文丨明明 章立聪(cōng) 余经纬

　　跨季结(jié)束后资金利率自低(dī)位持(chí)续上行，即便税(shuì)期(qī)结束(shù)，资金利率却仍未回落，反而(ér)进一步走高。我(wǒ)们认为主要是(shì)源于：①货(huò)币政策力度(dù)边际转弱；②税(shuì)期走款叠(dié)加4月信(xìn)贷投放情况较好(hǎo)，导致银行资金融出意(yì)愿与能力降低。③资金较为拥(yōng)挤导致债市(shì)敏感度增加。考虑假期和月末(mò)因(yīn)素，预(yù)计短期内，资金利率(lǜ)下行空间有限，波动幅度加(jiā)大(dà)，建(jiàn)议投(tóu)资(zī)者关注资金面的(de)边(biān)际变化，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市情绪以及头寸管(guǎn)理的(de)影菠萝蜜切开没熟怎么补救，菠萝蜜切开没熟怎么补救响。

　　▍近期资金利(lì)率持续上(shàng)行(xíng)。

　　跨(kuà)季结束后(hòu)资金利率自低位持(chí)续上行，4月18-19日税期缴款，DR007菠萝蜜切开没熟怎么补救，菠萝蜜切开没熟怎么补救围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未回落，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度更大。从隔夜(yè)利率角度观察，银行与非(fēi)银机构间流(liú)动(dòng)性分层现象弱化；此外，隔夜利率与7天(tiān)利率的期限利差也明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认(rèn)为税期结束(shù)，资金不松(sōng)，主要有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货(huò)币政策力度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的货币政策(cè)坚持(chí)以我为(wèi)主、稳字当头，保持货币信(xìn)贷合理增长(zhǎng)，确保利率水平合适(shì)，在(zài)追求经(jīng)济提(tí)振的同时，也注重(zhòng)防(fáng)范市(shì)场过(guò)热带来的金(jīn)融风险。在(zài)满足广义流(liú)动性(xìng)供需匹(pǐ)配的(de)前提(tí)下，货币工具力度(dù)可能会有(yǒu)所回摆。从(cóng)央行的具体操作上来看(kàn)，MLF小幅增(zēng)量续做(zuò)，逆(nì)回(huí)购投放(fàng)低量操作，结构性工具“有(yǒu)进(jìn)有退(tuì)”，均预示后(hòu)续政策将更加“精准(zhǔn)有力”，流动(dòng)性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款(kuǎn)叠加4月信(xìn)贷投放情况(kuàng)较好(hǎo)，导致银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而4月(yuè)通常是缴税大月，因此(c菠萝蜜切开没熟怎么补救，菠萝蜜切开没熟怎么补救ǐ)走款可能对银(yín)行间流动性(xìng)带(dài)来了一(yī)定(dìng)的压力。此外(wài)，参考(kǎo)近期票(piào)据利率走势，预(yù)计信贷增速较(jiào)一季度(dù)将会有所放(fàng)缓，但4月预(yù)计仍(réng)将保持(chí)同比多增的(de)态势。税期缴款叠加(jiā)信贷投放，银行(xíng)系统(tǒng)整(zhěng)体资金流出(chū)，因此向同(tóng)业(yè)融出的意愿和能力(lì)有所(suǒ)降(jiàng)低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥挤(jǐ)可能会导致债市脆弱性(xìng)和敏感(gǎn)度(dù)增(zēng)加，且投(tóu)资者(zhě)对于未来一个(gè)月资金(jīn)利率上行的担(dān)忧增加。

　　从质押式回购成(chéng)交量和我(wǒ)们测算的杠杆率来(lái)看，虽然上周受资金收紧影响，加杠杆(gān)情(qíng)绪有所降(jiàng)温，但依然(rán)处(chù)于(yú)历史相对积极(jí)的水(shuǐ)平(píng)，导(dǎo)致债市敏感度增加。此(cǐ)外(wài)投(tóu)资者对(duì)货币政策(cè)力度以及跨月(yuè)资(zī)金(jīn)面情况(kuàng)仍存(cún)担忧，使(shǐ)得(dé)市场上(shàng)对于未(wèi)来(lái)一个月内资(zī)金价格上行的(de)预期更为强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临(lín)近，回(huí)购资金的期限(xiàn)被(bèi)动拉长，利(lì)率下行空间(jiān)有限。

　　月末往往财政(zhèng)集中支出，向市场(chǎng)释放资金；但跨月前夕银行(xíng)资(zī)金(jīn)融出意愿一般(bān)较低，预计(jì)资金波(bō)动(dòng)幅(fú)度较大。对于债市而(ér)言，短期交易(yì)主线或延续政(zhèng)策(cè)与基本面预(yù)期交易，预计利率(lǜ)以震荡走(zǒu)势为主(zhǔ)，建议投资(zī)者(zhě)关注资金面的边际(jì)变化，警惕流动性(xìng)大(dà)幅(fú)收紧对债市(shì)情绪以(yǐ)及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策(cè)不及预期；经济复(fù)苏(sū)节奏不及预期；银行间市场流动(dòng)性过快收紧(jǐn)。

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