金收紧影响，加杠杆(gān)情绪有所降温，但依然处于历(lì)史(shǐ)相对(duì)积极的水平，导致债(zhài)市敏感度增加。此外投资者对货币(bì)政(zhèng)策力(lì)度以及跨月资金面情况(kuàng)仍存担忧，使(shǐ)得市场上对于未来一(yī)个月(yuè)内(nèi)资金价格上行(xíng)的预(yù)期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近(jìn)，回购(gòu)资(zī)金的(de)期限被动拉(lā)长(zhǎng)，利率下行空(kōng)间(jiān)有限。

　　月末往(wǎng)往财政集中(zhōng)支出，向市场释(shì)放(fàng)资(zī)金；但跨月前夕银行资金融(róng)出意(yì)愿一般较低，预计(jì)资金波动幅度较大。对于债市而言，短期交易主线或延(yán)续政策与(yǔ)基本面预期交(jiāo)易，预(yù)计利率(lǜ)以(yǐ)震荡走(zǒu)势为主，建议投(tóu)资(zī)者(zhě)关注资金面的边际变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债市情绪以及头(tóu)寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货币(bì)政策不及(jí)预期；经济复(fù)苏节奏不及预期；银行间(jiān)市场流动性过(guò)快收紧。

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