平(píng)安首经团队：钟正生/张(zhāng)璐(lù)/常(cháng)艺馨

　　核心观点

　　新增社融(róng)表现(xiàn)乏(fá)力。继一季度“天(tiān)量”投(tóu)放(fàng)后，2023年(nián)4月社(shè)融增长明(míng)显降温(wēn)，比去年4月疫(yì)情冲击期间创下的低(dī)点(diǎn)仅多增(zēng)2873亿元，“稳信用”压力(lì)有所(suǒ)显现(xiàn)。社融骤(zhòu)降的主(zhǔ)要拖(tuō)累在(zài)于人民币信(xìn)贷增势放缓， 4月(yuè)降至2008年以来历(lì)史同期的次低点（仅略高(gāo)于2022年同期）。表外融资和直接融(róng)资基本延续了一季度(dù)的格局(jú)。1）委托贷款和(hé)信托贷款小幅正增长；未贴(tiē)现银(yín)行承兑(duì)汇票(piào)较去年(nián)同期降幅收(shōu)窄；2）企(qǐ)业(yè)直(zhí)接融资较去年(nián)同期有所下降，主因(yīn)债券到期规模较大(dà)。3）政府债融资规(guī)模同比多增，但(dàn)需(xū)警(jǐng)惕其“后劲(jìn)”。2023年提前(qián)批的剩余发(fā)行额度不及(jí)万亿，截至(zhì)5月上旬(xún)尚未(wèi)下(xià)发剩(shèng)余批次的地方债额度，期间空档可能(néng)拖累政府债融资表现。

　　新增人民(mín)币贷款偏弱，增量明显弱于(yú)历史同期均值(zhí)。各分项从(cóng)强到弱排序，企业中长(zhǎng)期贷款>；企业短期贷款>；居民短期贷款>；居民(mín)中长期(qī)贷款。新增(zēng)人民币贷款的最大问(wèn)题仍然在(zài)于居民(mín)中长期贷款，房地(dì)产(chǎn)销售不振使(shǐ)其增量不足，居民预期偏弱、提前(qián)偿还存量房贷又雪上加霜(shuāng)。但基于4月(yuè)这个信贷投放传统(tǒng)淡(dàn)季的数据，尚不能得出企业信贷需(xū)求不足的结论。一方面，企业中长期贷款在一季(jì)度大幅高增后(hòu)，4月又(yòu)创(chuàng)历史同期新高，仍能有效(xiào)发力(lì)；另一方面，表内票据维持低增长（与去年1-5月表内票据(jù)高增(zēng)长形成对比(bǐ)），也意味着目前企业(yè)贷款需求或(huò)许尚(shàng)可。此外(wài)，4月初以来存(cún)款利率市场化改革较快推进，这有助于缓解银(yín)行面临的净息差压力，增强其支(zhī)持实体(tǐ)经济的可持续性，能够为企业贷款利(lì)率的进一步(bù)下调“蓄力”。

　　从货币供应量和存款(kuǎn)数(shù)据看：1）M1同比小幅(fú)回升。每年前4个(gè)月翘(qiào)尾因素对(duì)M1同比走势影响较大，或是驱动其变(biàn)化(huà)的(de)主因。在贷款扩张的同时，企业(yè)存款(kuǎn)也有边(biān)际改善。2）M2同比(bǐ)增速(sù)有所回落。4月(yuè)居民资(zī)产再(zài)配置，银行理财规模重回扩张，对M2形成拖累。考虑到去年4月M2同比增速(sù)较3月抬升0.8个百分点，基(jī)数变化也有(yǒu)较强影响。3）居民(mín)存款(kuǎn)同比(bǐ)少增。考虑到4月多(duō)家中小银行(xíng)下调挂牌存款利率、银(yín)行理财市场火热、居民提前偿还房贷(dài)规模较高，其驱(qū)动因(yīn)素更多是家庭资产的再配置，流向消费规模(mó)可能较为有限。4）4月(yuè)财政存款(kuǎn)同比大幅多增(zēng)，但结合基建相关高频开工率和(hé)重大项(xiàng)目(mù)开(kāi)工金额数据看(kàn)，财政对实体经济支持力度可能有所减弱。从4月金(jīn)融数(shù)据看，房地产恢复仍然缓慢，此时若财政基建支持力度(dù)不稳，可能导致中国(guó)经济环比增长动能(néng)较快(kuài)衰减(jiǎn)。

　　目前(qián)社融增速回升(shēng)幅度较小，但与名义(yì)GDP增速对比看(kàn)，货币政策对(duì)实体(tǐ)经(jīng)济的(de)支持还是比较有力的。即便(biàn苯可以和溴水发生反应吗为什么，苯可以和溴水发生加成反应吗)按2023年(nián)中国名义GDP增速7％-8％的(de)情形（假设全(quán)年录得6％左右的实际GDP增速，加(jiā)上1到2个点的GDP平(píng)减指数），10％的社融(róng)增速苯可以和溴水发生反应吗为什么，苯可以和溴水发生加成反应吗(sù)也(yě)应足够(gòu)与之(zhī)匹配。我们认为，后续需通(tōng)过(guò)财政加(jiā)力、促进房地产(chǎn)修复、促进(jìn)家庭超额储蓄(xù)动(dòng)用等方式扩大总需求，夯实经济回升势头。

　　一

　　新(xīn)增社融表现乏力

　　新(xīn)增(zēng)社融表现(xiàn)乏力。2023年(nián)4月新增社会融(róng)资(zī)规模为(wèi)1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融存量同比增速(sù)持平(píng)于(yú)上月(yuè)的10％。考虑到去年同期(qī)疫(yì)情(qíng)多点散发、社融一度触(chù)“冰”的低(dī)基数效应，以及今年一季(jì)度“开门红”期间社融月均同比多增8200多亿的亮眼表(biǎo)现，4月社(shè)融表现(xiàn)乏力“稳信用”压力有所显现。从分项看：

　　一方面，人(rén)民币信贷增(zēng)势(shì)放(fàng)缓，是4月(yuè)社融(róng)骤降的主要拖(tuō)累。2023年4月人民币(bì)贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年(nián)以来历史同(tóng)期的次低点（仅(jǐn)较2022年同期高815亿元）。不过，得益于出(chū)口(kǒu)边(biān)际(jì)回暖、人民(mín)币汇率相对稳定，4月外币贷款同比(bǐ)有所(suǒ)少减。

　　另一方面，表(biǎo)外融资和直(zhí)接融资(zī)基本延续了一季度的格局。

• 　　一则(zé)，企(qǐ)业直接融资(zī)同比缩量(liàng)，继(jì)续(xù)小幅(fú)拖累新增社融。2023年4月企业债融资、非金融企(qǐ)业境内(nèi)股票融资(zī)分别同(tóng)比少增809亿元、173亿元。今(jīn)年春(chūn)节后，企业贷款发行规模(mó)持(chí)续高于去(qù)年(nián)同期，但到期偿(cháng)还也迎来高峰，对净融资构成拖累。截至2023年一季度末，2022年(nián)10月(yuè)推出的500亿元民营企业(yè)债券融资支(zhī)持工(gōng)具（第二(èr)期）尚(shàng)未开(kāi)始投放使用，相(xiāng)关政策支(zhī)持还有待落地(dì)。

• 　　二则，政府(fǔ)债融资规模(mó)同比多(duō)增，但需警惕其“后劲”。今年(nián)前(qián)4个月，财政继续前置发力，政府债融(róng)资规模(mó)较去年同期(qī)累计多增3114亿元。以财政预算数据看(kàn)，2023年政府(fǔ)债融资(zī)的总体规(guī)模与去年相当。但不(bù)同之(zhī)处在于(yú)，2022年在3月底就已(yǐ)经下达剩余批次的新增地(dì)方债额(é)度，而2023年截至5月上旬(xún)仍(réng)未下(xià)发剩余批次的(de)地方债(zhài)额度，且提(tí)前批的剩余发(fā)行额度(dù)不及万亿。如果近(jìn)期(qī)下达地方债额度，按照(zhào)往(wǎng)年节奏，经过地(dì)方政府项目额度分配、预算调整程序(xù)，剩余批次(cì)地方债可能至6月中下旬才能发出，期(qī)间的“空档(dàng)”可能会(huì)拖累政府(fǔ)债融资(zī)表现。

• 　　三则，表外融资同比多增，持(chí)续对社融(róng)构(gòu)成小幅支撑。其中，委(wěi)托贷(dài)款和信托贷款单月小幅新增，相比去年同期分别多增85亿(yì)元、少减734亿元。在表内(nèi)票据贴(tiē)现(xiàn)减少的情(qíng)况下(xià)，未(wèi)贴现银行承兑(duì)汇票较去年(nián)同期降幅收(shōu)窄，同比少减(jiǎn)1210亿(yì)元。

　　苯可以和溴水发生反应吗为什么，苯可以和溴水发生加成反应吗 alt="房贷(dài)低迷(mí)放大信贷(dài)淡季——2023年4月金融数据点(diǎn)评" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512090024148.png">

　　二(èr)

　　贷款(kuǎn)拖累在居民端

　　2023年4月(yuè)新增人(rén)民币贷款为7188亿元，比去(qù)年同(tóng)期低(dī)点(diǎn)仅略有多(duō)增，相(xiāng)比18年-21年同期均值少增6237亿(yì)元。各分项从(cóng)强到弱排序，“企业(yè)中(zhōng)长(zhǎng)期贷款(kuǎn) >； 企业短期贷款 >； 居民短期贷款(kuǎn) >； 居(jū)民中长期(qī)贷款”。具体地(dì)，

• 　　居民(mín)中长期贷款(kuǎn)单(dān)月净偿(cháng)还规模达历史新高，相比18年-21年同期均值(zhí)多(duō)减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居民短期贷(dài)款同比少(shǎo)减，但较18年-21年同期均值多减2625亿元；

• 　　企业短(duǎn)期贷款同比多增(zēng)，但略低(dī)于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前期亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创历史同期新(xīn)高。

　　总体(tǐ)看，新增(zēng)人民币贷款的最大问题仍然在于居民中长期贷款(kuǎn)，房地产销售低迷使其增(zēng)量不足，居民预(yù)期偏弱、提(tí)前(qián)偿还存量(liàng)房贷又雪上加霜。基于4月这个信(xìn)贷(dài)投放传统淡季的数据，尚不能(néng)得出企业信贷需求不(bù)足的结论。

• 　　一方面，企业中长期贷款在(zài)一季度大幅高增后(hòu)，4月又(yòu)创历史同期新高(gāo)，仍然(rán)能够有效发力。

• 　　另一方面，表内票据维(wéi)持低增长（与去年1-5月(yuè)表(biǎo)内票据(jù)高(gāo)增长形成对比），也意味着目前企(qǐ)业贷款需求或(huò)许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利率市(shì)场化改革较快(kuài)推进，这(zhè)有助(zhù)于缓解银行面临的净息差压力，增强其支持实体经(jīng)济的可持续性(xìng)，能够(gòu)为企业贷款利率的(de) 进一(yī)步下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资产(chǎn)再配置

　　M1同(tóng)比(bǐ)小幅回升。一方面(miàn)，从历(lì)史(shǐ)规律(lǜ)看(kàn)，每年前4个(gè)月翘尾因素对M1同比走势(shì)的影响较大，这可能(néng)是驱(qū)动其变化的(de)主(zhǔ)要原因。另一方面，在(zài)企业贷款扩(kuò)张的(de)同(tóng)时，企业(yè)存款也有(yǒu)边际改善，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年(nián)4月企业存款均在(zài)减少。

　　M2同比(bǐ)增速有所回落。一方面，4月信贷扩张乏力(lì)，对M2的支撑不强。另(lìng)一(yī)方面，居民资产再配(pèi)置，银行理财规模(mó)重回扩张，对M2也(yě)形成(chéng)拖累(lèi)。此外(wài)，考虑到去(qù)年(nián)4月M2同比增(zēng)速较3月(yuè)抬升0.8个百(bǎi)分点，基数的变化(huà)也有较强影响(xiǎng)。

　　4月居民存款出现(xiàn)了2022年3月以来的(de)首次(cì)同比少增，其驱动因(yīn)素更多(duō)是家庭资(zī)产的再配置，流向消费的规模可能较为有限(xiàn)。4月以来多家中小银行(xíng)下调挂(guà)牌存(cún)款利率(lǜ)（据融360监测数据，4月份农商行(xíng)1年、2年(nián)、3年、5年(nián)期存款(kuǎn)平均(jūn)利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场(chǎng)需求火热，居民提前(qián)偿(cháng)还房贷(dài)规模(mó)较高（4月居民中长期贷款净偿(cháng)还(hái)规模达历史新高）。

　　值得警(jǐng)惕的是，4月(yuè)财政存(cún)款同比(bǐ)大幅多(duō)增4618亿元，去年同期留抵退税推(tuī)进(jìn)存在一定影响。但结合其他指标看，财政对实体经济的支(zhī)持力度可能有所(suǒ)减弱，基建投(tóu)资相关的高(gāo)频指标出现了下(xià)行的苗头（4月(yuè)下旬(xún)以来，全国高炉开工率、电炉开工率(lǜ)、独立焦化厂焦炉生产率、水(shuǐ)泥磨机运转率、石油沥青开工(gōng)率等(děng)指标环比(bǐ)走(zǒu)弱），重大项目开工金额(é)同环比较快下滑(huá)（据Mysteel不完全统(tǒng)计，2023年4月全国(guó)各地重大项目开工总投(tóu)资额(é)约28078.26亿元，环比下(xià)降34.0％，不及(jí)去年同期的半数）。从(cóng)4月金融数据(jù)看，房(fáng)地产恢复仍然缓慢，此时如果财政基(jī)建支持力度(dù)不稳，可能导致中(zhōng)国经(jīng)济的环比增长动能较快衰(shuāi)减。

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